20210221-开源证券-宏观经济专题_找准流动性的_脉搏__10页_1mb

宏观经济专题总结：找准流动性的“脉搏”

核心内容概述

本报告由开源证券宏观研究团队发布，旨在分析2021年春节后流动性变化及政策导向。报告指出，尽管央行在节后连续两个工作日净回笼资金3400亿元，但这一操作属于常规行为，不应过度解读。同时，政策对防范金融风险的重视程度显著提升，尤其关注“资产泡沫”和“监管短板”问题，强调通过宏观审慎政策来稳定金融体系。

主要观点

• 流动性操作常规化：节后资金压力缓解，公开市场操作回笼资金是常态，且央行加强了市场沟通以引导预期，防止误解。
• 防风险成为政策重点：2020年10月起，政策开始强调防范金融风险，特别是房地产泡沫和地方债务风险。通过“三道红线”、房地产贷款集中度管理、严查经营贷等手段，加强了对房地产金融的宏观审慎管理。
• 不宜总量政策收紧：虽然房地产泡沫决定了货币政策不能“大水漫灌”，但解决结构性问题不宜采用总量政策收紧。政策“退潮”下，信用“收缩”已成为趋势，但货币流动性不具备趋势性收紧的基础。
• 信用收缩下的应对策略：在信用收缩阶段，政策倾向于“宽货币+紧信用”组合，并适时采取对冲措施。报告强调需关注贷款展期和债券集中到期对流动性的影响，但认为短期资金波动无需过度反应。
• 债市展望：短期内流动性调整为债市提供了更好的配置时机，伴随信用收缩影响显现，长端利率或重回下行通道。

关键信息

货币市场流动性分析

• 节后资金压力趋于缓解，公开市场操作回笼资金为常规操作。
• 2020年12月，超储率回升至 $2.2%$，显示银行体系流动性回归正常。
• 货币市场利率中枢中短期或维持相对平稳，资金利率可能在利率走廊附近宽幅震荡。

政策导向与金融风险防范

• 央行和监管机构多次强调“资产泡沫”、“补齐监管短板”，防止风险反弹回潮。
• 房地产贷款集中度管理、严查经营贷等措施落地，旨在控制房地产金融风险。
• “永煤”事件对政策操作和市场预期造成一定扰动，但政策对防风险的重视持续上升。

信用收缩与债务到期压力

• 信用环境已进入收缩通道，社融增速连续两个月回落。
• 2020年7.3万亿元贷款本息延期，导致2021年偿付压力集中。
• 2021年上半年，五大行贷款到期规模同比多增近1.8万亿元。
• 信用债和地方债到期规模显著增加，尤其是3月和4月，信用债合计到期超1.6万亿元，较2020年同期多增近5000亿元。

债市与利率展望

• 短期债市不必过于悲观，调整提供了更好的配置时机。
• 随着信用收缩影响逐步显现，长端利率或重回下行通道。
• 货币政策仍以“宽货币”为主，防止信用收缩对经济和金融体系造成冲击。

风险提示

• 金融风险加速释放：需警惕房地产泡沫、地方债务等金融风险的进一步暴露。
• 监管升级：政策对金融风险的防控力度加大，可能对市场产生结构性影响。

图表与数据参考

• 图1：节后连续两个工作日，逆回购连续回笼资金。
• 图2：货币市场利率下行、而隔夜成交规模占比回落。
• 图3：节后资金利率多有回落。
• 图4：回溯历史，节后公开市场多净回笼。
• 图5：2020年以来，一线城市住宅价格明显抬升。
• 图6：货币环境宽松阶段，地产相关贷款占比有所抬升。
• 图7：“紧信用”环境，多对应“宽货币”。
• 图8：中性情景下，2021年社融或回落至 $10%$ 左右。
• 图9：2021年上半年，五大行贷款到期明显增加。
• 图10：2021年地方债、信用债到期合计约9.4万亿元。
• 图11：2021年3月和4月信用债到期高峰。
• 图12：2020年12月，超储率回升至 $2.2%$。
• 图13：货币市场利率或在利率走廊附近宽幅震荡。

结论

综上所述，2021年春节后的流动性变化主要由常规操作和政策防风险导向共同驱动。虽然短期资金波动可能加大，但货币流动性不具备趋势性收紧的基础。债市短期调整提供了配置机会，长端利率或在信用收缩背景下继续下行。政策对房地产和地方债务风险的防控将持续，建议投资者关注政策动向和信用到期压力，理性判断市场走势。