汽车行业：心无旁骛做主业，重卡股有望迎来价值重估-20190317-广发证券-26页_2mb

汽车行业总结：重卡股价值重估机遇

核心内容

重卡行业在2019年表现出良好的供需格局改善，但其估值仍处于低位。文档指出，重卡行业在经历上一轮库存清理后，当前供需已较为匹配，销量稳定性有望超过市场预期。此外，行业具备较强国际竞争力，且龙头企业在盈利能力、资产负债表和现金流方面均有所改善。

主要观点

1. 供需格局改善

   • 2018年重卡销量达114.8万辆，同比增长3.2%，创历史新高。
   • 治超新规虽短期影响运力，但其推动了行业保有量的出清，提升了行业长期盈利能力。
   • 重卡保有量与GDP增速之间的比例关系显示供需已趋于匹配，未来更新需求与出口需求稳定。

2. 估值处于低位

   • 重卡龙头股PETTM估值偏低，主要因市场认为行业景气不可持续。
   • 与国际公司相比，中国重汽、潍柴动力的PE TTM估值较低，但其盈利能力与国际公司趋近。

3. 景气周期延长，估值有望回升

   • 与09-10年的重卡行情相比，当前行情具有更强的可持续性。
   • 重卡行业景气周期越长，估值越有可能回归正常水平，类似福耀玻璃、华域汽车的历史表现。

4. 19年业绩有望超预期

   • 销量：19年1-2月重卡销量为17.7万辆，剔除基数影响后，预计增速接近20%。
   • 库存：行业库存健康，处于历史低位，有利于企业盈利。
   • 价格：大排量重卡渗透率快速提升，单价和净利润率具备显著提升空间。
   • 政策影响：增值税税率下调3%，对重卡企业净利润率提升有积极影响。

5. 投资建议

   • 推荐中国重汽（000951.SZ）、潍柴动力（000338.SZ）及威孚高科（000581.SZ）。
   • 中国重汽：依靠新产品周期，未来市场份额有望提升。
   • 潍柴动力（A/H）：受益大排量重卡渗透率提升，国际化领先。
   • 威孚高科（A/B）：低估值、高壁垒、业绩稳健、分红率或提升。

关键信息

• 行业集中度提升：2015-2018年我国重卡CR3由54.9%提升至58.2%，仍有提升空间。
• 盈利改善：潍柴动力、中国重汽净利率和总资产周转率均呈上升趋势，现金流显著改善。
• 国际竞争力：中国重卡出口量稳定，国内市场份额高，具备国际竞争力。
• 市场预期差：市场低估了重卡行业长期盈利潜力，忽视了排量升级带来的盈利弹性。
• 估值修复空间：重卡行业估值偏低，若业绩持续超预期，或迎来戴维斯双击。

风险提示

• 重卡景气度不及预期。
• 调研覆盖面偏窄。
• 供需测算系数准确性风险。
• 宏观经济不及预期。
• 行业政策不符预期。

估值与业绩分析

数据来源：Wind、广发证券发展研究中心

国际公司对比

• 康明斯：PETTM估值长期在10-20倍之间。
• 斯堪尼亚：2012年至退市前PETTM估值维持在10-25倍。
• 曼：2018年PETTM估值维持在30-48倍。
• 日野、帕卡、五十铃：PETTM估值基本维持在10-20倍左右。
• 股息率：曼、五十铃、日野、帕卡股息率分别为4.0%、2.5%、2.9%、1.9%。

图表索引（关键图表）

• 图1：我国重卡年度销量及同比情况
• 图2：我国重卡销量及民用重卡保有量
• 图5：我国重卡行业市场集中度变化
• 图6：美国8级卡车行业市场集中度变化
• 图7：潍柴动力、中国重汽A股净利率
• 图8：潍柴动力、中国重汽A股总资产周转率
• 图9-12：潍柴动力、中国重汽ROE与ROA变化
• 图13-14：潍柴、重汽A股长期资本负债率与带息债务/全部投入资本
• 图16-19：重汽、潍柴、威孚高科经营性现金流与应收票据变化
• 图23-24：中国重汽、潍柴动力A股PETTM估值情况
• 图25-28：国际公司PETTM估值与股息率对比
• 图30-34：福耀玻璃与华域汽车股价与估值变动对比
• 图40-45：我国重卡销量结构与排量变化
• 图48-49：重汽、潍柴9L以上重卡发动机市占率

投资评级说明

• 买入：预期未来12个月内，股价表现强于大盘10%以上。
• 增持：预期未来12个月内，股价表现强于大盘5%-15%。
• 持有：预期未来12个月内，股价相对大盘变动幅度介于-5%～+5%。
• 卖出：预期未来12个月内，股价表现弱于大盘5%以上。

结论

重卡行业基本面稳健，供需格局改善，行业集中度提升，龙头企业具备较强的盈利能力与国际竞争力。当前估值偏低，存在预期差，若业绩持续超预期，估值有望回归正常水平，迎来戴维斯双击。建议关注中国重汽、潍柴动力、威孚高科等企业。