20210329-东兴证券-华鲁恒升-600426.SH-核心竞争力持续_看好长期成长空间_6页_819kb

报告摘要

华鲁恒升是一家多业联产的现代化工企业，主要产品包括肥料、多元醇、有机胺、醋酸及衍生品、己二酸及中间品等。公司凭借其在煤气化平台方面的成本控制优势，在2020年行业低迷环境下仍保持较强盈利能力。公司当前处于新一轮成长周期，多个项目逐步投产，未来发展前景被看好。

业绩表现：2020年公司营业收入为131.15亿元，同比下降7.58%；归母净利润为17.98亿元，同比下降26.69%。公司第4季度业绩略低于预期，主要受原料价格上涨影响。
毛利率变化：2020年公司综合毛利率下降6.47个百分点至21.37%，主要由于主要产品价格下滑。
成本优势：公司煤气化平台成本控制能力突出，是其核心竞争力之一，使其在低油价环境下仍保持盈利。
项目进展：德州基地多个项目逐步投产，包括精己二酸品质提升项目（16.66万吨/年）已于2021年2月试生产，酰胺及尼龙新材料项目（30万吨/年）预计2021年底投产，将成为业绩增长的重要支撑。
荆州基地：荆州现代煤化工基地启动建设，首批投资115.28亿元，预计达产后年利润总额超13亿元，具备显著的成本和规模优势，为公司长期发展提供支撑。
未来规划：公司还储备了新能源、可降解塑料等后续项目，进一步延伸产业链，增强盈利能力。
盈利预测：预计公司2021~2023年净利润分别为33.17亿元、40.46亿元和51.23亿元，EPS分别为2.04元、2.49元和3.15元，P/E分别为17倍、14倍和11倍，维持“强烈推荐”评级。
估值分析：公司当前估值较低，随着项目投产和盈利能力提升，未来估值有望进一步改善。

德州基地：
- 精己二酸品质提升项目（16.66万吨/年）：2021年2月进入试生产阶段
- 酰胺及尼龙新材料项目（30万吨/年）：工程进度达60%，预计2021年底投产
荆州基地：
- 投资金额：115.28亿元
- 预计达产后年利润总额超过13亿元
- 具备规模优势和自动化程度高，成本更具竞争力

年份	净利润（亿元）	EPS（元）	P/E（倍）
2021E	33.17	2.04	17
2022E	40.46	2.49	14
2023E	51.23	3.15	11

指标	2019A	2020A	2021E	2022E	2023E
营业收入（百万元）	14,190	13,115	17,705	21,326	25,691
归母净利润（百万元）	2,453	1,798	3,317	4,046	5,123
EBITDA（百万元）	4,349	3,538	5,351	6,203	7,463

指标	2019A	2020A	2021E	2022E	2023E
毛利率（%）	28%	21%	27%	27%	28%
净利率（%）	17%	14%	19%	19%	20%
ROE（%）	17%	12%	18%	19%	20%
P/E	23.21	31.66	17.17	14.07	11.11
P/B	4.00	3.68	3.11	2.66	2.24
EV/EBITDA	13.48	16.48	10.17	8.12	6.05