20170419-华泰证券-峨眉山A-000888.SZ-管理层变更_改革预期较强_13页_1mb

峨眉山A（000888）投资研究报告总结

核心内容概览

峨眉山A（000888）是四川省唯一上市的旅游类公司，其业务涵盖旅游门票、索道、酒店及文旅项目。公司当前价格为13.19元，合理价格区间为14.04-15.60元，投资评级为“增持”（维持）。报告指出公司管理层变更、资源整合预期增强、提价控费空间较大，以及盈利能力和估值有望同步提升。

主要观点

• 管理层变更与国企改革预期：公司新任董事长王东具有乐山市国资委背景，预计将推动公司治理机制优化及区域资源整合提速。
• 省级层面“大峨眉”战略：四川省政府提出“大峨眉”国际度假旅游目的地，推动多市联动，整合沿线旅游资源，提升区域旅游竞争力。
• 市级层面资源整合：乐山市投资860亿元打造交通次枢纽，实现八大景区互联互通，有助于“大峨眉”战略实施。
• 集团层面资产优势：公司旗下拥有运输服务、酒店、旅行社等优质资产，其中运输业务具有区域垄断优势，盈利能力较强。
• 索道提价潜力：金顶索道项目于2016年完工，具备提价条件，且与黄山等同类景区相比，索道价格偏低，提价空间较大。
• 成本控制与费用优化：公司毛利率虽有提升空间，但销售费用率仍高于黄山旅游，广告宣传费用占比高，存在优化空间。
• 对标黄山旅游：公司与黄山旅游在资源和业务范围上有相似之处，但市值表现差异明显，黄山旅游在管理机制改善后盈利能力与估值同步上升。
• 盈利预测与估值调整：预计2017-2019年每股收益分别为0.39、0.45、0.53元，对应PE为35、30、26倍。考虑公司资源稀缺及改革预期，上调目标价至14.04-15.60元，维持“增持”评级。

关键信息

管理层与改革预期

• 原董事长因年龄原因辞职，新董事长王东具有政府工作经验，带来管理机制改善预期。
• 管理层变更有助于公司市场化运作，推动资产整合与外延发展。

“大峨眉”战略

• 2017年“大峨眉”首次写入四川省“十三五”旅游业发展规划，提升战略地位。
• 涉及乐山、眉山、雅安等7个市州，推动旅游资源互补与区域联动。
• 2016年大峨眉国际旅游西环线通车，串联沿线旅游资源，提升区域旅游吸引力。

集团资源与盈利能力

• 上市公司母公司为峨眉山乐山大佛旅游集团总公司，旗下拥有5家一级子公司。
• 运输业务具有垄断优势，2015年实现净利润3835.2万元，盈利能力强。
• 2016年接待游客量为329.9万人次，同比微降0.28%，但低基数效应将带来反弹。

索道提价与毛利率提升

• 金顶索道改造完成后具备提价条件，淡季价格偏低，提价空间较大。
• 索道毛利率低于黄山旅游，存在提升空间，可有效带动整体毛利率增长。
• 酒店业务毛利率较低，存在优化空间，若能提升至黄山水平，将释放更多盈利潜力。

成本与费用优化

• 2016年销售费用率下降至6.03%，但仍高于黄山旅游，广告宣传费用占比大。
• 管理费用率持续上涨，需进一步优化，以提升盈利能力。
• 工资及福利成本上涨是费用率上升的主要原因，人均工资福利增长显著。

盈利能力与估值分析

• 2016年净利润为191.2万元，预计2017-2019年净利润分别为207.51万元、237.77万元、277.79万元。
• 营业利润预计持续增长，2017年同比增长8.53%，2018年增长14.58%，2019年增长16.84%。
• 毛利率预计从41.22%提升至46.51%，净利率有望回归历史高点20%。
• 考虑公司资源稀缺及改革预期，给予2017年36-40倍PE，上调目标价至14.04-15.60元。

风险提示

• 客流不达预期
• 资源整合不达预期

估值与财务指标

历史PE与PB Bands

• 历史PE Bands在36-40倍之间，PB Bands在2.6-3.7倍之间。

盈利预测

财务比率

资产负债表（单位：百万元）

现金流量表（单位：百万元）

每股指标（单位：元）

总结

峨眉山A作为四川省唯一的旅游类上市公司，具备较强的资源整合与改革预期。新董事长上任将推动公司治理机制优化及市场化运作，助力公司实现资产整合与外延发展。公司“大峨眉”战略提升区域旅游吸引力，高铁与交通优化将进一步刺激客流增长。索道提价及费用控制空间较大，预计2017年营收增长6.62%，净利率有望回归历史高点。对标黄山旅游，公司具备市值成长潜力，给予17年36-40倍PE，上调目标价至14.04-15.60元，维持“增持”评级。