杭州解百 (600814) 投资报告总结
核心内容
杭州解百是杭州市国资委下属的唯一商业零售类上市公司，专注于高端消费领域，并积极转型为现代服务集团。公司拥有优质的百货物业，包括解百购物广场、杭州大厦购物城、解百义乌店和解百兰溪店，其物业重估价值高达154.95亿元，为公司提供了坚实的资产基础。公司通过收购杭州大厦60%的股权，实现了“蛇吞象”式的转型，成为杭州商旅旗下唯一商业零售平台。
主要观点
- 物业价值高：公司自有物业面积达29.1万平方米，重估价值154.95亿元，市值仅为76.8亿元，具有显著的安全边际。
- 转型战略明确：公司确立“一主业、一平台、一延伸”战略，专注于零售业为主，拓展现代服务产业，包括健康医疗、体育和文化产业。
- 管理团队优化：管理层调整到位，引入高执行力的职业经理人团队，为转型和国企改革奠定基础。
- 投资新领域：公司投资设立浙江颐和国际健康医疗管理中心，持股45%，与百大集团和迪安诊断合作，探索高净值客户健康服务市场。
- 体育产业布局：通过增资悦胜体育经纪公司，持股69.5%，共享杭州市体育发展集团资源，拓展体育产业机会。
关键信息
市场数据
- 收盘价：10.89元
- 一年内最高/最低：20.56元/7.58元
- 市净率：3.9
- 流通A股市值：3380百万元
- 上证指数/深证成指：2959.24/10151.76
基础数据
- 每股净资产：2.81元
- 资产负债率：40.21%
- 总股本/流通A股：715百万/310百万
- 流通B股/H股：-/-
财务预测
- 2016-2018年营业收入：56.47亿/62.08亿/65.79亿
- 2016-2018年归母净利润：2.54亿/3.23亿/3.65亿
- 2016-2018年EPS：0.35元/0.45元/0.51元
- PE估值：31倍/24倍/21倍
- 目标市值：96.52亿，当前市值76.8亿，上涨空间23.96%
投资评级
- 评级：增持
- 投资建议：基于公司转型大服务产业的加速推进、国企改革和业绩超预期，给予“增持”评级。
股价表现催化剂
风险提示
- 501城市广场等新开业项目业绩低于预期
- 公司转型受阻
财务数据及盈利预测
| 项目 |
2014 |
2015 |
2016E |
2017E |
2018E |
| 营业收入(百万元) |
6,055 |
5,366 |
5,647 |
6,208 |
6,579 |
| 同比增长率(%) |
188.38 |
-11.37 |
5.23 |
9.93 |
5.98 |
| 净利润(百万元) |
240 |
226 |
254 |
323 |
365 |
| 同比增长率(%) |
281.96 |
-5.93 |
12.29 |
27.17 |
13.00 |
| 每股收益(元/股) |
0.34 |
0.32 |
0.35 |
0.45 |
0.51 |
| 毛利率(%) |
20.4 |
21.6 |
21.6 |
22.0 |
22.5 |
| ROE(%) |
13.0 |
11.3 |
11.2 |
12.5 |
12.4 |
有别于大众的认识
- 转型动力强：公司通过收购杭州大厦实现“蛇吞象”式转型，新一届高管团队执行力强，推动公司转型。
- 医疗业务有潜力：公司通过设立浙江颐和国际健康医疗管理中心，进军医疗大健康行业，提供定制化健康管理服务，与原零售业务形成互补。
- 体育产业机会：公司注入体育资源，共享体育发展红利，未来可能成为体育产业整合平台。
盈利预测与估值
| 项目 |
2016E |
2017E |
2018E |
| 营业总收入(亿元) |
56.47 |
62.08 |
65.79 |
| 归母净利润(亿元) |
2.54 |
3.23 |
3.65 |
| EPS(元) |
0.35 |
0.45 |
0.51 |
| PE(倍) |
31 |
24 |
21 |
| 目标市值(亿元) |
96.52 |
- |
- |
| 当前市值(亿元) |
76.8 |
- |
- |
| 上涨空间(%) |
23.96 |
- |
- |
可比公司分析
| 证券代码 |
证券简称 |
收盘价(元) |
总市值(亿元) |
2016年EPS(元) |
2016年PE(倍) |
| 600865 |
百大集团 |
12.95 |
49 |
0.37 |
35 |
| 600628 |
