20140622-光大证券-金禾实业-002597.SZ-安赛蜜有望进入行业拐点_外延式扩张存在可能_13页_1mb

安赛蜜行业分析及公司前景总结

公司简介

公司主营基础化工产品（如硝酸、三聚氰胺、液氨、甲醇等）和精细化工产品（如安赛蜜、甲乙基麦芽酚）。其中，安赛蜜和甲乙基麦芽酚为公司主要的精细化工产品，产销量均位居全球第一。

核心内容

基础化工业务

• 公司基础化工板块以煤为原料，生产合成氨和甲醇，并延伸至硝酸、三聚氰胺、碳铵、甲醛、新戊二醇、季戊四醇等产品。
• 通过产业链一体化和循环经济，公司具有显著的成本优势，盈利能力在行业内保持较高水平。
• 当前行业盈利处于底部，景气度有待回升。

安赛蜜业务

• 公司拥有1万吨安赛蜜产能，为全球第一大生产商。
• 安赛蜜行业因长期压价竞争，价格从5万元/吨降至3.2万元/吨，低于行业成本线，近期价格反弹至4万元/吨。
• 价格每提升5000元/吨，可增厚EPS约0.11元。
• 公司具有规模和成本优势，吨毛利处于行业低位，部分中小厂商已接近或低于盈亏平衡线，存在退出风险。
• 未来行业有望进入拐点，吨毛利有望回升，公司可进一步提升市场占有率。

未来外延式扩张

• 公司资产负债率较低，现金流稳定，账面现金充足，具备并购能力。
• 2013年已完成主要项目建设，未来在基础化工板块不再进行大规模投资，但具备外延式扩张潜力。
• 公司具备良好的财务基础，未来可能通过并购扩展业务。

主要观点

• 公司在基础化工领域具备成本优势，等待行业回暖。
• 安赛蜜价格短期反弹带来业绩弹性，中长期有望进入行业拐点。
• 公司具备外延式扩张的可能性，有助于提升盈利空间。

关键信息

产能与市场地位

• 基础化工板块主要产品包括硝酸（22万吨）、三聚氰胺（7万吨）、液氨（16万吨）、甲醇（20万吨）、硫酸（30万吨）等，权益产能合计达40万吨。
• 安赛蜜产能1万吨，甲乙基麦芽酚产能4000吨，均为全球第一。

财务状况

• 公司资产负债率维持在30%左右，运营能力良好，经营性现金流稳健。
• 截至2014年一季度末，公司账面现金达4.8亿元。
• 在建工程主要包括15万吨双氧水项目，投资金额约1.69亿元，工程进度仅5%。

业绩预测与估值

• 预计公司2014~2016年EPS分别为0.62元、0.85元和1.03元。
• 首次覆盖给予“增持”评级，目标价12.4元，对应2014年PE为20倍，2015年PE为15倍。

风险提示

• 硝酸、三聚氰胺等基础化工产品价格持续下滑。
• 安赛蜜行业产能退出不达预期，产品价格重回低位。
• 公司外延式扩张低于预期。

附：财务数据概览

附：盈利能力指标

附：估值指标

分析师信息

• 毛伟：浙江大学高分子系学士，中科院化学所博士，光大证券化工研究团队核心成员，曾获新财富及水晶球奖基础化工行业第一名。
• 联系方式：021-22169329, maowei@ebscn.com

投资建议

• 首次覆盖，给予“增持”评级。
• 目标价为12.4元，对应2014年PE为20倍，2015年PE为15倍。
• 投资建议基于未来6-12个月投资收益领先市场基准指数5%至15%。

行业及公司评级体系

• 买入：未来6-12个月投资收益率领先市场基准指数15%以上。
• 增持：未来6-12个月投资收益率领先市场基准指数5%至15%。
• 中性：未来6-12个月投资收益率与市场基准指数变动幅度相差-5%至5%。
• 减持：未来6-12个月投资收益率落后市场基准指数5%至15%。
• 卖出：未来6-12个月投资收益率落后市场基准指数15%以上。
• 无评级：因无法获取必要的资料，或公司面临重大不确定性事件，无法给出明确投资评级。

市场基准指数

• 采用沪深300指数作为市场基准指数。