深度报告-20230131-国信证券-游戏行业深度复盘与展望_新周期下的新起点_看好底部双击可能_54页_5mb

游戏行业深度复盘与展望总结

核心内容

游戏行业在过去几年中经历了多次监管周期的波动，对行业成长周期、二级市场表现及估值体系产生了显著影响。2016年7月至今，行业经历了两次版号暂停，分别在2018年3月-2021年6月和2021年7月-2022年3月，期间游戏市场增速放缓，部分公司业绩和股价受到较大冲击。2022年4月版号重启后，行业开始回暖，监管政策转向，市场预期改善，同时伴随新技术、新模式的兴起，游戏行业迎来了新的发展机遇。

主要观点

• 监管周期是重要外生变量：版号发放与暂停对游戏行业内容供应、用户增长及ARPU值产生直接影响，导致行业增速和二级市场表现波动。
• 2019-2020年戴维斯双击：版号重启带动行业复苏，头部公司如吉比特、三七互娱等在基本面与估值方面均实现显著增长。
• 2023年新周期下的机遇：随着版号重启和监管政策转向，行业景气度有望回暖，同时新技术如VR/AR、AIGC、元宇宙、WEB3等将带来长期增长潜力。
• 出海成为重要增长点：在版号收紧背景下，出海市场成为游戏公司的重要增量来源，海外收入持续增长。
• 行业向精品化发展：版号限制促使行业从“数量”向“质量”转变，头部公司凭借研发与运营优势进一步扩大市场份额。
• 二级市场估值处于低位：2022年游戏板块整体估值和机构持仓比例处于历史低位，具备戴维斯双击的潜力。

关键信息

1. 监管周期对行业的影响

• 2016年5月-2018年3月：版号第一次暂停前的“游戏五证”时代，版号申请宽松。
• 2018年3月-11月：版号首次暂停，市场进入低谷。
• 2018年12月-2021年7月：版号重启，行业逐步复苏。
• 2021年8月-2022年3月：版号再次暂停，行业面临挑战。
• 2022年4月至今：版号恢复发放，进入常态化阶段，市场预期改善。

2. 2019-2020年行业复苏

• 版号重启：2018年12月版号恢复发放，带动行业复苏。
• 市场增长：2019-2020年国内移动游戏增速显著改善，达到20.71%。
• 爆款产品：《和平精英》《原神》等爆款产品带动行业增长。
• 短视频买量红利：抖音、快手等平台成为游戏买量的主要阵地，提升投放效率。
• 出海增长：2014-2021年自主研发网络游戏海外销售收入年复合增长率达21.44%。

3. 2023年展望

• 行业复苏：版号重启后，优质新品有望批量上市，推动市场回暖。
• 监管改善：政策转向，鼓励精品游戏，提升行业质量。
• 新技术驱动：VR/AR、AIGC、元宇宙、WEB3等新技术将打开行业长期想象空间。
• 估值修复：市场悲观预期与低景气度下，板块及头部公司估值处于历史低位，具备修复潜力。
• 投资建议：自下而上优选个股，关注具备优势产品周期的公司，如吉比特、三七互娱、恺英网络等；同时关注受益于行业复苏的平台型公司，如哔哩哔哩、心动公司等。

结构清晰的关键信息

1. 监管周期与行业表现

• 版号暂停与重启：游戏行业经历两次版号暂停，对市场增长、内容供应及用户行为产生显著影响。
• 市场表现波动：2018年版号暂停期间，申万游戏指数下跌超过40%；2020-2022年4月期间，指数下跌48%。
• 估值修复：2018年底至2020年7月，申万游戏指数上涨45%，头部公司估值显著提升。

2. 2019-2020年行业复苏因素

• 新品供应：版号重启后，新游数量从2017年峰值下降至1300款左右，但质量提升，头部效应显现。
• 短视频买量：短视频平台带动买量红利，提升投放效率。
• 出海增长：海外收入持续增长，成为行业主要增量来源。
• 精品化趋势：行业向精品化发展，头部公司市占率提升，研发费用增加。

3. 2023年行业展望

• 版号重启：2022年4月版号恢复发放，进入常态化阶段，推动市场回暖。
• 新品释放：优质新品有望批量上市，带动行业增长。
• 新技术驱动：VR/AR、AIGC、元宇宙等技术将带来长期增长机遇。
• 估值修复：市场悲观预期下，板块估值处于低位，具备戴维斯双击可能。
• 投资建议：自下而上优选个股，关注头部公司及具备自研能力的平台型公司。

重点公司表现

• 吉比特：2018年底市值97亿元，2018年12月至2020年7月涨幅337%，2020年归母净利润增长45%。
• 三七互娱：2018年底市值254亿元，2018年12月至2020年7月涨幅295%，2020年归母净利润增长174%。
• 姚记科技：2018年底市值31亿元，2018年12月至2020年7月涨幅410%，2020年归母净利润增长743%。
• 心动公司：自研平台格斗游戏《派对之星》、模拟经营游戏《退休模拟器》等产品表现良好。

总结

游戏行业在监管周期的影响下经历了多次波动，但随着版号重启、监管政策改善及新技术的推动，行业正迎来新的增长周期。2023年，市场有望实现基本面与估值的戴维斯双击，头部公司及部分中腰部公司具备较高的成长潜力。建议投资者自下而上优选个股，关注具备优势产品周期和自研能力的公司，同时把握新技术带来的中观投资机会。