新世界 |
12.40 |
66 |
0.10 |
124 |
| 600682 |
南京新百 |
25.21 |
209 |
0.44 |
57 |
| 600655 |
豫园商城 |
11.72 |
168 |
0.56 |
21 |
| 000861 |
海印股份 |
5.84 |
131 |
0.09 |
65 |
| 平均 |
- |
- |
- |
- |
38 |
财务摘要
合并损益表
| 项目 |
2014 |
2015 |
2016E |
2017E |
2018E |
| 营业收入(百万元) |
6,055 |
5,366 |
5,647 |
6,208 |
6,579 |
| 商品销售业务(百万元) |
5,787 |
5,130 |
5,591 |
6,150 |
6,519 |
| 客房(百万元) |
45 |
46 |
46 |
47 |
48 |
| 广告业务(百万元) |
4 |
2 |
3 |
3 |
3 |
| 餐饮(百万元) |
8 |
1 |
2 |
3 |
3 |
| 体育(百万元) |
0 |
0 |
4 |
4 |
5 |
| 营业总成本(百万元) |
5,598 |
4,927 |
5,200 |
5,662 |
5,977 |
| 营业成本(百万元) |
4,818 |
4,206 |
4,425 |
4,842 |
5,100 |
| 营业税金及附加(百万元) |
70 |
61 |
54 |
58 |
62 |
| 销售费用(百万元) |
394 |
382 |
406 |
425 |
439 |
| 管理费用(百万元) |
324 |
310 |
311 |
330 |
367 |
| 财务费用(百万元) |
-29 |
-53 |
5 |
7 |
9 |
| 投资收益(百万元) |
50 |
38 |
35 |
68 |
91 |
| 营业利润(百万元) |
507 |
477 |
481 |
613 |
692 |
| 净利润(百万元) |
382 |
358 |
363 |
462 |
521 |
合并现金流量表
| 项目 |
2014 |
2015 |
2016E |
2017E |
2018E |
| 经营活动现金流(百万元) |
131 |
162 |
-403 |
-1,085 |
372 |
| 投资活动现金流(百万元) |
-11 |
-298 |
-561 |
-149 |
-42 |
| 融资活动现金流(百万元) |
-88 |
-126 |
6 |
1,700 |
0 |
| 净现金流(百万元) |
32 |
-262 |
-958 |
466 |
330 |
合并资产负债表
| 项目 |
2014 |
2015 |
2016E |
2017E |
2018E |
| 流动资产(百万元) |
2,840 |
2,260 |
1,384 |
1,862 |
2,202 |
| 资产总计(百万元) |
4,540 |
4,557 |
4,154 |
4,688 |
5,085 |
| 负债合计(百万元) |
2,047 |
1,832 |
1,894 |
2,106 |
2,137 |
| 股东权益(百万元) |
2,493 |
2,725 |
2,260 |
2,583 |
2,947 |
重要财务指标
| 指标 |
2014 |
2015 |
2016E |
2017E |
2018E |
| 每股收益(元) |
0.34 |
0.32 |
0.35 |
0.45 |
0.51 |
| 每股经营现金流(元) |
0.18 |
0.23 |
-0.56 |
-1.52 |
0.52 |
| 每股净资产(元) |
2.59 |
2.81 |
3.16 |
3.61 |
4.12 |
| ROE(%) |
13.0 |
11.3 |
11.2 |
12.5 |
12.4 |
| 毛利率(%) |
20.4 |
21.6 |
21.6 |
22.0 |
22.5 |
总结
杭州解百作为杭州市国资委旗下的商业零售平台，通过收购杭州大厦，实现了从传统百货向现代服务产业的转型。公司资产重估价值高，拥有丰富的商业物业资源，并积极布局健康医疗和体育产业，有望成为新的业绩增长点。公司管理层调整后，执行力提升，为转型提供了有力支持。盈利预测显示公司未来三年业绩稳步增长，当前估值低于可比公司，具备上涨空间，给予“增持”评级。
