20210407-光大证券-兼论银行股和债市投资方向_存款都去哪了__20页

行业研究总结：存款去向与银行股、债市投资方向

核心内容概述

本报告围绕“存款都去哪了？”这一核心问题，分析了当前银行体系存款增长的“三大现象”及其背后的成因，同时从负债端出发，探讨了银行股与债市的投资逻辑，并对未来的市场趋势进行了推演与风险提示。

主要观点与关键信息

一、存款增长的“三大现象”

1. 量的特征

   • 银行整体稳存增存压力加大，1-2月份增量存贷比为163%，同比提升7个百分点。
   • 负债结构趋于恶化，一般存款与同业负债形成“跷跷板效应”。
   • 存款在机构间分布不平衡，国有大行、农商行和农信社存款增长较好，股份制银行压力最大。

2. 价的反映

   • 高成本主动负债增长较快，结构性存款恢复正增长。
   • 核心负债与同业负债成本均面临上升压力，3Y定期存款利率较2020年9月上涨16.5bp，NCD、短端利率、金融债发行利率较2020年均值抬升10-40bp。

二、现象成因分析

1. 货币“总闸门”偏紧

   • 2021年一季度央行净回笼约6000亿，超储率由年初的2.2%降至3月的1.3%。
   • 类信贷资产配置力度放缓，货币乘数下降，派生能力减弱。

2. 负债结构性恶化

   • 基金净申赎规模较大，对零售存款形成抽水效应。
   • 非银机构流动性充裕，同业杠杆率下降，R001成交规模减少，短端资金供需更均衡。

3. 机构分化

   • 春节效应推动存款从城市向农村迁移，国有大行、农商行、农信社受益。
   • 股份制银行因网点集中于发达地区，对公存款增长偏弱，零售存款流失严重。
   • 异地存款管理办法限制地方法人银行吸收异地存款，倒逼其对公存款吸收。

三、存款压力的持续性推演

1. 存款结构再平衡

   • 存款“跷跷板效应”在非季末月份可能持续。
   • 预计4-5月份资金面偏紧，司库需加大NCD发行与净融入力度。

2. 机构分布再平衡

   • 存款增长在季末月份可能有所反弹，但整体仍偏弱。
   • 股份制银行可能在下旬冲量，但资金稳定性差，跨季后易流失。

四、银行股投资逻辑

1. 市场环境

   • 广谱利率上行，信用体系边际收敛，稳存增存压力加大。
   • 国有大行因存款基础强、成本低，NIM表现优于股份制银行。

2. 投资判断

   • 国有大行估值差将趋于收敛，存在相对收益。
   • 股份制银行在利率上行时期可能面临系统性负债压力，NIM表现承压。

3. 投资建议

   • 银行股将呈现底部震荡向上的趋势，但不同类型银行分化明显。

五、债券市场投资逻辑

1. 配置逻辑

   • 银行配置债券资产主要受流动性、利率风险限额和收益考核影响。
   • 利率债（如国债、国开债）EVA较高，是优质配置标的。

2. 投资建议

   • 二季度应“逢高配置”，利率阶段性突破3.3%时可更乐观。
   • 债券市值净价安全边际较高，避免一季度浮亏。
   • 票息策略有助于降低收益考核压力。

3. 市场预期

   • 全年利率可能维持3.0-3.3%区间震荡，下半年或有松动空间。
   • 2021年并非债市牛年，利率大波段机会有限。

六、风险提示

1. 通胀压力超预期

   • 全球大宗商品价格高位运行，输入型通胀可能推动货币政策持续收紧。

2. 信用体系过度紧缩

   • 表外融资继续压降，弱资质信用主体面临现金流压力，可能冲击经济复苏。

3. 存款压力持续

   • 股份制银行可能面临系统性负债压力，对信贷投放形成约束。

机构评级与投资建议

• 行业评级：买入（维持）
• 银行股投资逻辑：
  • 国有大行因负债端优势，NIM表现优于股份制银行。
  • 预计股份制银行与国有大行估值差将趋于收敛，国有大行存在相对收益。
• 债券市场投资逻辑：
  • 二季度利率上行风险较高，建议“逢高配置”。
  • 利率阶段性突破3.3%时，配置意愿增强。

总结

当前银行体系面临稳存增存压力加大与流动性管理挑战，存款增长在总量、结构与机构分布上均出现分化。国有大行在负债端优势明显，NIM表现优于股份制银行，具备相对收益潜力。债券市场在利率上行背景下，配置价值凸显，建议在二季度择机布局，关注利率突破3.3%后的配置机会。同时，需警惕通胀、信用体系紧缩及存款压力对市场带来的风险。