20200426-天风证券-石油化工行业专题研究_从负油价说起——页岩油的致命三连击_6页_914kb

石油化工行业分析总结

核心内容

本文主要分析了2020年4月美国页岩油市场面临的“致命三连击”，并探讨了负油价现象对行业的影响。通过梳理市场现状、生产与消费数据、出口受阻及库欣爆库等关键因素，揭示了页岩油生产商在疫情和油价暴跌双重冲击下的困境。

主要观点

1. 负油价的成因与影响

• 负油价现象：2020年4月20日，WTI05合约价格跌至历史性的-37.63美元/桶，这是由于交割地库欣库存爆满以及边际储运成本高昂所致。
• 多头踩踏：负油价是多头平仓导致的市场踩踏，反映出市场对未来需求的悲观预期。
• 生产损失：按美国+加拿大石油产量约1800万桶/天估算，一个交易日价格从20美元跌至-37美元，意味着5月份生产商将损失约10亿美元。

2. 页岩油的“致命三连击”

• 第一击：当地炼厂降负荷

  • 疫情冲击导致美国成品油需求骤降，炼厂开工率降至67.6%。
  • 页岩油主产区Permian所在的PADD3区域炼厂开工率降至73.8%，加工量下降幅度达1/5。
  • 产量虽略有下降（4月环比下降2%），但未能有效缓解供需矛盾。

• 第二击：出口受阻

  • 沙特5月OSP（官方销售价格）给出巨额贴水，对美油出口形成冲击。
  • 当前高昂的运费使跨大西洋+印度洋运输至亚太的成本增加，进一步削弱美油出口竞争力。
  • 美国原油出口量明显下滑，尤其在亚太市场竞争力下降。

• 第三击：库欣爆库

  • 库欣库容仅7600万桶，占美国总库容的3%。
  • 截至4月17日，库欣库容使用率已达79%，距离历史最高89%仅差两周。
  • 预计5月初库欣将爆库，迫使页岩油生产商面临更严峻的储运压力。

3. 行业风险提示

• 海外疫情控制不良：可能导致成品油需求低迷时间较长，进一步影响页岩油市场。
• 页岩油生产韧性：2020年页岩油生产可能强于预期，导致减产或破产案例增加。

关键信息

• WTI05合约：4月20日跌至-37.63美元/桶，创下历史纪录。
• 库欣库存：截至4月17日使用率已达79%，预计5月初爆库。
• Permian产量：3月份仍环比上升，4月份略有下降，但未能有效缓解供需矛盾。
• 炼厂开工率：美国整体炼厂开工率降至67.6%，PADD3区域降至73.8%。
• 出口成本对比：根据“中国平价”倒推，美油出口至中国相比中东和俄罗斯油缺乏竞争力。
• 投资评级：行业评级为“强于大市”，维持原有评级。

图表与数据来源

• 图1：WTI期货和现货互相作用机制，以05合约为例
• 图2：美国PADD3炼厂开工率
• 图3：美国Permian原油产量
• 图4：美国原油进出口
• 图5：美国原油+成品油进出口
• 图6：库欣库存将在2周内爆库
• 图7：Permian页岩油是怎么被逼进死路的
• 表1：“中国平价”：按照SC平价倒推的出口地油价和理论套利空间

资料来源：EIA、RBN、彭博、天风证券研究所

结论

页岩油生产商正面临前所未有的挑战，负油价、炼厂降负荷、出口受阻及库欣爆库构成“致命三连击”。若疫情持续影响需求，页岩油市场可能进一步恶化，出现更严重的减产或破产案例。投资者需密切关注市场动态，评估相关风险。