20170310-中国银河-恒力股份-600346.SH-冉冉升起的芳烃一体化巨头_46页_2mb

恒力股份深度研究报告总结

核心内容概述

恒力股份（600346.SH）通过定增收购恒力投资和恒力炼化，进一步完善其上下游一体化的全产业链布局，提升市场竞争力。公司专注于涤纶纤维产品的生产、研发和销售，拥有全球领先的生产能力与技术，尤其在高端民用丝领域占据主导地位。同时，恒力石化拥有全球最大单体产能的PTA工厂，具备显著的成本和技术优势。炼化一体化项目建成后，将实现原料自给自足，增强公司盈利能力和抗风险能力。

主要观点

• 涤纶长丝行业复苏：2016年涤纶长丝行业整体呈现上涨态势，部分产品价格涨幅接近50%。行业供需格局改善，下游纺织需求稳定，有助于涤纶长丝行业延续反转趋势。
• PTA行业回暖：PTA行业在供给侧改革背景下逐步去产能，中小产能被淘汰，行业整体负荷率提升，价格处于历史低位，仍有较大利润空间。
• 炼化一体化项目：恒力炼化2000万吨/年炼化一体化项目将显著提升公司经济效应，具备政策、技术、一体化和产品协同等多重优势。
• 产业链整合：通过定增收购，公司形成“芳烃—PTA—聚酯—民用丝及工业丝”的完整产业链，增强经营稳定性。

关键信息

公司概况

• 恒力股份成立于2002年，注册资本22.08亿元，前身是江苏恒力化纤有限公司。
• 公司主要产品包括涤纶民用长丝（FDY、DTY）、涤纶工业长丝、聚酯切片、工程塑料、聚酯薄膜等。
• 恒力石化是全球单体产能最大的PTA工厂，现有产能为3×220万吨，采用国际先进技术，具备显著的成本优势。
• 恒力炼化项目建成后，可年产芳烃450万吨及汽柴油、航空煤油等产品，实现原料自给自足。

投资建议

• 假设公司资产注入完成，不考虑配套融资，预计2017年净利润不低于16.67亿元，对应EPS为0.37元/股；2018年净利润不低于20.42亿元，对应EPS为0.45元/股。
• 给予“推荐”评级。

股价表现催化剂

• 涤纶长丝价格继续上涨
• PTA仍有较大利润空间
• 公司定增完善全产业链

风险因素

• 涤纶长丝价格震荡
• 油价波动
• 定增进展不及预期

公司发展与战略布局

行业经验与业绩表现

• 恒力集团自1994年成立以来，发展迅速，2016年销售额达2516亿元，位列中国百强民营企业第8位。
• 恒力股份作为集团核心企业，通过自主研发，形成差异化产品结构，盈利水平领先行业。
• 2016年公司实现营收净利双增长，净利润同比增长91.58%。

借壳上市与资本运作

• 2016年3月，恒力股份借壳大橡塑上市，完成资产注入后，公司更名为恒力股份。
• 2016年11月，撤销“ST”并正式更名为恒力股份。
• 2017年1月，公司发布定增方案，拟发行股份购买恒力投资和恒力炼化，实现集团整体上市。

资产注入后股权结构变化

• 交易完成后，恒力集团及一致行动人持股占比84.3%，股份较为集中。
• 公司实际控制人仍为陈建华、范红卫夫妇。

产业链与产品优势

高端产品结构

• 公司民用丝以FDY为主，产品结构以细旦超细旦为主，其中50D以下产品占比达24%。
• 公司在高端民用丝领域拥有绝对话语权，产品附加值高，毛利率显著优于同行。

成本优势与技术优势

• 公司拥有国际先进的技术和装备，如美国英威达技术、德国曼透平空压机组等，有效降低生产成本。
• 恒力炼化项目采用先进工艺，提高生产效率，降低能耗与物耗，具备显著的成本优势。

行业趋势与市场前景

涤纶长丝需求增长

• 涤纶长丝需求增长显著，下游纺织行业稳定增长，产品价格持续上涨。
• 2016年涤纶长丝平均价格上涨超20%，其中POY、DTY等产品涨幅接近50%。
• 公司产品库存周期短，有助于维持价格稳定。

PTA市场回暖

• PTA行业在供给侧改革背景下逐步去产能，行业负荷率提升，价格处于低位但仍有较大利润空间。
• 2017年国内外PTA装置检修计划较多，预计对价格形成支撑。

项目进展与盈利预期

炼化一体化项目

• 项目规划投资591亿元，包括多个先进工艺装置，如常减压蒸馏、重油加氢、重整装置等。
• 项目达产后，预计收入结构为：油品52.5%，芳烃32.33%，其他15.17%。
• 项目将实现原料自给自足，降低采购成本，提升盈利能力和市场竞争力。

经济效益

• 恒力炼化项目可节省成本达35-40亿元人民币。
• 项目具备显著的政策支持、工艺技术、一体化和产品协同优势，未来发展前景广阔。

总结

恒力股份通过定增收购和炼化一体化项目，构建了完整的产业链，增强了公司盈利能力和市场竞争力。公司拥有全球领先的PTA产能，技术先进，成本优势显著。涤纶长丝行业在供需改善和下游需求增长的推动下呈现反转态势，预计公司未来业绩将持续增长，具有良好的投资价值。