20181030-太平洋-海正药业-600267.SH-三季报点评_生物药_CSO业务利好频传_拐点将至_7页_618kb

海正药业（600267）三季报点评总结

核心内容概述

海正药业（600267）在2018年三季报中表现出一定的业绩改善迹象，尽管整体营业收入同比下降4.55%，但归母净利润同比大幅增长39.19%，显示出公司在生物药、CSO业务及部分创新药领域的积极进展。公司当前目标价为21元，分析师认为公司业务和管理有望迎来历史性拐点，未来三年业绩有望持续增长，合理估值在200亿元左右。

主要观点

1. 营业收入与净利润变化

• 营业收入：2018年前三季度实现780,469.18万元，同比下降4.55%。
• 归母净利润：2018年前三季度实现711.36万元，同比增长39.19%。
• 扣非净利润：同比下降514.44%，主要受费用增长和固定资产折旧影响。
• 经营性现金流：净额为96,172.85万元，同比增长49.62%，显示主业经营状况良好。

2. 毛利率与费用分析

• 毛利率：39.17%，同比提升10.31个百分点，主要由于瀚晖制药收入确认方式改变，未影响毛利但基数变小。
• 销售费用：同比增长66.56%，主要源于市场推广费用增加和部分产品低开转高开。
• 研发费用：前三季度接近3亿元，同比增长10.71%，全年预计接近9.3亿元。
• 财务费用：22,406.35万元，同比增长11.27%，但增幅较去年同期下降22.72个百分点。

3. 瀚晖制药业绩表现

• 少数股东损益：2018年前三季度为26,025.76万元，同比增长49.64%。
• 未来增长预期：预计瀚晖制药全年利润增长40%，其中辉瑞注入产品和代理销售是主要增长动力。
• 产品线完善：通过代理安必生制药的孟鲁斯特钠、诺华COPD用药，以及获得多柔比星脂质体注射液（里葆多）代理权，完善了抗肿瘤药产品线。

4. 生物药与单抗板块发展

• 三代胰岛素：甘精、门冬两个品种进入III期临床。
• 阿达木单抗：已申报生产，位列国内第一梯队。
• 其他单抗：英夫利昔单抗、曲妥珠单抗、利妥昔单抗均进入III期临床，多个品种处于临床I期、IND阶段。
• 估值：单抗板块估值约80亿元，胰岛素板块估值约20亿元，生物药整体估值约100亿元。

5. 化学药与原料药板块

• 化学药：海泽麦布III期临床数据良好，多年研发投入成果显现，未来有望提升净利率。
• 原料药：2017年净利润约2500万元，2018年预计7500万元，若欧盟认证通过，有望恢复至3亿元左右的净利润，按10倍PE估值约30亿元。

6. 医药商业板块

• 收入与利润：2018年前三季度收入5010万元，归母净利润31万元，预计未来将保持稳定增长。
• 估值：合理估值约5亿元。

关键信息

1. 估值与投资建议

• 合理市值：若定增顺利完成，2019年合理市值250-300亿元，考虑黑马属性，给予20%折价，合理估值200亿元。
• 投资评级：维持“买入”评级，预计未来6个月内个股相对大盘涨幅在15%以上。

2. 风险提示

• 增资扩股未获得投资者摘牌而失败
• 代理品种销售额不及预期
• 增发未能完成
• 阿达木单抗未获批或进度缓慢
• 固定资产折旧过多影响业绩

盈利预测（单位：百万元）

业务板块拆分

• 瀚晖制药：收入持续增长，净利润增长显著，主要受益于辉瑞注入产品及代理销售。
• 海正生物：生物药板块逐步步入收获期，估值提升明显。
• 化学药：创新药表现良好，未来有望提升净利率。
• 原料药：进入复苏通道，估值有望提升。
• 医药商业：稳定增长，估值较低。

总结

海正药业在2018年三季报中表现出生物药、CSO业务及部分创新药的利好，整体估值有望提升至200亿元以上。尽管面临费用增长和折旧带来的业绩压力，但随着管理优化、品种引进和定增完成，公司有望迎来历史性拐点。分析师建议投资者关注其未来增长潜力，维持“买入”评级。