20181227-东方财富证券-乳制品行业专题研究_碧海待潮生_金舟步天罡_22页_2mb

乳制品行业专题研究总结

核心内容

乳制品是我国重要的国民消费品之一，具有丰富的营养价值和广泛的消费群体。行业终端市场以液乳为主，配方乳粉为辅，占比约为87%和11%。行业产业链较长，上游为奶牛养殖和饲草种植，中下游为乳制品加工与销售。

主要观点

1. 乳制品行业发展趋势

• 灭菌奶为主流：我国目前以发展灭菌奶为主，因其保质期长、便于运输，适合国内奶源分布和消费习惯。未来较长一段时间内，灭菌奶仍将是主流产品。
• 消费升级推动增长：随着人均收入和消费水平提升，高端产品、酸奶等细分品类将成为增长点，尤其在低线市场和三四线城市有较大潜力。
• 奶粉市场受政策与消费影响：二胎政策推动人口出生率上升，母乳喂养率下降，带动奶粉市场增长。未来行业增长将依赖消费升级和渠道下沉。

2. 上游掌控是乳企核心竞争力

• 奶源控制保障成本与供给：掌控上游牧场有助于稳定生产成本、保障生鲜乳供给，增强企业的产品力和市场竞争力。
• 成本结构分析：包材、辅料成本占企业总成本的25%左右，未来有望改善，对冲生鲜乳价格上涨压力。
• 国内外奶价差异：国内奶价高于国外，但进口常温乳制品因冷链成本高，对国内市场冲击有限。

3. 乳企发展路径分化

• 龙头乳企平台化发展：伊利、蒙牛已形成平台型企业雏形，通过产品多元化和海外扩张提升竞争力。
• 区域乳企差异化竞争：区域乳企在低温产品、本地化产品及渠道深耕方面更具优势，适合在细分市场发力。

关键信息

行业增长驱动因素

• 低线市场渗透：随着城镇化推进，中西部及三四线城市消费潜力较大，将推动液奶总量增长。
• 酸奶消费升级：酸奶市场增速较快，消费者更注重营养和口感，未来市场规模潜力大。
• 奶粉消费升级：高端奶粉市场增长迅速，国产品牌在价格和品牌力上持续追赶。

乳企比较

• 伊利与蒙牛：双寡头产品同质化严重，但伊利在渠道建设方面更具优势，毛利率和净利率表现更优。
• 光明乳业：以低温酸奶为核心，渠道优化后有望提升盈利能力。
• 燕塘乳业：依托广东本地牧场和传统饮食文化，产品特色明显，未来在区域市场有增长空间。
• 天润乳业：主打新疆奶源，具有成本优势，拓展疆外市场潜力大。

投资建议

• 行业评级：首次覆盖乳制品行业，给予“强于大市”评级。
• 龙头公司评级：伊利股份评级为“买入”，光明乳业为“增持”，燕塘乳业为“增持”，天润乳业暂未评级。
• 预期盈利改善：随着生鲜乳价格上涨，乳企价格战趋缓，盈利能力有望提升。

风险提示

• 国家政策风险：若国家对某一子行业实施限制或加税，可能影响行业需求。
• 食品安全风险：食品安全是乳制品行业的基础，一旦发生问题，将对投资造成较大冲击。
• 宏观经济风险：经济波动可能影响行业整体表现，尤其是消费能力下降时。

结构与展望

• 行业集中度提升：龙头乳企通过产品创新和渠道扩张，持续提升市场份额。
• 区域乳企机会：区域乳企可通过差异化产品和本地化渠道，在细分市场中取得竞争优势。
• 未来增长点：消费升级、低线市场渗透、酸奶及高端奶粉市场扩张是行业未来增长的核心动力。

图表与数据参考

• 图表1-3：乳制品分类与市场结构。
• 图表4-11：产业链结构、奶价对比、消费习惯与市场渗透率。
• 图表12-35：国内及国际奶源分布、价格趋势、产品结构与市场占比。
• 图表36-64：主要乳企财务数据、盈利预测与评级信息。

总结

乳制品行业在消费升级和市场扩张的推动下，持续增长。行业以灭菌奶为主流，未来增长依赖低线市场渗透、高端产品开发及酸奶市场扩张。乳企在上游奶源掌控、产品创新及渠道建设方面各有侧重，伊利、蒙牛等龙头正向平台型企业转型，区域乳企则在差异化竞争中寻找机会。行业整体面临一定的政策与安全风险，但随着成本结构优化和消费升级，行业盈利能力有望提升，投资前景乐观。