> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 招商南油深度报告总结 ## 核心内容概览 招商南油是招商局旗下的油轮运输公司，是国内唯一一家拥有国际国内油气气运输资质的水运企业。公司于2014年因全球油运市场低迷退市，2019年重新上市，目前拥有及控制运力62艘，共计233万载重吨，年运输能力超过4000万吨。公司主要业务涵盖成品油、原油、化学品及气体运输，并拓展船员劳务、燃料油供应等关联业务，以增强抗风险能力。 ## 主要观点 - **公司定位与市场地位**：招商南油是远东地区成品油运市场的领先者，旗下运营27艘MR油轮，其中8艘可兼营内外贸业务，成品油轮运力约占全球MR总运力的7.3%。 - **盈利能力提升**：公司通过控费及优化资产结构，盈利能力显著提升。2022年H1公司营收达25.50亿元，同比增长35%，财务费用率降至0.7%，较2017年下降5.4pct。 - **行业周期性与运价上涨预期**：全球成品油运供需差拉大，有望开启强周期。预计2022年至2024年全球成品油运力供需差分别为0.8%、5.7%和7.4%，运价提升将带来业绩弹性。 - **内贸原油运输稳定收益**：内贸市场具有较低的周期性波动，公司内贸原油运输市场份额达27.7%，2021年运输量达2241万吨。 - **危化品运输市场增长**：危化品运输业务稳步增长，公司化学品及乙烯运输业务收入稳步提升，毛利率分别为22%和45%。国内危化品运输市场门槛高，形成强进入壁垒。 - **盈利预测与估值**：预计公司2022年至2024年营业收入分别为58.20亿元、68.89亿元和71.38亿元，归母净利润分别为16.03亿元、24.80亿元和27.02亿元。首次覆盖，给予“增持”评级。 ## 关键信息 ### 公司业务结构 - **油品运输**：营收占比达74%，为公司核心业务。 - **其他运输**：包括化学品、气体运输等，合计占比约26%。 - **燃油贸易**：占营业收入约11%。 - **船员劳务**：公司拥有和控制近3000名船员，提供船员劳务派遣服务。 ### 财务状况 - **资产负债率**：从2017年的52.2%降至2021年的32.6%，2022H1进一步降至25.93%。 - **盈利能力**：2021年毛利率为18.12%，2022E预计达36.89%。 - **现金流**：经营性现金流稳定增长，2022E预计达2457亿元，体现良好盈利能力和运营效率。 ### 成品油运市场分析 - **供给端**：受IMO环保新规影响，存量船舶面临限速和更新压力，油轮订单运力占比仅为5.0%，增量运力供给有限。 - **需求端**：疫情后经济复苏带动成品油需求增长，欧盟制裁俄油导致贸易路线重构，拉长运输距离，推动运力需求提升。 - **运价预期**：2022年1-10月平均成品油运输指数（BCTI）同比上涨127%，预计运价持续上涨，带动公司业绩释放。 ### 内贸原油运输 - **运量与运价**：内贸原油运量稳定增长，运价指数（CCBFI）波动不超过10%，提供稳定收益来源。 - **市场份额**：公司内贸原油运输市场份额稳步提升，2021年达27.7%。 ### 危化品运输 - **市场增长**：国内危化品运输市场稳步发展，预计2019-2025年CAGR达7.28%。 - **业务优势**：乙烯特种气体运输为国内独家经营，形成竞争壁垒。 ### 盈利预测 - **2022-2024年营收**：58.20亿、68.89亿、71.38亿，年增长率分别为50.70%、18.36%、4.27%。 - **2022-2024年归母净利润**：16.03亿、24.80亿、27.02亿，年增长率分别为440.86%、54.65%、8.95%。 - **EPS预测**：0.33元、0.51元、0.56元。 ## 风险提示 1. **成品油消费需求不及预期**：若经济下行，成品油需求下降，可能导致运价上涨不及预期。 2. **油价上涨导致成本增加**：燃料成本为核心成本之一，若油价大幅上涨，将影响公司利润。 3. **地缘政治风险**：地缘政治变化可能影响全球成品油贸易路线，进而影响公司外贸业务。 ## 估值分析 - **可比公司**：中远海能、招商轮船。 - **PE估值**：2022E为15.19倍，2023E为9.82倍，2024E为9.02倍。 - **公司估值**：公司具备较强的盈利弹性，且内贸与危化品业务提供稳定收益，首次覆盖给予“增持”评级。 ## 结论 招商南油作为国内领先的中小船型液货运输服务商，凭借其“油化气”一体化业务布局、MR船队优势及内贸原油运输市场份额，有望在成品油运周期中受益。随着环保政策、经济复苏及地缘政治变化，公司未来业绩增长可期，投资价值显著。