20130711-渤海证券-银座股份-600858.SH-业绩拐点+弹性_估值修复动力足_26页_1mb

银座股份（600858）投资价值分析报告总结

核心内容

银座股份是山东省内商业零售行业的龙头企业，市值约46亿元。报告指出公司目前正处于业绩拐点，具备较大的业绩弹性及估值修复潜力，因此给予“推荐”投资评级，目标价格为10.5元，当前股价为7.39元。

主要观点

• 业绩拐点明确：公司盈利门店占比已接近67%，进入业绩释放期。费用率显著下降，特别是管理费用呈现负增长，财务费用有望降低，业绩拐点性强。
• 收入利润规模不匹配：银座在收入和利润规模上排名不匹配，显示其业绩弹性较大。2012年利润规模排名仅为第12位，而收入排名为第6位，净利润率低于行业平均水平。
• 大股东要约收购：大股东鲁商集团以9.8元/股要约收购公司5%股份，增强控制力，也表明对发展前景的信心。
• 区域垄断优势：银座在山东零售市场具有显著优势，其收入和利润增速均高于行业平均水平，且在山东社零增速较低的背景下表现突出。
• 估值优势明显：公司当前TTM市盈率为13.03倍，远低于SW零售和百货零售板块的平均水平，估值修复动力足。

关键信息

业绩表现

• 2012年：公司实现营业收入135亿元，同比增长24.1%；净利润3.41亿元，同比增长222.35%。
• 2013年一季度：公司收入和归属于母公司净利润分别增长13.47%和16.43%，增速在渤海零售板块中分别排名第12位和第8位。
• 盈利门店占比：2012年来自济南、淄博、东营、泰安等主要区域的门店收入占比达64.5%，且培育期大于3年的门店占比提升至65.7%，说明业绩贡献逐步增加。

费用与利润率

• 费用率下降：公司期间费用率显著降低，特别是管理费用率下降明显，且出现负增长。
• 利润率：公司净利润率低于行业水平，但随着成熟门店占比提升和费用控制加强，利润率有望修复。

市场与行业分析

• 山东零售市场：山东社零增速虽居中，但经济总量排名第三，与较低的城镇化率不匹配，蕴含较大消费潜力。
• 竞争格局：银座在山东零售市场中占据领先地位，2012年含税销售收入达493.8亿元，占山东社零比重约0.7%，收入增速高于区域社零增速。

资产负债与财务指标

• 资产负债率：公司资产负债率较高，约为75%，但随着地产业务逐步结算，公司融资能力有望改善。
• 财务指标：公司销售净利率、ROE、ROIC等指标均有所提升，且PE、P/S、P/B等估值倍数均低于行业平均水平。

盈利预测与估值

• 盈利预测：预计2013-2015年，公司营业收入将分别达到163.82亿元、193.92亿元和229.1亿元，净利润分别为3.8亿元、4.6亿元和5.8亿元，每股收益分别为0.74元、0.89元和1.13元。
• 估值分析：基于FCFF模型，公司价值中枢为12.25元，对应2013年PE为16.55倍，合理价格区间为12-14元，对应PE为16.22-18.92倍。

投资建议

报告认为银座股份具备以下投资亮点：

1. 公司业绩进入释放期，与当前估值不匹配。
2. 消费逐步好转，公司作为区域龙头，有望享受消费升级和城镇化建设的红利。
3. 公司费用管控加强，带来盈利提升。
4. 大股东承诺整合零售资源，消除同业竞争。

风险提示

1. 宏观经济持续不振，消费恢复力度较弱。
2. 区域竞争激烈，打折促销可能侵蚀毛利率。
3. 线上渠道对传统零售的冲击。

结论

银座股份在业绩拐点、估值修复潜力、区域垄断优势及大股东支持等方面具备显著投资价值，合理估值区间为12-14元，给予“推荐”投资评级。