20140826-光大证券-东凌国际-000893.SZ-底部收购钾肥资产_未来具备增值空间_12页_955kb

底部收购钾肥资产，未来具备增值空间总结

核心内容

公司通过资产重组方案，向中农集团等发行股份购买中农国际100%股权，交易价格为36.9亿元；同时向东凌实业等募集配套资金12.3亿元，用于中农国际钾肥项目的建设及补充流动资金。中农国际主要资产为中农钾肥90%股权，中农钾肥拥有老挝35平方公里钾盐矿开采权，折纯氯化钾储量1.5亿吨，计划建成年产100万吨氯化钾项目。公司原有主营业务为大豆油脂加工，受原材料进口及政府调控影响，业绩波动较大。

主要观点

• 行业底部可期：钾肥行业自2011年下半年进入下行通道，主要受印度需求下降和北美去库存影响，但随着印度补贴政策趋稳和卢比汇率回升，以及巴西、中国等需求增长，行业有望反转。
• 收购资产增值潜力大：当前钾肥价格接近成本线，未来有望回升。若氯化钾均价达2300元/吨以上，中农钾肥预计2017年净利润可达8亿元，对应上市公司贡献7.2亿元净利润。按保守估值，2017年相关资产估值至少在100-150亿元之间。
• 主营业务有望好转：公司原有大豆加工业务在2014年上半年严重亏损，但随着大豆价格趋于稳定、下游需求恢复，预计三季度开始逐步好转。
• 给予“增持”评级：基于行业底部反转预期及收购后的业绩释放，公司未来6-12个月投资收益率预计领先市场基准指数，给予“增持”评级，目标价13.00元，当前价10.64元。

关键信息

行业概况

• 全球钾肥供需：全球钾肥有效产能约4357万吨，需求约3462万吨，开工率维持在70%-80%。未来几年年均新增产能约200-400万吨，长期供需格局稳定。
• 价格走势：国际氯化钾价格从2011年的465美元/吨降至2013年的262美元/吨，市场已接近成本线，预期未来价格回升。
• 需求端：印度、巴西、中国是主要钾肥进口国，印度需求有望恢复，巴西需求达历史高位，中国库存处于低位。
• 供给端：全球钾肥产能集中，主要企业包括Potash、Agrium、Mosaic、Uralkali、Belaruskali、K+S及国内的盐湖股份、国投罗钾等。

公司资产重组

• 交易结构：公司以10.44元/股发行3.53亿股购买中农国际100%股权，交易价格36.9亿元；再以10.44元/股发行1.17亿股募集12.29亿元资金。
• 资产情况：中农钾肥拥有老挝钾盐矿开采权，资源储量丰富，开采成本较低，销售价格高于国内。
• 项目进度：中农钾肥已建成10万吨验证项目，计划2016年12月建成南区50万吨项目，2017年6月建成北区50万吨项目。

业绩预测与估值

• EPS预测：2014年-0.33元，2015年0.16元，2016年0.22元。
• 估值指标：PE从2012年的216倍降至2013年的54倍，2016年预计为49倍，整体估值较低，具备提升空间。

风险提示

1. 钾肥行业回暖低于预期。
2. 老挝钾肥项目建设进度低于预期。

投资建议

• 评级：增持。
• 目标期限：6个月。
• 目标价：13.00元。
• 当前价：10.64元。

结论

公司通过底部收购钾肥资产，布局未来增长点，具备较强的增值潜力。随着钾肥行业底部反转，公司业绩有望逐步释放，给予“增持”评级。