20180321-申万宏源-基于政策利率传导视角的分析_港元剧烈波动_提醒我们关注大国货币政策的外溢性_12页_1007kb

港元波动分析与联系汇率制度稳定性评估

核心内容概述

本文围绕2018年3月港元汇率波动现象，从政策利率传导的视角出发，分析其成因及对香港经济的影响。重点探讨了联系汇率制度下香港与美国货币政策的同步性、利差扩大对港元贬值的影响、外汇储备充足性对汇率稳定性的支撑作用，以及市场利率上行对资产价格的潜在冲击。最终认为，港元贬值为阶段性现象，联系汇率制度基础稳健，且香港金管局具备干预能力。

主要观点

1. 香港与美国货币政策保持同步

• 香港实行联系汇率制度，港元与美元挂钩，汇率为1:7.8。
• 由于该制度要求维持固定汇率和资本自由流动，香港放弃了独立货币政策。
• 自2015年起，香港与美国几乎同时进入加息周期，政策利率变动基本同步。

2. 利差扩大是港元贬值的直接原因

• 美国引入“利率通道”机制，通过联邦基金利率、准备金利率（IOR）和逆回购利率（ON RRP）控制市场利率。
• 香港没有类似机制，且流动性充足削弱了金管局对市场利率的调控能力。
• 基准利率同步上行但市场利率未同步，导致利差扩大，港元贬值。

3. 香港联系汇率制度基础稳健

• 阿根廷经验表明，联系汇率制度崩溃通常由外需恶化、出口下降、财政赤字和外汇储备缩水引起。
• 香港外汇储备充足，2018年2月达到4435亿美元，外债覆盖率持续上升。
• 香港经济基本面良好，经常项目差额回升，国际收支重回正值，GDP增长稳健。

4. 金管局可能干预港元汇率

• 若美元兑港元汇率突破7.85，将触发弱方兑换保证，金管局可能抛售美元以支撑港元。
• 干预方式包括：抛售美元、拉升Hibor利率，以缩小与美国的利差。
• 若干预发生，将对房地产市场造成较大冲击，因房地产资产价格高企，资金流出压力较大。

5. 需关注资产价格波动风险

• 利率上行可能对股市、债市及大宗商品市场产生冲击。
• 香港股市以大陆企业为主，估值合理，受利率影响较小。
• 房地产市场则面临较大压力，私人住宅售价指数连升22个月，房价负担能力排名全球第一。

关键信息

政策利率传导机制差异

• 美国：通过利率通道机制（IOR和ON RRP）控制市场利率，增强调控效果。
• 香港：没有利率通道机制，且流动性充足削弱了金管局的调控能力。

外汇储备与外债覆盖率

• 香港外汇储备持续增长，2018年2月达4435亿美元。
• 外债覆盖率连续三年上升，2016年达29.2%，高于国际金融危机期间。
• 政府债务占GDP比重为38.4%，低于国际警戒线60%。

市场资金流动

• 2015年以来，资金持续流出香港地产股基金，16、17年分别净流出6.29亿和3.17亿美元。
• 香港房地产市场存在泡沫风险，国际买家正在离场。

金管局干预机制

• 若美元兑港元汇率升至7.85，将触发弱方兑换保证，金管局将干预市场。
• 干预手段包括抛售美元、拉升Hibor利率，以稳定汇率。

结论

港元贬值是短期现象，联系汇率制度基础依然稳健。香港金管局具备干预能力，可有效防止汇率大幅波动。然而，需警惕利率上行对房地产市场的冲击，以及大国货币政策外溢对国内金融市场的影响。未来应密切关注政策利率传导机制、外汇储备变化及房地产市场动态，以防范潜在风险。