> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 密尔克卫（603713.SH）总结 ## 核心内容 密尔克卫是一家专注于化工品供应链服务的公司，以危化品物流为基础，拓展化工品分销业务，致力于打造“化工品亚马逊”模式。公司通过内生发展与外延并购相结合，构建了高效的物流网络和丰富的仓储资源，形成化工物流与分销一体化服务能力，实现业务增长和盈利提升。 ## 主要观点 - **危化品物流壁垒高**：由于危化品的高安全性和专业性要求，行业供给端存在强约束，牌照资源稀缺，密尔克卫通过内生与外延方式建立了稀缺的仓配一体化基础资源，具备显著的竞争优势。 - **分销业务为核心增长极**：公司通过线下物流网络支撑线上分销平台，利用高周转和规模效应实现盈利。2022年H1线上分销业务营收达21.8亿元，同比增长90.2%。 - **行业整合趋势明显**：随着行业监管趋严和安全合规要求提高，危化品物流行业将向整合集中发展，具备资质和资源壁垒的企业将受益。 ## 关键信息 - **公司发展路径**：通过外延并购（19例，2018-2021年）和内生发展（如信息化建设）构建综合物流与化工品分销体系。 - **业务结构**：公司主营业务包括综合物流服务（货运代理、仓储、运输）和化工品交易业务（分销、环保），其中化工品交易业务增速显著，2021年营收达31.3亿元，同比增长352.6%。 - **盈利预测**：预计2022-2024年营业收入分别为135亿元、200亿元、286亿元，归母净利润分别为6.9亿元、8.9亿元、11.3亿元，对应PE分别为31倍、24倍、19倍，给予2023年30倍PE，目标市值265亿元，对应股价161.4元。 - **物流网络布局**：公司仓储业务形成7大集群，包括北部、山东、上海、浙闽、南部、长江、西部，2021年新增19座仓库，进一步扩大服务范围。 - **客户协同效应**：公司通过并购与主要客户（如巴斯夫、陶氏、阿克苏、佐敦等）的业务布局高度重合，实现客户资源与物流网络的协同。 - **毛利率与费用控制**：公司毛利率整体保持稳定，2021年综合毛利率为10.3%，2022年H1为10.1%。费用率逐年下降，销售、管理、研发、财务费用率分别为1.1%、2.3%、0.4%、0.6%。 ## 风险提示 - 化工行业市场波动风险； - 安全生产风险； - 产能建设不及预期。 ## 股价上涨的催化因素 - 分销业务发展超预期； - 外延整合超预期； - 行业合规要求进一步趋严。 ## 估值和目标价格 - **目标价格**：161.4元； - **当前价格**：130.0元； - **首次覆盖评级**：买入。 ## 业务构成与增长亮点 | 业务板块 | 2021年营收（亿元） | 2022年H1营收（亿元） | 同比增长率 | 占比 | |----------|---------------------|------------------------|-------------|------| | 综合物流服务 | 54.9 | 40.7 | +76.7% | 63.5% | | 化工品交易业务 | 31.3 | 21.8 | +90.2% | 36.2% | ## 分业务毛利率 | 业务板块 | 2021年毛利率 | 2022年H1毛利率 | |----------|---------------|-----------------| | MGF+MTT | 9.8% | 9.8% | | MRW | 43.1% | 43.1% | | MRT | 9.1% | 9.1% | | MPC | 9.9% | 9.9% | | 化工品交易业务 | 5.4% | 5.4% | ## 未来增长预期 - **货代业务**：预计2022-2024年收入增速分别为38%、15%、15%； - **仓储业务**：预计2022-2024年仓储面积每年7-9万方，租金稳定； - **运输业务**：预计2022-2024年收入增速分别为20%、15%、15%； - **化工品交易业务**：预计2022-2024年收入增速分别为90%、80%、60%。 ## 财务数据与估值 | 项目 | 2020A | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | |------|-------|-------|-------|-------|-------| | 营业收入（百万元） | 3,427 | 8,645 | 13,520 | 19,969 | 28,554 | | 净利润（百万元） | 288 | 432 | 687 | 885 | 1,129 | | EPS（元/股） | 1.75 | 2.63 | 4.17 | 5.38 | 6.86 | | 市盈率（P/E） | 74.1 | 49.5 | 31.1 | 24.2 | 18.9 | | 市净率（P/B） | 12.5 | 6.8 | 5.7 | 4.6 | 3.7 | ## 团队与分析师 - **分析师**：陈照林； - **执业证书编号**：S0210522050006； - **邮箱**：czl3792@hfzq.com.cn。