转债专题报告：转债退出逻辑如何变化？-240814-天风证券-11页_520kb

固定收益专题报告：转债退出逻辑的变化与投资策略

1. 转债退出机制的边际变化

- **强赎难度上升**：自2021年起，转债通过强赎促转股的难度增加，与之相对，到期清偿的规模提升。
- **下修行为增多**：2024年提议下修转债次数达140次，较2023年增长122%。剩余期限在2-3年的转债占比由2023年79%增至207%。  
- **价格响应减弱**：2023、2024年提议下修后，转债价格涨幅较弱，市场对转股期权估值降低。  
- **溢价转股案例增加**：近年来主要发生在银行转债和国央企转债。银行转债因转股价不能破净，下修空间小，赎回转股难，部分转债引入战略投资者转股以减轻偿债压力；国央企转债主要出于保持控股比例及减清偿债压力。  

2. 当前转债退出压力分析

- **回售压力上升**：2024年触发有条件回售的转债数量从4只增至17只，典型如灵康转债和铭利转债。回售引发的流动性冲击不容忽视。  
- **破面转债与减资清偿**：破面转债数量增加，面临回售和减资清偿双重压力。减资清偿案例增多，但流程与执行存在不确定性，可能导致信用风险。  
- **退市风险转债**：新国九条政策削弱壳价值，退市风险转债更易以债权形式退出，转债与正股形成负反馈，股价表现弱化。例如，广汇汽车终止上市后转债清偿。  

3. 转债择券逻辑调整

- **定价逻辑变化**：偿债能力弱、民营小市值企业的转债中，小盘偏债转债因偿债压力较小，定价可能高于同类大盘转债；国央企及银行转债的大盘转债在配置需求下具有较高定价。  
- **风险规避建议**：避开高违约风险转债，尤其是退市风险企业转债。关注基本面良好、低估的偏股/平衡性转债以及债底安全的国央企/银行大盘转债。  
- **条款博弈**：转债条款博弈空间依然存在，但需警惕可能引发的风险负反馈。  

4. 附录数据补充

- **下修时间分布**：剩余期限在1-2、2-3年的下修次数均显著增加，反映转债存续期中后期下修行为活跃。  
- **回售事件统计**：近年回售规模明显提升，部分转债如灵康转债总回售规模达207亿元。  
- **减资清偿转债**：截至2024年8月9日，多只破面转债处于减资清偿期，但实际清偿金额、流程不统一，需持续观察。  

💎 核心结论：后市转债投资需平衡债底安全与条款博弈，定价重心转向公司偿债能力评估与退出机制博弈。