20260809-华源证券-华润置地-01109.HK-多元业务协同发力_资管转型有望驱动估值修复_18页_2mb

报告摘要

华润置地是华润集团旗下的核心业务平台，专注于城市建设运营，形成了“开发销售+经营性不动产+轻资产管理”三大增长曲线，构建了覆盖开发、运营及资管的全产业链业务体系。公司通过华润万象生活及REITs平台推进“大资管”战略，致力于打造“开发+运营+资管”协同发展的商业模式。

行业地位稳固：公司2025年合同销售金额达2336亿元，克而瑞销售排名连续两年居行业第三，保持行业领先地位。
土储优质：截至2025年末，公司拥有开发销售型土储3936万平方米，其中约67%位于一、二线城市，为未来销售及盈利释放提供坚实保障。
经营性业务增长：2025年经营性不动产业务收入为254.5亿元，核心净利润为98.7亿元，同比增长分别为9.2%和15.2%。经常性业务利润占比首次超过开发业务，标志着公司盈利重心向可持续增长业务转移。
轻资产管理加速：轻资产管理业务收入为178亿元，核心净利润为18亿元，2026–2028年收入增速均为10%。公司持续完善轻资产管理平台，推动资产证券化。
财务稳健：截至2025年末，公司净有息负债率39.2%，加权平均融资成本2.72%，信用评级为标普BBB+/稳定、穆迪Baa1/稳定及惠誉BBB+/稳定，融资优势显著。
盈利预测：预计2026–2028年归母净利润分别为232亿元、243亿元和256亿元，EPS分别为3.25元、3.41元和3.59元/股，对应PE分别为8.68倍、8.28倍和7.85倍，PB为0.66倍。公司有望受益于行业供给侧优化，实现盈利增长与估值提升。

市场表现：2026年8月7日收盘价为32.82港元，年内最高为39.88港元，最低为26.70港元，总市值为234,037.44百万港元。
业务模式：公司构建了“三条增长曲线”协同发展模式，分别以开发销售、经营性不动产收租和轻资产管理收费为主。
财务指标：
- 2025年净有息负债率39.2%，较2024年末提升7.3个百分点。
- 加权平均融资成本2.72%，较2024年末下降39BP。
- 2025年每股派息1.166元，过去五年累计派息560亿港元，保持行业领先。
可比公司：选取中国金茂、中国海外发展及建发国际集团作为可比公司，2026年平均PB为0.43倍，华润置地PB为0.66倍，估值存在提升空间。

收入与盈利：2025年经营性不动产收入254.5亿元，核心净利润98.7亿元，同比增长分别为9.2%和15.2%。
业态表现：
- 购物中心：租金收入219.2亿元，出租率97.4%，在营购物中心增至98座。
- 写字楼：租金收入16.8亿元，出租率77.7%，运营表现有所改善。
- 酒店业务：营业收入18.5亿元，平均入住率提升至67.3%，运营表现持续改善。