20220928-财信证券-历史回溯之五——四大危机总结篇_鲍威尔的_沃尔克时刻_无一以贯之实施的土壤_27页_1mb

金融危机研究系列总结

核心内容

本报告总结了布雷顿森林体系解体后发生的四大典型金融危机：拉美债务危机、亚洲金融危机、次贷危机和欧债危机。通过分析历史线索、量化因子和危机前后资产表现，试图对当前的经济形势和潜在风险进行研判。

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主要观点

1. 金融危机的根源与历史线索

• 大型金融危机的背后都有历史线索，如政策宽松、金融自由化、全球失衡、美元发行无硬约束等。
• 疫情、俄乌冲突、美元发行无硬约束构成了当前的三大历史线索。

2. 危机爆发的可量化因子

• 国际收支危机是大型金融危机的主流。
• 债务是金融危机的基本形态。
• 资产价格泡沫是诱发金融危机的重要因素。
• 美联储政策周期是搅动金融危机的重要成因。

3. “3+2+1”监测体系

• 构建了以经常账户余额占GDP比重、总储备占外债余额比重、短期外债占总储备比重为国际收支因子；杠杆率和房价指数为内部因素；全球失衡为宏观指标。
• 通过该体系对当前主要经济体进行数据扫描，发现全球失衡处于小峰值，但尚未达到大峰值。

4. 危机研判

• 鲍威尔没有进入“沃尔克时刻”的机会，因为当前的“低增长、再通胀、非稳态”已成为中长期主题。
• 发达国家面临高杠杆、高通胀、高资产价格泡沫等挑战，欧洲因俄乌冲突导致的能源危机尤为脆弱。
• 中国面临资本形成占比与经济增速的剪刀差，需推动经济转型和有效控制杠杆率。

5. 大类资产在危机中的表现

• 危机前后资产表现存在见顶和见底的顺序差异。
• 楼市和国债利差通常率先见顶，黄金和基本金属铜则通常率先见底。
• 次贷危机中，商品市场在危机初期表现较好，但危机全面爆发后出现大幅下跌。
• 欧债危机中，商品市场在危机初期持续上涨，直到全面爆发后才出现下跌。

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关键信息

1. 危机发生的时间与美联储政策周期

• 四大危机均发生于美联储加息周期之后的无趋势期或降息周期。
• 美联储加息路径将呈现三段式：外干内强、外强内强、外强内干。

2. 当前全球主要经济体情况

• 亚洲：国际收支明显改善，但部分低收入国家和土耳其仍面临风险。
• 拉美：整体好转，但阿根廷问题突出，国际收支和外债问题严重。
• 欧洲：因俄乌冲突导致能源危机，国际收支恶化，面临“低增长、再通胀、非稳态”的挑战。
• 美国：房价泡沫明显，杠杆率高，虽为储备货币国家，但受美元发行无硬约束影响，加息受限。

3. 资产价格在危机中的表现

• 商品市场：在危机前见顶，危机后见底，且黄金通常最先见底。
• 股市：对危机的反应滞后，但对衰退见底具有前瞻性。
• 楼市：具有一定的前瞻性，但受统计口径和区域差异影响，其信号不明显。

4. 未来展望与风险提示

• 全球失衡处于小峰值，但若进一步恶化，可能引发更大危机。
• 美联储超预期紧缩、通胀攀升、俄乌冲突变化是当前的主要风险点。
• **“低增长、再通胀、非稳态”**将成未来宏观经济的主旋律。

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总结

金融危机的爆发并非孤立事件，而是与历史背景、国际收支、债务、资产泡沫和美联储政策周期密切相关。当前，全球面临疫情、俄乌冲突和美元发行无硬约束的三大历史线索，导致高杠杆、高通胀和资产泡沫的积累。通过“3+2+1”监测体系，可以更好地识别潜在风险。尽管当前爆发大规模金融危机的概率不高，但危机的演化和系统性风险仍需警惕。对于发达国家，尤其是欧洲，应尽快缓解俄乌冲突带来的影响；对于中国，应加快经济转型，控制杠杆率；对于全球资本市场，需关注“交谊舞曲”对市场节奏的扰动。

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风险提示

• 美联储超预期紧缩
• 通胀继续大幅攀升
• 疫情超预期变化
• 俄乌冲突超预期变化
• 历史推演误差

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投资要点

• 危机前后资产表现排序：楼市 > 国债利差 > 股市 ≈ 危机初始阶段 > 基本金属铜 > 贵金属黄金 > 农产品、能源
• 危机后资产见底排序：贵金属黄金 > 基本金属铜 > 企业债与国债利差收缩 > 股市 > 危机弱化 > 农产品、能源 > 楼市
• 美联储加息节奏将呈三段式：外干内强、外强内强、外强内干，预计11、12月各加息50个基点，明年加息幅度将下降至25-50个基点。

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结语

危机的爆发与历史背景密切相关，当前经济形势虽面临挑战，但尚未达到爆发大规模金融危机的程度。通过历史回溯和量化分析，我们可以更好地识别潜在风险，并为未来政策和投资决策提供参考。