深度报告-20250603-东吴证券-先导智能-300450.SZ-看好国内龙头扩产重启_海外整车厂入局_龙头设备商充分受益_42页_4mb

先导智能（300450）详细总结

核心内容

1. 电动化趋势不变，锂电设备龙头将充分受益于国内外厂商扩产

• 2019-2021年为锂电扩产高峰，2022-2024年扩产明显放缓。
• 2024年以来，国内逆周期政策推动汽车需求增长，海外新玩家积极布局本土产能，带动新一轮设备需求。
• 动力电池技术进步、储能需求扩张以及固态电池进展，推动设备放量。

2. 海外客户稳步拓展，公司海外优质订单加速放量

• 欧洲地区：主要客户包括大众、ACC、保时捷、宝马等整车厂，以及宁德时代的匈牙利项目。
• 北美地区：2024年3月公布ABF 20GWh订单，美国关税加剧，本土宁德授权（LRS）产能有望加速落地。
• 东亚地区：地区车企龙头与光储一体能源巨头将同步扩产动力与储能产能。
• 海外客户特点：高毛利、发货前付款比例60%-90%、现金流良好，订单多为类整线高价值项目。

3. 固态电池整线设备先发优势凸显

• 固态电池作为未来动力电池重要方向，具有更高安全性和能量密度。
• 先导智能是全球唯一能提供固态电池整线设备的企业，2024年固态电池设备订单已过亿元。
• 固态电池产业化进程将为先导智能带来显著收益。

4. 下游订单拐点已至，经营情况显著改善

• 公司2025Q1关联交易规模达21亿元，接近2024全年规模的60%，订单拐点已至。
• 2024年年报显示，应收账款账龄显示风险已充分计提，2025Q1已冲回1亿元信用减值。
• 公司经营性现金流于2024Q4及2025Q1连续两季度大幅转正，改善趋势明显。

5. 盈利预测与投资建议

• 盈利预测：2025-2027年归母净利润预测为10.57/17.02/22.28亿元。
• 估值：当前股价对应动态PE分别为29/18/14倍，维持“买入”评级。
• 风险提示：下游扩产不及预期、新业务拓展不及预期。

主要观点

• 宁德时代作为先导智能的战略股东，其海外扩产尤其是匈牙利德布勒森工厂的建设，将显著提升先导智能的订单规模。
• 海外客户拓展是公司未来增长的重要驱动力，尤其在欧洲和北美市场。
• 固态电池作为未来技术方向，先导智能在该领域具有显著先发优势，有望充分受益。
• 减值风险已充分计提，公司现金流改善明显，经营状况有望持续好转。

