20140921-中投证券-桂林三金-002275.SZ-内生增长渐提速_外延扩张露锋芒_17页_1mb

桂林三金（002275）详细总结

核心内容

桂林三金是一家稳健增长的老牌中药民营企业，主营业务包括中成药、天然药物的研发与生产，同时通过收购宝船生物布局生物制药领域。公司拥有强大的OTC销售队伍和较强的医院销售网络，旗下三金片和西瓜霜系列是其核心产品，分别在泌尿系统感染和喉口类用药领域占据领先地位。

主要观点

• 内生增长提速：随着新产能的释放，公司有望突破产能瓶颈，推动一、二、三线产品的快速增长。
• 外延扩张加速：公司通过并购宝船生物进入生物制药领域，未来在医药行业整合背景下，外延步伐有望加快。
• 产品优势明显：三金片为泌尿系统感染中成药第一品牌，入选新版基药和低价药目录，未来有望实现销量和毛利双提升；西瓜霜系列为喉口类用药领先品牌，保持稳定增长。
• 财务表现良好：公司具备良好的现金流和盈利能力，预计未来三年净利润将保持增长，EPS逐年上升，对应PE逐步下降，显示出估值逐步回归。

关键信息

一、公司概况

• 成立背景：公司前身是成立于1967年的桂林中药厂，2009年上市，是重启IPO后的首家上市公司。
• 市场地位：
  • 三金片是全国泌尿系统中成药销量最高的第一品牌。
  • 西瓜霜系列是喉口类用药的最知名品牌之一，占据市场份额前三。
• 研发能力：公司拥有国家级技术中心和博士后科研工作站，具备较强的自主创新能力，拥有20余项国家中药发明专利或保护品种。

二、核心产品分析

1. 三金片

• 市场表现：2013年销售额约6亿元，是抗泌尿系统感染中成药第一品牌。
• 市场增长：泌尿系统感染发病率上升，中成药对化学药的替代趋势明显，预计祛湿通淋市场将保持10%-15%增长。
• 政策利好：入选新版基药目录和低价药目录，未来有望实现销量和毛利双提升。
• 提价空间：日服用金额约3.74元，提价空间约33.7%，预计提价5%-7%，未来有望逐步提价15%。

2. 西瓜霜系列

• 市场表现：2013年销售收入超过4亿元，占公司总销售收入的30%以上。
• 提价效应：2013年对西瓜霜喷剂进行规格转换，实现变相提价，预计四季度销量将恢复。
• 市场占有率：多年来保持喉口类用药前三，成为公司稳健的现金牛产品。

3. 二、三线产品

• 舒咽清喷雾剂：配方与西瓜霜系列类似，剂型独特，疗效显著，预计快速放量。
• 蛤蚧定喘胶囊：入选新版基药目录和低价药目录，预计未来快速增长。
• 眩晕宁、脑脉泰：继续稳健成长，年增长率约为15%。

三、外延扩张

• 并购宝船生物：2013年7月完成对宝船生物的收购，获得三个在研单抗项目：爱必妥、赫赛汀和安维汀。
• 研发平台：宝船生物拥有高水平的研发实验室和优秀技术团队，有助于公司拓展生物制药领域。

四、投资建议

• 首次覆盖，强烈推荐：预计2014-2016年归属母公司净利润分别为4.74亿元、5.71亿元和6.89亿元，对应EPS分别为0.80元、0.97元和1.17元。
• 目标价：22.40元，对应2014年EPS 28倍PE。
• 风险提示：需关注各省招标进度慢于预期或未能中标的风险，以及新产品推广不及预期的风险。

五、财务预测

六、财务指标

七、风险提示

• 招标进度慢于预期或未能中标：影响三金片和蛤蚧定喘胶囊的销售增长。
• 新产品推广不及预期：如舒咽清喷雾剂未能达到预期销量，将影响公司增长预期。

八、研究团队

• 张镭：中投证券研究所首席行业分析师，清华大学经济管理学院MBA。
• 池陈森：中投证券研究总部医药行业研究员，上海交通大学生物技术、会计学双学士，经济学硕士，有2年医药行业从业经验。

九、投资评级定义

• 公司评级：

  • 强烈推荐：预期未来6-12个月内，股价相对沪深300指数涨幅20%以上。
  • 推荐：预期未来6-12个月内，股价相对沪深300指数涨幅介于10%-20%之间。
  • 中性：预期未来6-12个月内，股价相对沪深300指数变动介于±10%之间。
  • 回避：预期未来6-12个月内，股价相对沪深300指数跌幅10%以上。

• 行业评级：

  • 看好：预期未来6-12个月内，行业指数表现优于沪深300指数5%以上。
  • 中性：预期未来6-12个月内，行业指数表现相对沪深300指数持平。
  • 看淡：预期未来6-12个月内，行业指数表现弱于沪深300指数5%以上。

十、相关报告

• 《桂林三金-OTC中的研发驱动型企业》（2010-05-31）
• 《桂林三金-细分市场优势明显的品牌OTC企业》（2009-06-29）

十一、免责条款

本报告由中投证券研究总部提供，仅限于派发给本公司客户及特定对象使用。未经书面同意，不得以任何方式复印、传送、转发或出版。本报告基于公开信息，不构成买卖出价，仅供参考。