20180201-国金证券-川投能源-600674.SH-雅砻江水电独享丰沛水能_稀缺蓝筹护城河坚固_25页_3mb

川投能源 (600674.SH) 买入（首次评级）总结

核心内容概述

川投能源是四川注册的最大水电上市公司，其控股股东为四川省国资委旗下的川投集团，资产规模超500亿元。公司主要业务集中在水电清洁能源领域，2016年电力收入占比达77.97%，占公司总营收的83.30%，具备较强的地域性。公司参控股装机容量2769.7万千瓦，权益装机容量898.37万千瓦，其中雅砻江水电贡献超95%的利润，是公司主要盈利来源。公司上市以来整体分红率达21%，重视投资者回报。

主要观点

• 行业地位稳固：川投能源是四川省内水电龙头企业，拥有广泛的水电资产布局，雅砻江水电为公司带来主要利润。
• 护城河坚固：雅砻江流域水能资源丰富，公司拥有该流域的垄断经营权，具备长期竞争优势。
• 大股东支持：川投集团持续注入优质资产，如神华四川能源、中电福溪、亭子口水利枢纽等，公司作为唯一上市平台，将受益于集团资产注入。
• 盈利预测乐观：预计2017-2019年公司归母净利润分别为32亿、35亿、35亿元，对应EPS分别为0.74元、0.80元、0.80元，目标价12.8-13.6元，给予“买入”评级。
• 风险提示：水电来水偏枯、下游电力需求增速放缓、建设进度不及预期等风险需关注。

关键信息

公司基本面

• 市值与股价：总市值428.3亿元，年内股价最高10.61元，最低8.75元。
• 盈利能力：2017年归母净利润32.4亿元，同比下降7.8%；净利润率稳定在15%左右。
• 分红情况：上市以来整体分红率21%，股利支付率逐年上升，2016年达38%。

雅砻江水电

• 装机规模：雅砻江水电装机容量1470万千瓦，规划装机2971万千瓦，位列全国第三大水电基地。
• 投资回报：2016年雅砻江水电投资回报率17.19%，其中锦屏水电站达17.80%。
• 开发进度：雅砻江水电开发已进入第三阶段，计划2021年前后建设包括两河口、杨房沟在内的3-4个中游电站，新增装机800万千瓦。
• 外送电需求：雅砻江水电向江苏等东部地区外送电，2016年外送电价调降至291.1元/兆瓦时。

大股东川投集团

• 资产注入：川投集团持续注入优质资产，如嘉阳电力、雅砻江水电、川投电力等，推动公司业绩增长。
• 资产规模：2016年总资产510.90亿元，净利润36.80亿元。
• 经营布局：涵盖水电、火电、售电、新能源、金融、贸易、房地产等多个领域，具备多元化优势。

盈利预测与估值

• DCF估值：根据DCF模型测算，公司每股价值为12.8元，对应目标价12.8-13.6元。
• 盈利预测：预计2017-2019年公司归母净利润分别为32亿、35亿、35亿元，EPS分别为0.74元、0.80元、0.80元，PE分别为13倍、12倍、12倍。
• 投资建议：基于盈利预测与估值模型，给予“买入”评级。

结构清晰总结

一、四川水电龙头，高分红重视投资者回报

• 电力收入占比78%，主营业务突出。
• 2009年注入核心水电资产，转型为清洁能源公司。
• 股东结构稳定，控股股东川投集团持股51.56%。
• 上市以来整体分红率21%，重视投资者回报。

二、四川水电利用小时大幅领先火电，川投能源份额位居前列

• 四川水电利用小时稳定在4200小时左右，远高于火电。
• 川投能源权益装机容量898.37万千瓦，占比2.33%，权益发电量占比3.13%。
• 水电投资市场空间广阔，未来三年接近3900亿元。

三、雅砻江水电流域垄断，积极布局售电市场

• 雅砻江水电流域垄断经营，拥有全国第三大水电基地。
• 2017年雅砻江水电投资回报率17.19%，其中国电大渡河回报率高达33.79%。
• 售电业务布局完善，具备四级售电资质，2021年将实现部分电站投产。

四、大股东川投集团实力雄厚，优质资产持续注入

• 川投集团资产规模超500亿元，是四川省政府重点投资平台。
• 持有川投能源51.56%，并通过多项目注入增强公司竞争力。
• 与五大发电集团合作开发多个优质项目，年营收均超10亿元。

五、盈利预测及投资建议

• 预计2017-2019年公司归母净利润分别为32亿、35亿、35亿元，EPS分别为0.74元、0.80元、0.80元。
• 基于DCF模型，公司每股价值12.8元，目标价12.8-13.6元，给予“买入”评级。
• 风险提示：水电来水偏枯、电力需求增速放缓、建设进度不及预期。