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文档总结：降准对10Y国债收益率的影响分析

核心内容概述

本文档分析了2021年7月15日央行降准政策对10Y国债收益率的影响，并结合历史数据与当前经济形势，探讨该降准是否为新宽松周期的开始或延续，以及对债市走势的预期。

历史降准对债市的影响

五种类型降准后10Y国债收益率下行幅度

1. 降准后下一次宽松仍为降准：共12次，最大下行幅度均值为18.4BP。
2. 降准后下一次宽松为降息：共7次，最大下行幅度均值为24.5BP。
3. 降准后下一次宽松为同时降准降息：共5次，最大下行幅度均值为42BP。
4. 同时降准降息结束货币宽松：共2次，最大下行幅度均值为15.9BP。
5. 降准结束货币宽松：共1次，最大下行幅度为21BP。

第一次降准后的收益率下行幅度

在每一轮货币宽松过程中的第一次降准后，10Y国债收益率最大下行幅度均值为36.3BP，显著高于27次降准后均值24.3BP，也高于最后一次降准后的均值17.6BP。

本次降准的性质判断

是否为宽松周期的开始或延续

• 2020年最后一次降准降息后，尚未出现明确的货币政策收紧，因此本次降准可能是2018年以来宽松周期的延续。
• 历史上每次宽松周期结束都伴随着政策利率、准备金率或公开市场操作利率的收紧，例如：
  • 2008年10月8日降准后，2010年1月开始上调准备金率。
  • 2011年11月30日降准后，2010年1月至2011年6月期间准备金率上调。
  • 2014年4月22日降准后，2012年7月至2013年7月期间利率上调。
  • 2018年1月17日降准后，2017年1月至2018年4月期间MLF利率上调。

本次降准是否为最后一次宽松

• 不是最后一次宽松：尽管本次降准为宽松周期的延续，但考虑到当前经济复苏动能有限、制造业成本压力仍存，“宽货币”仍有助于稳住经济基本盘。
• 从总量来看，1-5月消费和投资增速仅恢复到疫情前的1/2和2/3，且预计下半年出口将显著弱于上半年。
• 从结构来看，制造业成本压力凸显，PPI与PPIRM之差已超过2016-2017年的高点，“宽货币”有助于降低企业融资成本，支持制造业发展。

对后市的展望

• 在**“紧信用+宽货币+稳财政”**的政策组合下，继续看多后市。
• 当前10Y国债收益率自7月7日以来仅下行了11BP，尚未显著超过历史降准后下行幅度的下限（18.4BP）。
• 未来若出现进一步宽松政策（如降息），10Y国债收益率可能继续下行。

风险提示

• 海外需求回升超预期：可能对出口和经济复苏产生积极影响，但也会增加输入性通胀压力。
• 地方债发行和财政政策力度超预期：可能影响市场流动性，进而对债券收益率产生影响。

关键信息总结

• 降准后10Y国债收益率最大下行幅度在18.4-42BP之间，具体取决于后续政策组合。
• 第一次降准通常带来更大的收益率下行幅度，平均在36.3BP。
• 2020年最后一次降准后尚未出现明确的货币政策收紧，因此本次降准可能是宽松周期的延续。
• 当前经济复苏动能有限，制造业成本压力显著，“宽货币”仍具必要性。
• 未来仍可能有进一步宽松政策，因此继续看多债市。

结论

综合历史数据与当前经济形势，本次降准是2018年以来宽松周期的延续，但并非最后一次宽松。在“紧信用+宽货币+稳财政”的政策组合下，债市仍有下行空间，建议继续关注政策动向和经济基本面，以判断后续走势。