港交所-同股不同权：对投资者是好？是坏？-2019.7-23页_1mb

研究报告总结：不同投票权公司对投资者的影响

核心内容概述

不同投票权股份（W股）是指公司发行至少两类股份，其中一类股份（不同投票权股份）每股拥有比普通股（一股一票股份）更高的投票权。这类架构通常用于创新科技公司，使创办人和管理层能保持对公司的控制权，推动长期发展。尽管存在潜在的“代理人问题”，但不同投票权架构在适当监管和保障措施下，可成为投资者的“天使”，有助于创造价值和提供更高回报。

主要观点

1. 不同投票权公司的上市趋势

• 不同投票权公司主要由创新科技企业采用，以保持控制权并推动创新。
• 2017年全球科技业IPO中，不同投票权IPO占比达43%，为历史最高。
• 中国内地的科技公司也倾向于采用不同投票权架构，并考虑在境内上市。

2. 香港的新上市制度

• 香港于2018年4月实施新上市制度，接受不同投票权公司的上市。
• 新制度设定了更严格的投资者保障措施，包括市值门槛、投票权比率上限、日落条款、强化企业治理和披露要求等。
• 香港的保障措施比其他主要金融中心更为全面和严谨。

3. 不同投票权公司对投资者的潜在好处

• 不同投票权公司虽有股價折让，但长期表现优于一股一票公司。
• 实证显示，MSCI指数中不同投票权公司的平均回报率高于其他类型公司。
• 不同投票权架构有助于降低“委托人成本”，如因投资者缺乏专业知识而产生的决策偏差。

4. 机构投资者的担忧与建议

• 机构投资者担忧不同投票权架构可能带来风险，因此要求公司提高透明度。
• 建议包括设置投票权上限、引入日落条款、限制控制权集中度等。

关键信息

1. 全球不同投票权公司上市情况

2. 香港不同投票权公司上市的投资者保障措施

• 市值门槛：最低400亿港元（或100亿港元及收入10亿港元）。
• 投票权上限：10:1（与许多市场一致）。
• 日落条款：适用于创办人去世、失去行为能力或股份转让等情况。
• 企业治理强化：需设立企业管治委员会及常设合规顾问。
• 信息披露：上市文件须包含“W股”标签，提醒投资者注意风险。
• 股份转让限制：不同投票权股份在转让后须转为普通股。

3. 不同投票权公司对投资者的影响

• 股價折讓：通常低于普通股，但长期回报可能更优。
• 业务表现：实证显示不同投票权公司与一股一票公司的业务表现相若，甚至更佳。
• 创造价值：创办人可不受短期利益干扰，专注长期创新项目。
• 投资者机会：不同投票权架构为投资者提供了更多选择，尤其适合风险承受能力不同的投资者。

实证分析

• 美国市场：不同投票权公司的IPO在2017年占43%，且长期回报率高于市场平均水平。
• 中国公司：在美国上市的不同投票权公司表现良好，尤其在熊市中跌幅较小。
• MSCI指数：推出投票权调整指数系列，以反映不同投票权公司的真实表现。
• 投资风险与回报：虽然存在代理成本，但适当的保障措施能有效降低委托人成本，提升整体投资回报。

总结

不同投票权架构并非“恶魔”，在适当的投资者保障措施下，它可成为“天使”，为投资者带来潜在的高回报和长期价值创造机会。香港的新上市制度在保障投资者权益和促进创新产业发展之间取得了平衡，使其成为全球最具代表性的市场之一。其他主要金融中心也在逐步引入相关措施，以适应创新产业的发展需求。对于投资者而言，关键在于全面评估风险与回报，选择适合自身需求的公司进行投资。