20170111-华泰证券-中油资本-000617.SZ-大金控厉兵秣马_全牌照蓄势待发_32页_1mb

*ST济柴首次覆盖总结

核心内容概述

*ST济柴（000617）作为中石油集团旗下的重要子公司，于2016年通过资产重组获得金融全牌照，实现主营业务向金融领域的转型。本次重组将中石油旗下多个金融板块置入上市公司，包括银行、保险、证券、信托、租赁、财务公司等，总估值达755亿元，标志着公司正式转型为综合金融控股平台。

主要观点

• 转型背景：原有主业（内燃机制造）面临行业低迷与亏损，公司亟需转型以提升竞争力。
• 重组内容：置出原有资产4.62亿元，置入中石油金融资产755.09亿元，同时募集配套资金190亿元，用于支付现金对价及增资金融资产。
• 金融牌照优势：公司拥有银行、保险、证券、信托、租赁等牌照，形成“银证保”综合金融体系，具备稀缺性与协同效应。
• 盈利预测：预计2016至2018年净利润分别为68亿、70亿、76亿，对应EPS分别为0.76元、0.77元、0.84元，目标价24-26元，合理PE区间为31-33倍。
• 市场估值：公司流通市值较小（仅27亿元），具备较高弹性，被给予“增持”评级。
• 风险提示：业务协同、市场波动及转型失败是主要风险。

关键信息

重组方案

• 置入资产：中石油集团持有的中油资本100%股权，估值755.09亿元。
• 置出资产：公司原有全部资产及负债，估值4.62亿元。
• 差价支付：公司以现金60.36亿元及发行股份9.88元/股，发行69.58亿股支付差价750.47亿元。
• 配套融资：非公开发行不超过17.58亿股，募集总额不超过190亿元，用于支付现金对价及对金融子公司增资。

资产估值

重组前后财务对比

股权结构变化

金融板块分析

银行业

• 资本利润率：2016年1-5月资本利润率超15%。
• 不良贷款率：2016年5月31日不良贷款率为1.79%，拨备覆盖率为263.70%。
• PB估值：银行业PB（LF）水平不到1倍，收购成本低。
• ROE水平：2016年前三季度ROE保持在15%左右，盈利能力稳定。

保险板块

• 中石油专属保险：2016年1-5月收入2.16亿元，净利润1.3亿元；2015年收入4.97亿元，净利润2.86亿元，YoY增长36%。
• 中意人寿：注册资本37亿元，2016年1-5月收入5.58亿元，净利润3.16亿元；2015年收入13.95亿元，净利润3.13亿元。
• 中意财险：2016年1-5月收入1.40亿元，净利润-0.26亿元；2015年收入2.52亿元，净利润0.02亿元，YoY增长59.49%。

证券与信托

• 证券业务：稀缺性高，牌照资源稀缺，具有较高价值。
• 信托业务：昆仑信托与山东信托构成主要平台，信托业务收入与固有业务收入比为2:1，2016年1-5月AUM达1165亿元。

其他金融资产

• 中债信增：中国首家专业债券信用增进机构，注册资本60亿元，2016年1-5月净利率达56.65%。
• 中银国际：收入结构平衡，业务稳健。

投资建议与估值

• 盈利预测：2016-2018年净利润分别为68亿、70亿、76亿，对应EPS分别为0.76元、0.77元、0.84元。
• 合理估值：2017年合理PE区间为31-33倍，目标价24-26元。
• 评级：首次覆盖给予“增持”评级。

风险提示

• 业务协同风险：金融与产业协同效果可能不及预期。
• 市场波动风险：宏观经济下行可能影响金融资产表现。
• 转型失败风险：金融业务整合及运营存在不确定性。

总结

*ST济柴通过重组获得金融全牌照，实现从传统制造业向金融控股平台的转型。公司资产规模庞大，具备较强的盈利能力与市场潜力。随着金融牌照的整合与上市平台的搭建，公司有望形成产融协同、融融协同的金融生态圈，提升综合竞争力。尽管面临一定的风险，但基于其股东资源、牌照稀缺性及市场前景，公司具备较高的投资价值。