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英美烟草 26H1 口含烟高增、Q3 起美国推调味雾化 总结

核心内容概述

英美烟草（BAT）在2026年上半年（26H1）实现了整体收入增长，新型烟草业务成为主要增长引擎。新型烟草业务收入达19.28亿英镑，同比增长18%，占总收入比重提升至20%。新型烟草业务毛利率为57.2%，虽略有下降，但整体表现稳健，过去12个月新增410万用户，总用户数达到3500万人。

主要观点

1. 现代口含烟业务增长显著

• 全球领先地位：Velo（现代口含烟）26H1出货量达79亿袋，同比增长58%，全球市场份额达39.2%，超越PMI，成为全球第一。
• 美国市场爆发式增长：美国市场销量同比增长188%，收入增长220%，市场份额从此前不足18%提升至29.8%，打破ZYN的垄断局面。
• 市场格局变化：美国市场成为现代口含烟增长的核心驱动力，带动全球业务结构调整。

2. 电子烟业务表现分化

• 美国合规市场表现亮眼：受FDA监管趋严影响，合规市场环境改善，Vuse在美国收入同比增长20%，市场份额提升4.1pct至55.9%，巩固行业龙头地位。
• 调味烟弹计划启动：公司计划从Q3开始分阶段推出调味烟弹，以进一步吸引消费者，扩大市场份额。
• 其他地区表现疲软：AME地区雾化收入同比下降14%，APMEA地区同比下降28%，主要受当地政策变化及资源调整影响。

3. HNB业务处于调整期

• 整体表现下滑：26H1 HNB品类全球体积份额为13.5%，同比下降1.2pct，主要受市场竞争和库存调整影响。
• glo产品表现不佳：glo在美国、欧洲及亚太市场收入分别下降11%、13%和13%。
• Hilo新品表现突出：Hilo在高端市场表现出色，已布局9个核心市场，日本、波兰、意大利、罗马等地市场份额分别为1.8%、4.9%、1.4%、2.8%，持续提升。

关键信息

• 新型烟草业务增长迅速：成为BAT增长的主要来源，收入占比提升至20%，用户规模稳步扩大。
• 美国市场成为增长核心：现代口含烟和电子烟业务均在美国实现爆发式增长，调味烟弹计划有望进一步刺激需求。
• HNB业务面临挑战：需应对市场竞争和政策环境变化，但Hilo新品在高端市场表现良好。
• 国内政策利好：2026年7月28日发布的《加热卷烟》强制性国家标准征求意见稿，明确了产品细节，推动产业加速发展，预计后续将进入试点和量产阶段。

投资建议

• 关注产业链优质标的：建议投资者关注思摩尔国际、华宝国际、中烟香港、恒丰纸业等企业，把握新型烟草行业的发展机遇。
• 行业前景看好：海外新型烟草景气持续，全球供应链订单预期保持增长，国内政策推进加快，行业具备长期增长潜力。

风险提示

• 新品推广不及预期：调味烟弹等新产品可能因市场接受度或政策限制导致增长不及预期。
• 行业竞争加剧：随着市场扩张，竞争压力可能加大，影响企业盈利能力。

行业评级

• 看好（维持）：预计未来6个月内行业指数将跑赢沪深300指数10%以上，具备投资价值。

分析师信息

• 史凡可
  执业证书号：S1230520080008
  邮箱：shifanke@stocke.com.cn

• 傅嘉成
  执业证书号：S1230521090001
  邮箱：fujiacheng@stocke.com.cn