20260518-天风证券-信用_二季度后半程怎么看_15页_3mb

报告摘要

本报告分析了2026年二季度后半程信用债市场的表现及未来展望，重点围绕信用债收益率走势、机构行为、一级与二级市场发行与交易情况，以及信用利差变化等方面展开。

信用债收益率全面下行
- 上周信用债收益率整体下行，短端表现优于长端。
- 2Y左右普信债下行约3bp，二永债下行约4bp。
- 信用利差普遍收窄，短端收窄幅度较大。
二季度后半程信用表现展望
- 一级发行方面，5月为信用债供给淡季，环比降幅接近50%，6月发行规模可能回升但通常仍低于4月，整体供给压力较小。
- 二级市场方面，历史数据显示2022、2024、2025年二季度后半程行情至少维持至5月下旬至6月初，形成“4月启动、5月延续、6月分化”的强势周期。
- 期限利差（如AAA中票10-1Y）呈现先走阔后震荡收窄的趋势，高点一般出现在5月下旬至6月初。
机构行为分析
- 基金作为交易主力，二季度对普信债和二永债的净买入规模显著高于全年其他时期。
- 6月基金净买入力度仍维持较高水平，显示积极的做多情绪。
- 保险对超长债的配置力度呈现“先弱后强”趋势，5月配置偏弱，6月显著回升，或推动中票10-1Y期限利差收窄。
交易指标表现
- 信用债成交平均久期回升至2.65年附近。
- TKN成交占比和低估值成交占比同步回升，分别升至70%和76%，显示机构做多情绪积极回暖。
信用利差保护空间
- 超长信用利差触及布林线上轨被动收窄，但仍在去年低点上方，信用利差保护空间仍然较为充足。

信用债收益率走势：
- 国债：1Y +1.9bp，2Y -0.4bp，3Y -0.4bp，4Y -1.4bp，5Y -1.6bp，7Y -0.5bp，10Y -0.1bp。
- 国开债：1Y -0.4bp，2Y -2.1bp，3Y -2.4bp，4Y -2.9bp，5Y -3.0bp，7Y -1.9bp，10Y -0.5bp。
- 地方债：1Y -1.0bp，2Y -1.0bp，3Y +2.0bp，4Y -2.0bp，5Y -6.0bp，7Y -3.0bp，10Y -3.0bp。
- 中短期票据（AAA）：1Y -2.5bp，2Y -3.1bp，3Y -2.8bp，4Y -3.1bp，5Y -1.6bp，7Y -1.8bp，10Y +0.2bp。
- 企业债（AAA）：1Y -2.4bp，2Y -2.9bp，3Y -3.0bp，4Y -1.7bp，5Y -1.2bp，7Y -1.4bp，10Y -0.2bp。
信用利差变动（vs 国开）：
- 地方债：1Y -0.6bp，2Y +1.1bp，3Y +4.4bp，4Y +0.9bp，5Y -3.0bp，7Y -1.1bp，10Y -2.5bp。
- 中短期票据（AAA）：1Y -2.1bp，2Y -1.0bp，3Y -0.5bp，4Y -0.2bp，5Y +1.4bp，7Y +0.1bp，10Y +0.7bp。
基金净买入规模：
- 普信债：2022年1月1300亿元，2023年1月1500亿元，2024年1月-100亿元，2025年1月-300亿元。
- 二永债：2022年1月1050亿元，2023年1月-600亿元，2024年1月480亿元，2025年1月-550亿元。
保险对超长债的配置：
- 10Y以上普信债：2022年1月-20亿元，2023年1月0亿元，2024年1月55亿元，2025年1月35亿元。
- 10Y以上二永债：2022年1月-10亿元，2023年1月0亿元，2024年1月100亿元，2025年1月0亿元。
信用利差走势（1YAA+中票）：
- 信用利差在2023年1月为45bp，2026年5月为15bp。
- MA(20)为17bp，UB为18bp，LB为15bp。

当前市场环境：
- 银行资负充裕、资产荒和有效需求不足仍在延续，资金利率缺乏趋势性上行基础。
- 信用债市场整体表现积极，机构情绪回暖，基金和保险的净买入行为持续推动市场走势。
投资建议：
- 若考虑进攻性策略，可继续加大对5Y以上二级资本债的配置力度，以博弈利率下行的潜在超额收益。
- 信用利差保护空间充足，市场仍有进一步下行空间。