20181211-西南证券-香飘飘-603711.SH-果汁茶确定性爆发_公司迈入高速增长阶段_6页_1mb

香飘飘（603711）动态跟踪报告总结

核心内容

香飘飘作为国内杯装奶茶龙头企业，经过五年组织机制优化和产品结构调整，已进入高速增长阶段。公司产品策略和渠道运营策略的调整使其具备重启增长的动能，并在2017年实现业绩突破。2018年12月11日，西南证券将公司评级上调为“买入”，目标价为25.50元，预计未来三年收入年复合增速将超过26%，归母净利润复合增速将超过22%。

主要观点

• 产品策略优化：公司形成三大产品线梯队，包括固体奶茶、果汁茶和液体奶茶。固体奶茶通过渠道下沉和产品结构升级实现增长，果汁茶作为横向拓展，具备高渠道利润空间，液体奶茶作为纵向升级，具备健康消费趋势下的增长潜力。
• 渠道激励升级：公司实施“三专政策”（专职、专营、专项激励），提升经销商积极性，推动渠道下沉，预计未来三年渠道下沉将带来显著增量。
• 盈利能力提升：公司毛利率稳定在40%左右，费用控制良好，净利润增长显著，2019年实际净利润预计达4亿，公司估值具备提升空间。
• 估值与投资建议：公司2019年按实际净利润给予30倍估值，对应目标价25.50元，上调至“买入”评级，显示对公司未来增长的信心。

关键信息

产品结构与增长潜力

• 固体奶茶：
  • 当前市场空间百亿，产品定位单一老化导致增长停滞，但仍有较大提升空间。
  • 未来增长主要来自渠道下沉和产品结构升级，预计年增速保持在15%以上。
• 果汁茶：
  • 作为固体奶茶的横向拓展，具备高渠道利润空间（27%+），经销商积极性高。
  • 与固体奶茶形成季节性互补，完善经销商产品线，提升盈利空间。
• 兰芳园（牛乳茶）：
  • 作为固体奶茶的纵向升级，具备健康消费趋势下的增长潜力。
  • 产品设计和制作工艺具有较高壁垒，主要面向一二线城市精准铺货。

渠道运营与下沉策略

• 渠道覆盖：目前公司销售主要集中在华东地区（占比接近50%），其他区域市场仅覆盖到县市一级，下沉空间巨大。
• 经销商激励：公司通过改变考核机制，提升经销商积极性，推动渠道下沉。
• 渠道拓展：未来三年内公司将扩大经销商团队，渠道布局将更加细化和密集。

财务预测与估值

• 收入预测：2018-2020年复合增速预计为26%，2019年收入预计为41.51亿元。
• 净利润预测：2018-2020年复合增速预计为22%，2019年实际净利润预计达4亿。
• 估值分析：公司2019年按实际净利润给予30倍估值，对应目标价25.50元。
• 财务指标：
  • 2019年每股收益预计为0.85元。
  • 2019年PE为24倍，PB为3.19倍，PS为2.01倍，EV/EBITDA为12.90倍。
  • 公司盈利能力和成长能力良好，ROE预计为15.94%。

风险提示

• 液体奶茶和果汁茶销售不及预期。
• 固体奶茶增长停滞风险。

结论

香飘飘通过产品策略和渠道运营的双重调整，已具备显著增长潜力。公司未来三年预计实现收入和净利润的双增长，且具备良好的盈利能力。在估值方面，公司享受行业龙头溢价，2019年按实际净利润给予30倍估值，目标价上调至25.50元，上调至“买入”评级。整体来看，公司正处于增长爆发期，值得投资者关注。