20181031-太平洋-流动性专题报告_资金面宽松能持续吗__23页_1mb

资金面宽松能持续吗？总结

核心内容

2018年，中国央行通过多次降准和增加MLF（中期借贷便利）投放，维持了银行体系的流动性合理充裕。尽管市场利率一度倒挂，但整体仍保持宽松态势，流动性压力较小。报告分析了流动性来源、外汇占款变动、政府债券供给、MPA考核对流动性的影响等关键因素，认为四季度流动性整体无忧，但需关注外汇占款变动的不确定性。

主要观点

• 流动性来源：央行是流动性的根本来源，通过资产负债表的调整来控制市场流动性。
• 流动性分层：流动性从央行流向商业银行，再流向非银金融机构，最终进入实体经济。
• 外汇占款下降风险：人民币贬值压力持续，外汇占款大幅下降对流动性构成潜在扰动，但降准释放的流动性可对冲该影响。
• 政府债券供给减少：2018年政府债券净供给平稳，地方债发行在8-10月基本完成，对流动性的扰动效应减弱。
• MPA考核压力有限：表外融资收缩使广义信贷增速与M2增速偏离缩小，MPA考核对流动性影响更多是扰动性，而非根本性。

关键信息

一、当前资金面宽松，一度倒挂

• 2018年央行共降准4次，增加MLF投放。
• 货币市场利率整体保持低位，R007一度低于7天OMO利率。
• 10月份市场利率仅略高于政策利率20BP以内，流动性仍较充裕。

二、一切流动性源自央行

• 央行通过资产负债表控制流动性，资产方的外汇储备、对商行债权与流动性正相关。
• 负债方的政府存款与流动性负相关。
• 央行资产负债表简化公式为：基础货币 = 外汇 + 对商行债权 - 政府存款。

三、警惕外占大幅下降，降准对冲不利因素

• 人民币兑美元贬值压力犹在，外汇占款降幅较大，但央行降准释放7500亿流动性，足以对冲。
• 2019年预计约有3.81万亿MLF到期，央行大概率进行等量续作，维持流动性宽松。

四、政府债券供给减少，政府存款扰动效应减弱

• 政府存款具有明显的季节性波动，主要受财政缴税和支出影响。
• 2018年赤字规模未增加，政府债券净供给平稳。
• 地方债发行在8-10月基本完成，11-12月发债压力显著减小，流动性扰动减弱。

五、当前MPA考核对流动性压力不大

• MPA考核对广义信贷、同业负债等指标进行评分，但考核压力因表外融资收缩而减弱。
• 广义信贷增速与M2增速偏离仅约10%，远低于20%的考核目标。
• 同业负债占比多数银行在30%以下，考核压力不大。
• LCR（流动性覆盖率）指标大多已达标，对市场流动性影响有限。

风险提示

• 央行去杠杆进程可能加速。
• 人民币贬值预期下外汇占款可能持续下降，对流动性构成不确定性。

投资评级说明

• 行业评级：

  • 看好：预计行业回报高于市场5%以上；
  • 中性：预计行业回报介于-5%至5%之间；
  • 看淡：预计行业回报低于市场5%以下。

• 公司评级：

  • 买入：个股相对大盘涨幅15%以上；
  • 增持：个股相对大盘涨幅介于5%至15%之间；
  • 持有：个股相对大盘涨幅介于-5%至5%之间；
  • 减持：个股相对大盘涨幅低于-5%。

总结

四季度流动性整体保持宽松，主要得益于央行降准释放的流动性，以及政府债券供给减少和MPA考核压力的缓解。然而，外汇占款的持续下降仍是未来流动性最大的不确定性因素。整体来看，当前流动性环境相对稳定，但需密切关注人民币贬值及外汇占款变动趋势。