宏观年度策略：欧元区，增长或将面临更大挑战-20231107-华泰证券-22页_1mb

欧元区2024年经济展望总结

核心内容概览

2024年欧元区经济增长或将面临更大挑战，预计上半年将陷入浅衰退，全年经济增速为-0.2%。尽管欧央行和市场普遍预期欧元区能够实现软着陆，但实际经济下行风险高于预期，主要受就业市场降温、外需疲软、财政紧缩及俄乌冲突余波影响。同时，通胀回落速度或快于欧央行预期，预计2024年底HICP同比降至3%以下，核心HICP同比降至2%左右。欧央行可能在2024年7月开启降息周期，全年累计降息100个基点。

主要观点

• 经济增长：2024年上半年欧元区将出现浅衰退，实际GDP环比增速为-0.1%；下半年仅微弱反弹，全年增速为-0.2%。
• 消费与投资：居民消费因就业放缓、协议工资增速见顶及高储蓄率承压；企业投资因需求回落、利率上升及信贷条件收紧而面临下行压力。
• 出口表现：欧元区出口受全球增长放缓影响，增速将回落；服务业出口因旅游复苏有所恢复，但整体仍面临下行压力。
• 财政政策：2024年欧元区财政紧缩幅度或达GDP的0.8%，意大利和西班牙紧缩幅度更大，分别为1.9pp和0.9pp。
• 货币政策：欧央行或在2024年年中开启降息周期，全年累计降息100个基点，主要因通胀回落速度超预期。
• 市场表现：欧股可能承压，德债收益率将回落，意德利差面临放宽压力，欧元或整体偏弱。

关键信息

GDP增长路径

• 2024年预测：全年实际GDP增速为-0.2%，其中上半年出现浅衰退，1-2季度环比增速均为-0.1%。
• 分项表现：
  • 消费：就业放缓、协议工资增速见顶、高储蓄率抑制消费意愿。
  • 投资：机械设备投资和房地产投资承压，主要因利率上升、信贷条件收紧及需求回落。
  • 出口：受全球增长放缓影响，出口增速下滑，服务业出口因旅游复苏有所回升，但整体仍受拖累。

通胀趋势

• 总体趋势：2024年欧元区通胀将继续降温，HICP同比有望降至3%以下，核心HICP降至2%左右。
• 分项表现：
  • 能源：同比增速高位回落，但基数效应下整体压力可控。
  • 食品：PPI食品指数及现货价格均显示食品通胀持续回落。
  • 非能源工业品：受全球供应链缓解和商品周期偏弱影响，通胀回落。
  • 服务分项：协议工资增速见顶回落，服务通胀有望明显降温。

政策展望

• 财政紧缩：2024年欧元区财政赤字预计收窄0.4-0.8个百分点，意大利和西班牙紧缩幅度更大。
• 货币政策：欧央行可能在2024年7月启动降息周期，全年累计降息100个基点；PEPP再投资或在2024年初提前结束，但对市场影响有限。

市场展望

• 欧股：可能承压，因盈利受浅衰退拖累。
• 德债收益率：预计回落，10年期收益率可能从年初的3.09%降至更低水平。
• 意德利差：面临放宽压力，但欧央行的TPI工具可能限制过度放宽。
• 欧元走势：相对美元偏弱，因欧元区增长更弱且降息更早。

风险提示

• 欧元区可能陷入深度衰退。
• 通胀黏性较强，回落速度可能慢于预期。

图表目录（摘要）

• 图表1：二季度欧元区GDP环比回升，但德国、法国、西班牙增速为正。
• 图表2：三季度综合PMI平均为46.8，10月回落至46.5。
• 图表3：PMI以外的其他soft data在10月整体放缓。
• 图表4：2024年欧元区经济下行风险或超过市场预期。
• 图表5：2024年欧元区经济预测，显示全年增长为-0.2%。
• 图表6：2023年二季度欧元区服务业和制造业岗位空缺仍高于疫情前。
• 图表7：9月失业率维持在6.4%的历史低位。
• 图表8：法国就业景气指数较5月下降5.9%。
• 图表9：德国和法国Indeed岗位空缺数据回落。
• 图表10：欧元区一半国家失业率开始上升。
• 图表11：GDP增长快的国家失业率回落幅度更大。
• 图表12：工资增速预测模型显示协议工资增速将高位回落。
• 图表13：欧元区主要国家储蓄率仍高于疫情前，仅意大利回落至疫情前水平以下。
• 图表14：消费者大件购买意愿回落。
• 图表15：德国IFO制造业预期指数显示机械设备投资面临回落。
• 图表16：三季度欧央行银行信贷调查显示投资信贷需求明显回落。
• 图表17：房贷利率上升显著冲击房地产市场。
• 图表18：欧元区部分国家房贷为浮动利率。
• 图表19：美国房贷以30年期固定利率为主。
• 图表20：欧元区主要国家房价回落。
• 图表21：建筑业PMI和信心指数持续回落。
• 图表22：营建许可指数显示住房投资将回落。
• 图表23：欧元区对主要目的地国家的出口处于低位。
• 图表24：全球增长动能回落将拖累欧元区出口增速。
• 图表25：2024年欧元区财政赤字预计收窄0.4-0.8个百分点。
• 图表26：欧央行和欧盟委员会预计2024年财政紧缩0.8个百分点。
• 图表27：IMF预测2024年德法意西赤字普遍收窄，幅度为0.4-1.2个百分点。
• 图表28：意大利和西班牙财政紧缩幅度分别为1.9pp和0.9pp。
• 图表29：核心HICP环比折年增速在三季度明显放缓。
• 图表30：2023年上半年通胀黏性强，三季度开始明显缓解。
• 图表31：10月HICP各分项同比增速总体下行。
• 图表32：10月HICP能源分项季比折年增速仍处于高位。
• 图表33：10月德国、法国、意大利和西班牙HICP同比分别为3%、4.5%、1.9%和3.5%。
• 图表34：德国、法国和意大利核心HICP分别为4.2%、3.5%和4.1%。
• 图表35：欧元区各国通胀分化加剧。
• 图表36：潜在通胀指标普遍回落，但绝对水平仍高于疫情前。
• 图表37：9月3个月季比折年增速在4%以上的分项占比降至35%。
• 图表38：消费者对未来12个月价格预期处于低位。
• 图表39：企业价格预期延续下降趋势。
• 图表40：德国消费者对未来通胀预期回落。
• 图表41：三季度专业预测者中长期通胀预期维持在2%。
• 图表42：2024年HICP同比预计降至3%以下。
• 图表43：核心HICP同比预计降至2%左右。

总结

2024年欧元区经济将面临多重下行压力，包括就业市场降温、外需疲软、财政紧缩及俄乌冲突余波。通胀虽有望继续回落，但速度可能快于欧央行预期。欧央行可能在2024年年中开启降息周期，全年累计降息100个基点。市场方面，欧股可能承压，德债收益率回落，欧元相对美元偏弱。整体来看，欧元区经济将面临挑战，需关注潜在的深度衰退风险及通胀回落速度。