证券行业2020年半年度投资策略报告：创业板注册制改革落地，关注股权融资新时代-20200614-渤海证券-33页_1mb

创业板注册制改革落地，关注股权融资新时代

核心内容概述

本报告分析了2020年证券行业在市场震荡调整背景下的表现，以及注册制改革对资本市场的影响，特别是对券商投行业务的推动作用。报告指出，随着注册制的实施，券商的业务模式将发生重大变化，行业集中度将提升，头部券商将更具优势。

主要观点

市场表现

• 2020年初至今，证券行业因疫情及中美关系影响，表现出震荡调整态势，截至6月11日，累计跑输大盘8.90个百分点。
• 2020年1月，A股市场因疫情下滑，券商板块整体表现弱于大盘；2月市场快速反弹，券商板块表现突出；3月全球疫情蔓延，券商板块再次下跌，与大盘联动。
• 4月份以来，券商板块与大盘出现分化，主要由于市场波动对估值造成压制。

业绩回顾

• 自营业务已成为券商业绩的主要驱动因素，2019年自营业务收入同比增长97.52%，占营收比重达43.95%。
• 2020年一季度自营业务收入同比下降40.44%，是拖累业绩的主要原因。
• 2019年上市券商平均杠杆率为3.13倍，2020年一季度上升至3.54倍。
• 2019年ROE由2018年的3.23%上升至6.19%，2020年一季度年化ROE达7.52%。
• 大型券商在业绩、杠杆率和ROE方面普遍优于中小券商，表现出更强的稳定性。

注册制改革

• 6月12日，证监会发布创业板注册制改革相关制度规则，深交所也同步发布配套规则。
• 注册制下，证券发行更加市场化，交易所仅进行形式审查，不进行实质判断，以审核问询提高信披质量。
• 注册制相较核准制有三方面变化：上市条件多元化、审核流程简化、定价方式更加市场化。

投行业务发展趋势

• 行业头部集中趋势更加明显，前十大券商在股权融资和债权融资市场中占据主导地位。
• 注册制下，券商将在新股定价和配售等环节发挥更大作用，对投行的资本实力、定价能力、销售能力、风控能力提出更高要求。
• 券商跟投制度在科创板和创业板中均有实施，头部券商在跟投项目和浮盈方面表现突出。

关键信息

注册制下上市条件

• 注册制下，发行人只需满足以下条件之一即可申请上市：
  • 最近两年净利润均为正，且累计不低于5000万元；
  • 预计市值不低于10亿元，最近一年净利润为正且营收不低于1亿元；
  • 预计市值不低于50亿元，且最近一年营收不低于3亿元。
• 注册制取消“最近一期未存在未弥补亏损”的要求，并允许符合条件的红筹企业、特殊股权结构企业上市。

审核流程

• 核准制下，发行流程复杂，涉及多个审核环节，效率较低。
• 注册制下，交易所仅进行形式审查，流程简化，发行效率提高。

定价方式

• 注册制全面采用市场化询价方式，取消直接定价。
• 询价对象包括证券公司、基金管理公司、信托公司、财务公司、保险公司、合格境外投资者和私募基金管理人等七类专业机构投资者。
• 每个询价机构最多提出3个报价，且最高报价不得高于最低报价的120%。

定增市场

• 再融资新规放松了连续盈利和资产负债率要求，增加了定增市场参与企业数量。
• 2019年再融资规模为1469.16亿元，预计2020年在谨慎、中性、乐观假设下分别为9000、11000、13000亿元，承销收入分别为81.9、100.1、118.3亿元。

并购重组市场

• 并购重组新规取消“净利润”指标，缩短“累计首次原则”计算期间，鼓励企业并购重组。
• 政策松绑有助于提升并购重组市场活跃度，促进券商财务顾问业务发展。

盈利预测

经纪业务

• 在谨慎、中性、乐观假设下，预计2020年经纪业务净收入分别为869、913、956亿元，同比增长10%、16%、21%。

信用业务

• 融资融券业务收入在谨慎、中性、乐观假设下分别为749、840、936亿元，同比增长5%、18%、32%。
• 股票质押业务收入在谨慎、中性、乐观假设下分别为260、292.5、325亿元。

投资建议

• 当前券商板块估值为1.42倍，处于历史较低水平，安全性较高。
• 由于政策和流动性两大核心催化剂确定性较高，分析师看好券商板块的投资机会。
• 推荐中信证券（600030.SH）和华泰证券（601688.SH）作为重点投资标的。

风险提示

• 疫情冲击下资本市场震荡加剧；
• 资本市场改革推进进展不及预期。

总结

创业板注册制改革标志着中国资本市场进入股权融资新时代，券商在投行业务、自营业务等方面将迎来新的发展机遇。政策松绑和市场化改革将推动行业集中度提升，大型券商在资本实力、定价能力、销售能力等方面更具优势。同时，定增市场和并购重组市场也将迎来回暖，券商的财务顾问和信用业务有望进一步增长。