关键信息

盈利预测与估值

市场数据

基础数据

海外订单与营收

• 2024年海外营收：28.3亿元，占总营收24%。
• 2024年新签海外订单：82亿元，占期间总新签订单47%。

固态电池进展

• 先导智能是唯一能提供固态电池整线设备的厂商。
• 2024年固态电池设备订单已过亿元，未来有望受益于固态电池产业化。

下游订单与现金流

• 2025Q1关联交易规模：21亿元，同比大幅增长。
• 2024Q4及2025Q1经营性现金流连续两季度大幅转正。

投资建议

• 维持“买入”评级，认为公司充分受益于国内外厂商扩产及海外订单加速。
• 预计2026年锂电设备需求有望超1400亿元，公司成长性显著。

风险提示

• 下游扩产不及预期。
• 新业务拓展不及预期。

图表与数据

• 图1：锂电设备周期复盘（2017至今）。
• 图2：中国市场新能源车销量及渗透率持续领跑全球。
• 图3：欧美市场新能源车渗透率处于低位爬升阶段。
• 图4：预计全球动力电池出货量将增长至2030年3754GWh，2024-2030CAGR达25%。
• 图5：锂电设备需求测算表。
• 图6：8家龙头电池厂未来扩产规划超1479GWh。
• 图7：中资动力电池厂商欧洲产能布局及进展。
• 图8：宁德时代各大基地产能统计。
• 图9：宁德时代在欧洲前两大动力电池厂商聚集地建设产能。
• 图10：宁德时代已建成德国14GWh产能，正在建设匈牙利100GWh产能，规划建设西班牙及印尼65GWh产能。
• 图11：比亚迪各大基地产能统计。
• 图12：二三线电池厂产能利用率不及宁德时代，导致扩产计划放缓或实际落地不及预期。
• 图13：二三线电池厂毛利率及单瓦利润距离头部宁德时代仍有较大差距，盈利能力显著承压。
• 图14：亿纬锂能各大基地产能统计。
• 图15：中创新航各大基地产能统计。
• 图16：欣旺达各大基地产能统计。
• 图17：蜂巢新能源各大基地产能统计。
• 图18：2022年以来先导海外收入占比稳步提升，2025Q1新签订单大幅改善。
• 图19：LG现有产能361GWh，计划扩产231GWh。
• 图20：SK现有产能107GWh，已公布扩产约159GWh，实际扩产更高。
• 图21：三星现有产能71GWh，预计2025年开始扩产重心在匈牙利及美国合资工厂。
• 图22：松下与丰田和特斯拉合资工厂规划产能将逐步投产。
• 图23：欧美EV渗透率始终未突破20%/9%。
• 图24：日韩系厂商2024年业绩下滑显著高于宁德时代。
• 图25：Northvolt、ACC、ABF在欧美本土分别规划354/120/20GWh动力电池产能。
• 图26：ACC在法国、意大利和德国布局三座各40GWh的工厂及两座研发中心，合计产能达120GWh。
• 图27：ACC优先供应股东Stellantis的订单，旗下拥有超过16个汽车品牌，2024年全球销量达568.5万台。
• 图28：Northvolt自成立起获得大量投资，破产后股东有望协助接管现有产线。
• 图29：Northvolt一期工厂位于北极圈，面临招工难等问题。
• 图30：2023年电池成本占比位居电动车成本40%。
• 图31：电池对整车影响重大，部分车企倾向于自产电池。
• 图32：大众共规划330GWh产能，预计新增320GWh设备需求。
• 图33：获印度PLI生产激励补贴的企业合计规划超230GWh产能。
• 图34：塔塔在英国、印度两地共规划60GWh电池产能。
• 图35：信实集团合计规划超120GWh电池产能，并开展钠电池相关研究。
• 图36：海外合资/授权产能总规划超过670GWh，预计2026年开始大规模投产。
• 图37：设备采购形式将有分段采购和整线总包两种形式。
• 图38：2022年以来先导海外收入占比稳步提升，2024年海外营收28.3亿元。
• 图39：2024年先导新签82亿元海外订单，占期间总新签订单47%。
• 图40：各类电池对比。
• 图41：固态电池图解。
• 图42：固态电池技术路线对比。
• 图43：车企与固态电池产线绑定情况。
• 图44：液态电池工艺设备分类。
• 图45：干法全固态电池制造流程。
• 图46：静电喷涂干法电极的制备流程。
• 图47：热压复合法。
• 图48：复合的优势：均匀的界面、排除内部缺陷、材料利用率大幅度提升。
• 图49：各锂电设备公司在固态电池设备领域的进展。
• 图50：公司能够提供氢能燃料电池整线设备。
• 图51：2022-2024存货&合同负债增速显著放缓；2025Q1新签订单大幅改善。
• 图52：信用减值已充分计提，25Q1伴随账款回收加速，迎来首次冲回。
• 图53：公司存货跌价准备已经充分计提。
• 图54：公司经营性现金流自2024Q4以来连续两季度大幅转正。
• 图55：2025Q1毛利率有所下降但高于行业平均水平。
• 图56：2025Q1归母净利率始终高于行业平均水平。

表格与数据

表1：代表车企电动化进程与目标

表2：宁德时代2024年在建产能219GWh,规划产能加速落地

表3：欧洲针对电池行业的碳足迹、供应链等出台一系列法案及要求

总结

先导智能作为锂电设备龙头，受益于国内外厂商扩产及海外客户拓展。宁德时代作为其战略股东，其海外产能建设，尤其是匈牙利德布勒森工厂，将显著提升公司订单规模。同时，公司积极拓展欧洲、北美等海外客户，订单质量高，现金流改善明显。固态电池作为未来技术方向，公司具有显著先发优势，预计未来受益于其产业化进程。公司已充分计提减值，经营性现金流连续两季度大幅转正，显示公司基本面改善。整体来看，公司成长性显著，维持“买入”评级。