20170405-长城证券-股权转让专题报告（下篇）_实际控制人未变更股权转让梳理及投资机会挖掘_17页_965kb

投资策略研究 | 专题报告总结

核心内容

本报告主要探讨了股权转让中实际控制人未变更的标的公司的投资机会。通过对2015年1月1日至2017年2月28日期间A股市场中发生股权转让且未导致实际控制人变更的公司进行分析，发现此类公司在一周和半年后均可取得较明显的超额收益，尤其是股权溢价转让的标的公司表现更为突出。

主要观点

• 股权转让是资本重组的“曲线救国”方式：由于重组监管趋严和IPO排队现象严重，股权转让成为产业资本进行资本运作的重要途径。
• 传统行业更易发生股权转让：机械设备、化工、农林牧渔、电气设备、有色金属等传统行业公司，因其产能过剩、业绩不佳，更易发生股权转让。
• 市值小、股权分散、市盈率两极化：市值小于100亿、大股东持股比例低、市盈率极高或为负值的公司更易发生股权转让。
• 实控人未变更的标的公司可获得超额收益：以签署股权转让协议日为基点，一周后平均超额收益率为3.65%，半年后可达30.64%。
• 溢价转让标的更具投资价值：2016年溢价转让标的半年后平均超额收益率为32.16%，高于非溢价转让标的的17.57%。
• 受让方实力雄厚是关键因素：受让方资金实力强、资本运作经验丰富，往往推动标的公司进行进一步的资本运作。
• 受让方在重组失败后受让股权更具操作性：这类标的公司后续资本运作可能性更大，尤其是受让方有较强资本运作能力时。

关键信息

股权转让特征

• 行业分布：主要集中在机械设备、化工、电气设备、农林牧渔、有色金属等传统行业。
• 市值分布：总市值小于100亿的标的占比高达69%。
• 股权结构：大股东持股比例低于30%的标的占比高达57%。
• 市盈率：市盈率大于100X或小于0的标的占比达62%。

超额收益表现

• 一周后超额收益：平均为3.65%，主要集中在-10%至+20%区间。
• 半年后超额收益：平均为30.64%，分化明显，主要集中在-50%至+50%区间。
• 溢价转让表现：2016年溢价转让标的占比显著上升，且半年后平均超额收益明显高于非溢价转让标的。

投资标的筛选逻辑

• 筛选标准：
  1. 签署股权转让协议前一年内有过资产重组失败经历，且股权受让方实力雄厚：包括金利华电（300069.SZ）、青松股份（300132.SZ）、厦华电子（600870.SH）。
  2. 股权受让方实力雄厚，且持股成本高于现行股价：包括申科股份（002633.SZ）、嘉应制药（002198.SZ）、达华智能（002512.SZ）、东江环保（002672.SZ）、青岛金王（002094.SZ）、摩恩电气（002451.SZ）。

风险提示

• 关联交易与内幕交易风险：股权转让可能涉及关联交易和内幕交易。
• 重组监管趋严风险：IPO排队现象严重，重组门槛提高。
• 资本运作不达预期风险：受让方可能未按计划进行后续资本运作。
• IPO注册制进程加快风险：可能导致股权转让主题整体疲软。

投资建议

• 重点关注股权溢价转让标的：特别是那些受让方实力雄厚且有重组失败经历的公司，如金利华电、青松股份、厦华电子。
• 关注受让方资本运作经验丰富的标的：如申科股份、嘉应制药、达华智能、东江环保、青岛金王、摩恩电气。
• 把握市场情绪与资本运作预期：短期可关注市场情绪带来的超额收益，中期更应关注受让方推动的资本运作预期。

附录

• 图表：

  • 图1：股权转让中，大部分标的处于传统行业。
  • 图2：股权转让中，大部分标的市值小于100亿。
  • 图3：股权转让中，大部分标的大股东持股比例较低。
  • 图4：股权转让中，大部分标的PE两极化。
  • 图5：股权转让实控人未变更标的在一周、半年后均可取得显著超额收益。
  • 图6：股权转让一周后超额收益分布较集中。
  • 图7：股权转让半年后超额收益明显分化。
  • 图8：2016年股权溢价转让标的占比上升。
  • 图9：2015年股权转让实控人未变更标的超额收益率。
  • 图10：2016年股权转让实控人未变更标的超额收益率。
  • 图11：溢价转让标的资本运作情况分类。
  • 图12：有重组失败经历标的，溢价转让后运作比例较高。
  • 图13：没有重组失败经历标的，溢价转让后运作比例较低。

• 表格：

  • 表1：半年超额收益率靠前标的相关情况。
  • 表2：股权溢价转让中，“签署股权转让协议前一年内有过资本重组失败经历”且“股权受让方实力雄厚”的相关标的。
  • 表3：股权溢价转让中，“股权受让方实力雄厚”及“持股成本高于现行股价”的相关标的。

投资评级说明

• 公司评级：

  • 强烈推荐：预期未来6个月内股价相对行业指数涨幅15%以上；
  • 推荐：预期未来6个月内股价相对行业指数涨幅介于5%～15%之间；
  • 中性：预期未来6个月内股价相对行业指数涨幅介于-5%～5%之间；
  • 回避：预期未来6个月内股价相对行业指数跌幅5%以上。

• 行业评级：

  • 推荐：预期未来6个月内行业整体表现战胜市场；
  • 中性：预期未来6个月内行业整体表现与市场同步；
  • 回避：预期未来6个月内行业整体表现弱于市场。

研究员介绍

• 甄峰：首席中小市值研究员，研究方向为大型复杂商业问题的建模与优化。
• 黄红卫：研究人工智能方向。
• 林彦宏：荷兰皇家格罗宁根大学理学硕士，加入长城证券后从事中小市值研究工作。

联系方式

• 深圳联系人：

  • 李双红：0755-83699629，lishuanghong@cgws.com
  • 黄永泉：0755-83699629，huangyq@cgws.com
  • 杨锦明：0755-83515567，yangjm@cgws.com
  • 朱慧芳：0755-83467943，zhuhf@cgws.com

• 北京联系人：

  • 赵东：010-88366060-8730，zhaodong@cgws.com
  • 王媛：010-88366060-8807，wyuan@cgws.com
  • 李珊珊：010-88366060-1133，liss@cgws.com
  • 张羲子：010-88366060-8013，zhangxizi@cgws.com
  • 申涛：010-88366060-8777，shentao@cgws.com
  • 杨徐超：010-88366060-8795，yangxuchao@cgws.com

• 上海联系人：

  • 谢彦蔚：021-61680314，xieyw@cgws.com
  • 徐佳琳：021-61680673，xujl@cgws.com

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