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国窖、特曲双轮驱动，十四五剑指三甲

核心内容

泸州老窖在“十四五”期间将通过国窖和特曲双轮驱动战略，推动品牌价值复兴和产品结构升级，实现高质量增长。公司通过产能置换、区域扩张、品牌建设、薪酬改革等措施，夯实发展基础，提升市场竞争力。

主要观点

1. 国窖表现强劲，区域扩张成效显著

• 量价齐升：国窖在2021年上半年延续量价齐升的高质量增长，批价从去年同期的820元升至910元左右，终端价站上千元大关。
• 产能转移：中低端酒产能已向黄股生产基地转移，为国窖未来产量增长提供保障，同时确保质量稳定。
• 区域发展：在“十三五”期间，国窖不仅巩固了传统优势市场，还在华东、华南等新兴市场取得突出成效。其中，华东地区连续三年成为增长冠军，华南区域增长提速明显，目前国窖全国7个大区已全面进入正常良性状态。

2. 老窖品牌价值复兴，特曲蓄势待发

• 品牌重塑：公司通过精简SKU和确立特曲、窖龄、头曲、二曲的产品矩阵，推动老窖品牌价值回归。
• 特曲战略：特曲过去实施控量提价策略，终端价已站上300元大关，控货提价暂告一段落，低基数下具有较强爆发力。

3. 品牌势能与管理改革

• 品牌势能增强：通过“十三五”期间的改革，品牌实现价值复兴，产品聚焦五大单品，专营公司模式运转良好，积蓄了强大的发展势能。
• 薪酬与人才激励：公司积极推进薪酬体系改革，构建市场化薪酬体系，调动管理层积极性。同时，通过高质量选拔机制，提拔青年才干，强化管理优势，提升整体竞争力。

关键信息

财务预测

• EPS预测：预计2021-2023年每股收益（EPS）分别为5.38元、6.64元、7.98元。
• 估值：对应动态PE分别为44倍、36倍、30倍，估值逐步下降，显示市场对公司未来增长的预期增强。
• 净利润增长：预计2021-2023年归属母公司净利润分别为78.81亿元、97.20亿元、116.92亿元，年复合增长率约23.33%。

财务指标表现

• 收入增长：2021年预计营业收入增长22.93%，2022年增长17.45%，2023年增长15.30%。
• 盈利能力：毛利率持续提升，从83.05%增长至86.60%，净利率从35.78%增长至41.85%。
• ROE：从25.70%提升至28.82%，显示公司盈利能力增强。
• ROIC：从48.76%提升至107.26%，反映公司资本回报率显著提高。

现金流与财务健康

• 经营活动现金流：2021年预计净额为93.19亿元，逐年增长，显示公司运营能力增强。
• 资产负债率：逐年下降，从33.78%降至32.57%，反映公司财务结构持续优化。

风险提示

• 市场开拓不及预期：尽管公司有明确的增长战略，但市场开拓的实际效果可能受外部环境影响，存在不确定性。

投资建议

• 评级：维持“买入”评级，认为公司在“十四五”期间具备高质量增长动力。
• 增长潜力：受益于千元价格带扩容和潜力市场布局，国窖有望持续引领高端酒市场。

联系信息

分析师：朱会振
执业证号：S1250513110001
电话：023-63786049
邮箱：zhz@swsc.com.cn

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附录

• 数据来源：Wind，西南证券
• 图表说明：相对指数表现图（见附件）
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