20250410-东吴证券-宏观深度报告_海外政治_一天一变的美国总统_如何衡量特朗普政策的不确定性__13页_776kb

海外政治总结：特朗普政策不确定性对金融市场的影响

核心内容

自特朗普当选本届总统以来，其政策的“反复无常”对金融市场产生了显著影响。尤其是其在贸易政策上的频繁变动，导致全球市场出现剧烈波动。为量化这种不确定性，报告引入了经济政策不确定性指数（EPU），并对其进行改进，以更准确地反映市场情绪和波动。

主要观点

• EPU指数的构建与应用：EPU指数通过统计全美10家最大报纸中与经济、政策和不确定性相关的词汇频率，生成标准化的指数。该指数在历史上曾出现多个峰值，如海湾战争、9/11事件、债务上限危机和疫情冲击，这些事件均对政策稳定性造成冲击。

• 特朗普任期的EPU指数飙升：自特朗普当选以来，EPU指数持续上升，截止2025年2月已升至296，接近其首任任期受疫情影响达到的350峰值，并显著高于2018-2019年首轮贸易战的201峰值。

• 基于权益市场改良的EPU指数：为更好地捕捉市场波动，EPU指数被改良，将政策相关关键词替换为与权益市场直接相关的词汇。改良后的EPU指数与VIX波动率指数的相关性显著提升，从0.45提高至0.62。

• 贸易政策不确定性最强：EPU指数的分项分析显示，贸易政策的不确定性指数自特朗普上台前（2024年10月）的194飙升至2025年2月的2481，远高于其首任任期内的1974。2019年6月和8月中美贸易战升级期间，该指数也分别达到1374和1947。预计未来特朗普在对等关税领域的摇摆及中美贸易战的持续升级，将继续推高不确定性。

• 其他政策类型的不确定性：财政政策、政府支出政策、监管政策和国家安全政策的不确定性也有所上升。其中，财政政策从124升至363，政府支出政策因联邦裁员引发争议而上升，监管政策因金融改革和加密货币相关行政令而波动显著，国家安全政策则因特朗普频繁以国家安全为由推进政策而上升。

关键信息

• EPU指数的构建基础：EPU指数由Baker、Bloom和Davis于2012年构建，通过统计10家美国主流报纸中与经济、政策和不确定性相关的关键词频率，生成标准化的指数。

• EPU指数的高频版本：日度EPU指数通过Newsbank平台收集超过1500家美国报纸的数据，具有更高的时效性，但因其数据来源的不稳定性，月度EPU指数在研究中更为常用。

• EPU指数的分项细化：EPU指数被进一步细化为11个政策分项指数，包括货币政策、财政政策、税收、政府支出、医疗保健、国家安全、福利计划、监管政策、金融监管、贸易政策、主权债务与货币危机等，从而更精准地衡量不同政策类型的不确定性。

• 市场波动的反映：基于权益市场改良的EPU指数能够更好地反映市场动荡，例如“黑色星期一”和互联网泡沫时期，其数值显著高于其他时期。

• VIX指数的拟合度提升：改良后的EPU指数与VIX指数的拟合度显著提高，表明其在衡量市场波动方面更具有效性。

风险提示

1. 关键词范围偏差：不同政策领域的不确定性指数选取的关键词范围不同，可能导致对某些领域不确定性的刻画不足。
2. 媒体政治立场偏好：民主党媒体数量较多，可能影响指数对共和党执政期间政策不确定性的准确反映。
3. 媒体报道数量差异：随着新媒体时代的到来，信息传播速度和数量加快，可能造成不同时期政策不确定性指数的偏差。

总结

特朗普政府的政策不确定性已成为影响金融市场的重要因素，尤其在贸易政策方面表现突出。EPU指数作为衡量政策不确定性的工具，其构建和改良对于理解市场波动具有重要意义。未来，随着特朗普对等关税政策的持续摇摆和中美贸易战的升级，政策不确定性或将进一步加剧，对资产价格走势产生持续影响。投资者需密切关注政策动向，合理评估市场风险。