20220509-太平洋-固生堂-02273.HK-固生堂_中医医疗服务龙头_业务版图全国扩张_44页_4mb

固生堂（2273.HK）详细总结

核心内容

固生堂是国内最大的民营中医医疗服务连锁集团，业务覆盖全国11个城市，并通过互联网医疗服务辐射至全国340个城市。公司自2010年成立以来，持续扩展业务版图，2020年通过收购“白露”平台，进一步拓展OMO模式。截至2021年，公司拥有42家线下机构，收入结构以医疗健康解决方案为主，占比达98%。

主要观点

• 行业前景广阔：中医大健康行业预计到2030年将达到29730亿元，复合增速为11.3%。其中，中医诊断和治疗服务市场规模预计达18390亿元，复合增速18.9%；线上线下结合模式市场规模预计达18031亿元，复合增速29.4%。
• 政策支持强劲：国家持续出台支持中医药行业的政策，如《中医药发展战略规划纲要（2016-2030年）》、《中华人民共和国中医药法》、《关于医保支持中医药传承创新发展指导意见》等，推动行业快速发展。
• 市场格局分散：2019年国内中医医疗机构总数达88371家，其中绝大多数为区域性单体机构，优质供给资源不足，行业集中度低。
• 业务可复制性强：公司拥有成熟的单店模型，自建门店盈亏周期和投资收回期分别为5个月和18个月，并购门店投资收回期为47个月，具备良好的扩张潜力。
• 盈利能力提升：公司毛利率从2018年的40.3%提升至2021年的45.2%，经调整净利率从2018年的-9.3%增长至2021年的11.4%，盈利持续增强。
• 客户画像清晰：主要客户为女性和中青年白领，消费能力强，医保收入占比低，仅为27.8%。

关键信息

股票数据

• 目标价：37.88港元
• 昨收盘：31.6港元
• 总股本/流通：230/230百万股
• 总市值/流通：7000/7000百万港元
• 12个月最高/最低：49.80/14.86港元

盈利预测

• 2022E：归母净利润2.24亿元，摊薄每股收益0.97元，市盈率32.43倍
• 2023E：归母净利润2.99亿元，摊薄每股收益1.30元，市盈率24.32倍
• 2024E：归母净利润3.97亿元，摊薄每股收益1.72元，市盈率18.39倍

财务表现

• 2018-2021年：营收从7.62亿元增至13.75亿元，复合增速21.74%
• 2021年：营收同比增长48.6%，经调整归母净利润从-0.68亿元增至1.57亿元
• 2021年：医保收入占比为27.8%，处于行业较低水平

门店运营

• 成熟门店：30家，占比71%，收入占比78%，复合增速20.53%
• 新店：2家，占比8%，收入增长潜力大
• 线上业务：2021年收入占比11.2%，复合增速119.13%
• 门店坪效：最高可达10万元/平方米，整体运营效率提升空间充足

获医与获客能力

• 获医能力：通过医联体建设、股权绑定核心医师、自有医师培养等方式，确保优质医师资源
• 获客能力：OMO模式有效降低获客成本，会员体系提升客户粘性，2021年第三方获客成本为393.5万元，占营收比例0.03%

区域布局

• 一线城市：收入占比61%，增长稳健
• 二/三线城市：收入占比28%，增长迅速
• 北京：计划作为下一个重点发展区域
• 其他地区：处于市场培育期，收入增长潜力大

风险提示

• 人才流失：中医师资源紧缺，资深医师占比稳定但供给增加弹性不足
• 并购整合风险：并购门店需有效整合以确保盈利能力
• 疫情反复：可能影响线下业务增长
• 医保控费：可能对收入结构产生影响

投资建议

• 首次覆盖：给予“买入”评级
• 长期增长潜力：公司具备品牌、人才、资源等优势，未来增长可期

结论

固生堂凭借强大的获医和获客能力，以及持续优化的标准化业务体系，在中医医疗服务行业占据领先地位。随着政策利好和市场需求增长，公司有望实现持续增长，未来三年盈利预测显示其盈利能力将持续增强，具备较高的投资价值。