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金科股份 (000656) 投资报告总结

核心内容

2014年10月15日，金科股份发布公告，拟出资20亿元成立“金科新能源有限公司”，进军新能源领域，重点投资光伏、风电和页岩气等产业。该公告被视为公司跨界转型的第一步，且在投资金额、领域和时间方面均超出市场预期。公司同时宣布上调投资评级至“买入”，并给出目标价17.6元。

主要观点

• 跨界转型超预期：金科股份的转型投资金额、领域和时间均超出市场预期，为公司估值提升提供了强有力的支持。
• 新能源行业前景广阔：光伏行业受益于政策支持和行业回暖，页岩气技术实现突破，迎来商业化发展机遇。
• 地产主业稳定：公司全年销售目标完成概率大，业绩锁定度高，土地成本低廉，毛利率稳定，项目储备集中在重庆，风险相对较小。
• 融资计划增强资金实力：公司拟通过增发和发行中期票据融资合计61亿元，将有效降低资金成本，提升财务稳健性。

关键信息

投资评级与估值

• 投资评级：上调至“买入”，目标价17.6元。
• 估值空间：市值成长空间至少50%以上，若以光伏建设规模估算为54%，以可比公司估算为58%。
• RNAV折价：当前股价相对RNAV折价38%。

转型与投资

• 投资金额：预计初步投资近20亿元，占净资产25%。
• 投资领域：光伏、风电、页岩气及石油勘探。
• 投资时间：发生在增发有效期内，公司预计在年底进行增发，进一步推进转型。

地产经营

• 销售情况：2014年上半年销售金额约101亿元，同比增长19%；销售面积148万平方米，同比增长31%。
• 土地储备：近三年新增土地储备1924万方，其中54%位于重庆。
• 项目储备：2014年末计划在建面积1041万方，其中55.3%位于重庆。

融资计划

• 在手现金：高达97亿元，为转型提供充足资金支持。
• 增发计划：拟融资22亿元，主要用于金科开州财富中心和江津世界城项目。
• 中期票据：拟融资39亿元，用于调整债务结构、补充流动资金及项目投资建设。
• 资金成本：目前加权平均利率为10.4%，若融资成功，有望进一步下降。

投资要点

• 公司跨界转型第一步超预期，投资金额、领域和时间均超出预期。
• 转型对估值提升明显，市值成长空间至少50%以上。
• 地产主业经营稳定，全年销售目标完成概率大，业绩锁定度高。
• 公司现金实力增强，资金成本将逐步下降。
• 增发和中票融资将为公司提供充足资金，支持其转型及主业发展。

股价催化剂

• 跨界转型并购重组项目的落地。
• 增发临近。
• 地产政策及销售向好。
• 光伏和页岩气新的鼓励政策出台。

风险提示

• 房价和地产销售下行。
• 光伏补贴政策的取消。

盈利预测

关键假设点

• 房地产行业、光伏及页岩气行业不出现系统性风险。

有别于大众的认识

• 虽然市场对公司跨界转型的预期已较为充分，但投资金额、领域和时间均超预期。
• 公司在重庆有较强的市场基础和项目储备，有助于降低转型风险。

图表目录

• 图1：全球主要地区新增光伏装机容量
• 图2：全球新增光伏装机量按主要地区分比例
• 图3：2001-2013年火力发电占全社会发电比重
• 图4：2013年全国累计发电装机容量达到12.47亿千瓦
• 图5：2013年全国新增发电装机容量9400万千瓦
• 图6：四家可比光伏公司平均PE倍数为28倍
• 图7：公司上半年签约金额和面积同比大幅增长
• 图8：上半年毛利率较13年上升4.5个百分点
• 图9：上半年净利率较13年上升5.4个百分点
• 图10：重庆房地产供需基本均衡
• 图11：公司RNAV重估价值分布
• 图12：重庆房地产供需基本均衡
• 图13：重庆市场将维持相对稳定的价格波动
• 图14：公司在手现金超过97亿
• 图15：公司剔除预收账款的资产负债率81%

投资建议

公司跨界转型第一步超预期，在地产主业经营稳定的情况下，跨界转型业务对公司估值提升明显，市值成长空间在50%以上。我们维持14-16年EPS为0.94、1.12和1.31的判断，对应PE为12X、10X和9X，上调投资评级至“买入”，目标价17.6元。