20140909-申万宏源-康缘药业-600557.SH-大病种领域的优秀产品梯队_中成药创新的标杆企业_69页_1mb

康缘药业调研报告总结

核心内容

康缘药业是一家专注于中成药和植物提取物创新的标杆企业，拥有覆盖多个大病种治疗领域的产品梯队。公司通过自主研发和并购，不断丰富产品线，推动其在妇科、骨伤科、呼吸系统抗感染、心脑血管及神经系统等领域的业务发展。公司还通过招标采购、营销改革和研发创新等手段，推动业绩持续增长，预计未来3-5年将实现25-30%的复合增速，实现三年翻番的业绩目标。

主要观点

• 产品梯队立体化：康缘药业在多个治疗领域形成了口服制剂与注射剂并重、已上市品种、储备品种和新品种相结合的立体化产品梯队。
• 热毒宁注射液：作为清热解毒领域的后起之秀，热毒宁注射液具有较强的产品力和市场竞争力，预计未来3-5年内可突破20亿元，远期规模有望达到20-30亿元。
• 银杏二萜内酯：作为心脑血管领域的高端独家新品种，银杏二萜内酯具备成为重磅新星的潜力，预计2015年起快速增长，若进入医保有望爆发式增长。
• 植物提取物口服制剂：龙血通络胶囊、苁蓉总苷胶囊、淫羊藿总黄酮胶囊等口服制剂新品种陆续获批，丰富了公司在心脑血管、神经系统、骨质疏松等领域的产品线。
• 管理层激励：公司通过二级市场增持和一级市场定增，实现管理层与股东利益绑定，推动公司可持续发展。

关键信息

市场数据

• 收盘价：26.55元（2014年09月05日）
• 一年内最高/最低价：38.5元/25.14元
• 上证指数/深证成指：2307/8177
• 市净率：6.7
• 息率：0.45
• 流通A股市值：9888百万元

基础数据

• 每股净资产：3.99元
• 资产负债率：43.34%
• 总股本/流通A股：499百万/369百万

投资建议

• 目标价：32.2元
• 首次给予“增持”评级
• 预计2014-2016年EPS分别为0.72/0.95/1.22元（增发摊薄后为0.70/0.92/1.19元）
• 当前股价对应P/E分别为37/28/22倍

股价表现的催化剂

• 银杏二萜内酯上市后销售超预期
• 进入国家或地方医保目录
• 口服制剂新产品获批上市
• 桂枝茯苓、腰痹通、复方南星止痛膏受益于基药招标
• 定向增发获批实施

核心假设点

• 口服及外用制剂现有品种在2014-2016年内保持稳定增长
• 新进基药独家品种在2015年增速有小幅提升
• 储备品种、新近获批的新品种将逐步贡献增量收入
• 热毒宁注射液在2014-2016年内保持25-30%的复合增长
• 银杏二萜内酯即使不进入医保，保守预测将保持50%的快速增长

有别于大众的认识

• 热毒宁注射液：市场对其持续增长存在担忧，但其组方简单、质量可控、疗效确切，且中成药降价对其影响较小。
• 银杏二萜内酯：产品力和市场竞争力被低估，其在有效成分纯度、不含倍半萜白果内酯、不含有机溶剂等方面具有优势，具备成为超大品种的潜力。
• 植物提取物口服制剂：其获批上市具有重要意义，有助于公司持续创新和外延式发展，提升产品梯队的完整性。

风险提示

• 中成药最高零售价调整方案出台，热毒宁降价幅度高于预期
• 银杏二萜内酯销售情况低于预期
• 口服制剂储备品种、新品种上市进程慢于预期，上市后销售情况低于预期
• 口服制剂成熟品种增长乏力，增速低于预期
• 申报待批的新品种无法取得生产批件、GMP认证等行政许可

产品线与产品梯队

治疗领域与产品线

• 妇科：桂枝茯苓胶囊、散结镇痛胶囊、复方南星止痛膏
• 骨伤科：抗骨增生胶囊、腰痹通胶囊
• 补益类：六味地黄丸（浓缩丸）
• 肿瘤：痛安注射液
• 呼吸系统抗感染：金振口服液、热毒宁注射液
• 心脑血管及神经系统：通塞脉、天舒、银杏二萜内酯葡胺注射液

储备与新品种

• 储备品种：杏香兔耳风胶囊、冰七胶囊、龙血通络胶囊
• 新品种：苁蓉总苷胶囊、淫羊藿总黄酮胶囊

研发创新

康缘药业在中药研发方面持续投入，研发费用率长期保持在10%以上，自主申报并获得10多件各类中药新药批文，建立了植物提取物技术平台，推动公司产品创新。

营销改革

公司营销重点从商务分销向终端纯销转变，营销团队下沉至县级和基层医疗市场，提升营销效率，保障处方药产品的持续增长。

总结

康缘药业凭借其立体化的产品梯队、持续的研发投入和有效的营销改革，成为中成药和植物提取物创新的标杆企业。公司未来增长动力强劲，预计在2014-2016年间保持25-30%的复合增长。热毒宁注射液和银杏二萜内酯葡胺注射液作为公司的重点产品，具备成为超大品种的潜力，有望在未来几年内实现快速增长。同时，公司通过管理层激励措施，进一步绑定股东与管理层的利益，推动公司长期发展。