20180304-兴业研究-市场与政策观察系列_以_中国智慧_重建货币市场利率基准_9页_813kb

2018年3月4日 宏观研究 货币市场与流动性专题总结

核心内容

本文主要探讨了全球货币市场基准利率体系在2008年金融危机后所面临的问题，特别是以LIBOR为代表的基准利率在真实性与信用风险方面的缺陷。同时，文章介绍了中国在货币市场基准利率改革方面的创新实践，即通过同业存单（NCD）和存款类机构质押式回购利率（DR）来解决上述问题，并为全球基准利率改革提供了“中国智慧”。

主要观点

• LIBOR问题：LIBOR作为全球主要基准利率，因报价机制不透明、存在操纵风险而受到质疑，尤其是在2008年金融危机期间，其信用风险被显著放大，导致市场对其信任度下降。
• 全球改革进展有限：尽管国际社会已开始探索替代LIBOR的基准利率，如SOFR，但这些尝试仍存在期限单一、信用风险未完全剔除等问题，尚未形成成熟的替代方案。
• 中国改革路径：中国通过NCD和DR两种工具，分别解决了SHIBOR在真实性与信用风险方面的两大难题，推动了货币市场基准利率体系的完善。

关键信息

一、全球货币市场基准利率发展中的难题

• LIBOR的缺陷：

  • 报价机制基于主观判断，缺乏真实成交价格的约束，导致可信性存疑。
  • 报价行数量有限，且采用截去头尾25%再取算术平均的方法，存在串通操纵风险。
  • 包含信用风险溢价，市场稳定时可忽略，但危机时风险被放大。

• SHIBOR的挑战：

  • SHIBOR是基于报价的利率，与LIBOR类似，存在真实性问题。
  • 在金融危机背景下，SHIBOR同样面临信用风险和真实性风险的双重挑战。

二、“中国智慧”之NCD

• NCD的推出：

  • 2013年底推出，作为SHIBOR定价机制的补充。
  • 发行期限最长可达1年，且所有SHIBOR报价行均可发行NCD，增强了利率的真实性和市场代表性。

• NCD对SHIBOR的贡献：

  • NCD利率与SHIBOR具有高度可比性，有助于形成1年期以内的同业存单利率曲线。
  • 二级市场交易活跃，流动性增强，提升了SHIBOR的市场化程度。
  • 促进利率互换市场发展，进一步推动SHIBOR作为基准利率的适用性。

三、“中国智慧”之DR

• DR的推出与发展：

  • 2014年12月推出，为“存款类机构间利率债质押的回购利率”。
  • 2016年首次被央行提及，2017年起成为政策关注的重点。

• DR的作用：

  • 以利率债为质押，剔除了信用风险，成为更接近无风险利率的基准。
  • 解决了SHIBOR隐含信用风险的问题，同时增强了其真实性。
  • 特别是在7天及以内的短端市场，DR的成交频率高，成为SHIBOR的重要补充。

总结

中国在货币市场基准利率改革中，通过NCD和DR两种机制，成功应对了LIBOR所面临的两大核心问题：真实性与信用风险。NCD的推出提升了SHIBOR的真实性和市场化程度，而DR则为SHIBOR提供了无风险利率的参考，弥补了其隐含信用风险的缺陷。两者共同构建了更具代表性和稳定性的中国货币市场基准利率体系，为全球基准利率改革提供了可借鉴的“中国智慧”。