20220906-浦银国际证券-康龙化成-300759.SZ-1H22核心业务强势_新厂投产完善CDMO扩张版图_11页_2mb

报告摘要

康龙化成（3759.HK/300759.CH）核心业务与财务分析总结

核心内容

康龙化成在2022年上半年（1H22）实现了收入和经调整净利润的显著增长，分别同比增长41%和25%，超出此前收入增速指引。尽管毛利率有所下滑，但2Q22毛利率环比提升，预计2H22将继续改善。公司计划在2022年9月完成绍兴工厂一期全部投产，预计未来2-3年将支撑30-40%的收入增长。

主要观点

收入与盈利增长

1H22收入：46亿人民币，同比增长41%，超公司全年指引。
1H22经调整归母净利润：3.6亿人民币，同比增长25%。
毛利率：1H22为34.8%，2Q22环比提升至36.4%，预计2H22将继续改善。
归母净利润：1H22为3.7亿人民币，同比增长25.4%。

业务板块表现

实验室服务：收入增长41%，毛利率提升1.7pcts。
小分子CDMO：收入增长42%，毛利率下降3.5pcts，但订单来自实验室服务现有客户，协同效应显著。
临床CRO：收入增长38%，毛利率下降9.0pcts，主要因人员投入和疫情。
大分子和CGT：收入增长33%，公司正打造端到端CGT服务平台。

产能扩张

绍兴工厂一期：9月全面投产，总产能增至800立方米，预计利用率将在年底达到15-20%，2023年提升至30-50%。
二期产能：预计2024年底或2025年初投产。

未来增长预期

管理层预计未来1-2年收入和净利润增速分别为20-30%和30-40%。
小分子CDMO收入占比有望在三年内提升至30%以上。

关键信息

目标价与评级

维持“买入”评级，但因先期投入影响短期业绩，下调2022-2024年经调整净利润预测2-4%。
目标价：A股82.5元人民币（对应2023EPE为40x），H股76.2港元（对应2023EPE为32x）。

财务预测

营业收入：预计2022E为102.09亿人民币，2023E为132.45亿，2024E为171.35亿。
经调整归母净利润：预计2022E为18.87亿，2023E为25.09亿，2024E为33.96亿。
PE：2022E为24.5倍，2023E为20.6倍，2024E为15.2倍。

财务比率

毛利率：预计2022E为35.4%，2023E为35.7%，2024E为36.3%。
归母净利率：预计2022E为17.0%，2023E为18.7%，2024E为19.6%。
净资产收益率：预计2022E为16.4%，2023E为18.9%，2024E为21.0%。
总资产收益率：预计2022E为8.8%，2023E为10.9%，2024E为12.7%。

投资风险

项目订单增长慢于预期
投资收益波动
疫情大幅反弹

估值比较

港股CXO企业估值

药明康德：目标价176.0港元，PE 21.8倍
药明生物：目标价116.0港元，PE 42.2倍
康龙化成：目标价76.2港元，PE 32.8倍

A股CXO企业估值

药明康德：目标价155.0元人民币，PE 31.5倍
康龙化成：目标价82.5元人民币，PE 40.0倍

情景假设

港股（3759.HK）

乐观情景：目标价92.0港元，概率30%，收入增速高于40%，毛利率高于40%。
悲观情景：目标价35.0港元，概率20%，收入增速低于25%，毛利率低于35%。

A股（300759.CH）

乐观情景：目标价100.0元人民币，概率30%，收入增速高于40%，毛利率高于40%。
悲观情景：目标价54.0元人民币，概率20%，收入增速低于25%，毛利率低于35%。

总结

康龙化成在1H22表现出强劲的收入和盈利增长，主要得益于实验室服务和小分子CDMO业务的高增长。绍兴工厂一期的全面投产将显著提升公司的产能和商业化能力，预计未来几年收入和净利润将保持较快增长。尽管短期存在毛利率压力和投资风险，但公司维持“买入”评级，目标价调整以反映未来增长预期。估值方面，公司目前处于合理区间，未来增长潜力较大，尤其在小分子CDMO领域。

展开完整摘要