20180816-中原证券-转债价值分析_吴银转债_高债底_有下修预期_8页_634kb

证券研究报告-吴银转债价值分析总结

核心内容

本报告对吴银转债进行了深入分析，聚焦于其票息优势、债底安全、下修预期以及吴江银行的公司基本面，为投资者提供合理的估值区间和投资建议。

主要观点

• 吴银转债具有较高的债底安全性和下修预期：
  吴银转债的债底为87.03元，高于其他三家农商行转债（无锡、常熟、江银），显示出更高的安全边际。此外，吴银转债尚未经历下修，而其他三家农商行转债均有下修记录，因此推测其下修概率较高。

• 吴银转债的合理估值区间为101-106元：
  基于平价与溢价率的负相关关系，吴银转债的平价溢价率预计高于常熟转债的2.62%，下限推测为101.2元。同时，由于其价格可能低于常熟转债，上限为106元，因此合理区间为101-106元。

• 吴江银行深耕本地市场，业务结构稳定：
  吴江银行是本地农商行，市场占有率高，主要依赖传统存贷差业务，且贷款结构以中小企业为主，未来有望受益于政策对小微企业的支持。

• 农商行整体估值高于行业平均水平：
  截至2018年8月15日，四家农商行（常熟、无锡、吴江、江阴）的PB（LF）分别为1.12、1.05、1.03、1.01，均高于上市银行的平均值0.93和中位数0.94，显示出一定的溢价空间。

关键信息

1. 吴银转债基本条款与特点

• 债券简称：吴银转债
• 债券代码：113516.SH
• 发行规模：25亿元
• 期限：6年
• 评级：AA+
• 票息：0.5%、0.8%、1%、1.5%、1.8%、2%（相比其他三家农商行转债票息更高）
• 下修条件：连续30个交易日中至少有15个交易日收盘价低于当期转股价格的80%
• 赎回条件：连续30个交易日中至少有15个交易日收盘价不低于当期转股价格的130%
• 转股价：6.34元
• 2018年8月15日收盘价：6.25元
• 债底：87.03元（高于其他三家）
• 平价：98.58元

2. 吴江银行公司基本面

• 公司背景：吴江银行是江苏省苏州市吴江地区的本地农商行，2004年由吴江联社改制而来。
• 业务结构：主要收入来源于存贷款产生的利息净收入，占营业收入的94%以上。
• 贷款结构：企业贷款占比逐年下降，但中小企业贷款占比逐年上升，2015-2017年分别为82.88%、83.01%、85.20%。
• 市场占有率：在吴江地区存款市场占有率21.67%，贷款市场占有率15.76%，分别位居第1、第2位。
• 持股结构：公司持股结构分散，前十大股东合计持股34.06%，仅前三大股东持股超过5%。

3. 估值分析

• 行业对比：农商行整体估值高于银行行业平均水平，显示出一定的溢价。
• 合理区间：吴银转债的合理估值区间为101-106元，基于其债底安全性和下修预期推算得出。

风险提示

• 权益市场系统性风险：受宏观经济和股市波动影响较大。
• 经济超预期下滑：若经济下行，可能对银行资产质量产生不利影响。

图表与数据

• 图1：吴江银行债底高于其他三家农商行。
• 图2：公司贷款结构。
• 图3：企业贷款结构向小微企业下沉。
• 图4：农商行估值高于行业平均水平。
• 表1：吴银票息高于其他三家农商行。
• 表2：公司持股结构分散。

信息来源

• 数据来源：中原证券、Wind
• 报告发布日期：2018年08月16日
• 报告作者：分析师：王哲（S0730516120001），研究助理：林晨
• 联系人：李琳琳（电话：021-50588666-8045，地址：上海浦东新区世纪大道1600号18楼）