20181025-华泰证券-山西汾酒-600809.SH-低价酒快速增长_毛利率环比回落_4页_1019kb

山西汾酒2018年三季度季报点评总结

核心内容

山西汾酒在2018年前三季度实现营业收入69.15亿元，同比增长42.41%，归母净利润12.64亿元，同比增长56.89%。尽管业绩增速略低于预期，但公司整体表现仍保持稳健增长，且维持“增持”投资评级。

主要观点

• 业绩表现：公司前三季度业绩增长良好，但增速低于预期，主要受低价白酒销量增长带来的毛利率下降影响。
• 产品结构：低价白酒销量增速显著高于中高价白酒，成为业绩增长的主要驱动力。中高端白酒营收为41.91亿元，同比增长27.05%；低端白酒营收为24.80亿元，同比增长86.31%。
• 销售费用与净利率：销售费用率同比下降0.62个百分点至17.94%，销售净利率提升至19.59%，同比提高1.83个百分点，显示公司在成本控制和市场推广方面表现良好。
• 市场拓展：公司持续加大省外市场拓展力度，省外收入占比稳步提升，从39.13%增加至39.48%。经销商代理仍为主要销售渠道，占比达96.11%。
• 估值与目标价：公司当前股价为36.33元，合理价格区间为39.79~43.25元，较前值有所下调。考虑到公司处于改革发力期，给予2018年23-25倍PE估值，目标价为39.79~43.25元，维持“增持”评级。
• 财务预测：预计公司未来三年收入及净利润将持续增长，EPS分别为1.73元、2.19元和2.72元，YOY分别为59%、27%和24%。

关键信息

• 投资评级：增持（维持评级）
• 当前价格：36.33元
• 合理价格区间：39.79~43.25元
• 省外收入占比：39.48%
• 销售费用率：17.94%
• 销售净利率：19.59%
• 毛利率：69.44%
• EPS预测：2018年1.73元，2019年2.19元，2020年2.72元
• PE估值：2018年23-25倍
• 风险提示：经营业绩低于目标、宏观经济表现不佳、省内竞争压力加剧

经营预测指标与估值

同业对比

风险提示

• 经营业绩低于目标
• 宏观经济表现不佳
• 省内竞争压力加剧

估值与盈利预测

财务比率分析