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文档总结

核心内容概述

本文档主要分析了一家从事香精香料及烟草原料业务的公司（股票代码：336）在2019财年上半年的经营状况、行业趋势及未来展望。公司通过出售非核心业务并收购调味品企业，进一步优化业务结构，推动多元化发展战略。同时，公司对目标价进行了调整，并维持“買入”评级。

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主要观点

• 财务表现：2019财年上半年公司实现收入16.5亿元，同比增长9.2%；營運利潤同比增长12.8%至7.11亿元；股東應占溢利微增4.4%至4.77亿元，每股派息10港仙，派息比率达59.8%。
• 业务调整：公司出售VMR Products业务，获得一次性收益约2353.7万美元，同时收购广东嘉豪食品，拓展调味品业务，以实现业务优化和多元化布局。
• 行业趋势：烟草行业产销量在2018年1-6月有所回暖，但产量增长趋缓，行业库存逐步下降。长期来看，行业产销量有望趋于一致。
• 业务增长点：烟草原料业务表现突出，尤其是爆珠业务，预计将继续成为公司增长的主要驱动力。
• 估值分析：基于分部加总估值法，公司目标价调整至5.8港元，对应19财年盈利预测的11.2倍市盈率，维持“買入”评级。
• 风险提示：行业库存清理进度不及预期、爆珠行业竞争加剧、政策风险以及并购效果不佳是主要风险因素。

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关键信息

财务数据概览

项目	2017实际	2018实际	2019预测	2020预测	2021预测
收入（百万元）	3,483	3,849	4,308	4,913	5,503
净利润（百万元）	1,065	1,264	1,421	1,448	1,648
每股派息（元）	0.34	0.41	0.46	0.47	0.53
派息比率（%）	57.0%	62.8%	62.8%	62.8%	62.8%
股价（港元）	3.59	-	-	-	-
目标价（港元）	5.80（+61.6%）	-	-	-	-

业务板块表现

业务板块	2018实际收入（百万元）	2019预测收入（百万元）	同比增长率	2018实际净利润（百万元）	2019预测净利润（百万元）	同比增长率	市盈率（倍）
香精及香料	2,215	2,200	-0.7%	899	812	-9.7%	5
烟草原料	815	1,019	+25.0%	305	344	+12.7%	20
调味品（嘉豪）	-	357	-	-	105	-	20
烟草创新产品	222	123	-44.5%	-77	-21	-	/

公司关键财务指标

指标	2017实际	2018实际	2019预测
毛利率（%）	65.2%	67.2%	67.1%
EBITDA利率（%）	44.7%	47.4%	52.0%
净利率（%）	30.6%	32.8%	33.0%
净负债/股本	(0.4)	(0.5)	(0.4)
股息支付率（%）	57.0%	62.8%	62.8%
每股账面值（港元）	3.41	4.22	4.50

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行业分析

• 烟草行业：2018年1-6月行业产量同比上涨4.5%至2350万箱，销量增长1.5%至2513万箱。但季度产量和销量增长不一致，显示行业复苏趋缓。
• 库存情况：截至2018年6月，行业库存下降至453万箱，同比下降3.6%，显示去库存进程持续推进。
• 烟草原料业务：香精业务收入下降，但烟草原料业务增长显著，尤其爆珠业务表现亮眼，预计未来仍具增长潜力。

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并购与战略调整

• 收购嘉豪食品：公司于2018年9月完成对广东嘉豪食品的收购，金额约6.96亿美元，嘉豪在调味品市场占据优势，产品广泛应用于餐饮行业。
• 出售VMR Products：公司于2018年10月出售VMR Products业务，获得一次性收益，降低政策及监管风险，改善财务状况。
• 战略意义：通过出售非核心业务和收购调味品企业，公司进一步聚焦核心业务，推动多元化发展。

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估值与评级

• 目标价：5.8港元，对应19财年盈利预测的11.2倍市盈率。
• 评级：维持“買入”评级，认为公司未来增长潜力大，调味品业务可成为新增长点。

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风险提示

• 烟草行业库存清理进度不及预期。
• 爆珠业务竞争加剧。
• 政策风险及监管不确定性。
• 并购效果可能不及预期。

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附录数据

• 资产负债表：公司现金充足，总资产增长显著，但负债也相应增加。
• 现金流量表：公司现金流稳定，具备较强的融资能力。
• 财务分析：公司盈利能力良好，运营效率提升，但需关注长期增长和政策风险。