房地产行业：行业beta预期下，价值创造能力带来的alpha或将逐渐赶超规模效应（集中度）alpha-20180401-招商证券-42页-2mb

报告摘要

行业beta预期下，价值创造能力带来的alpha或将逐渐赶超规模效应（集中度）alpha

核心观点

行业beta行情与alpha行情并存：
- 地产指数全年有望实现超额收益，当前处于显著低估区间，行业性估值修复可期。
- 龙头公司仍将超越行业表现，体现为alpha行情，但其边际效应有所减弱。
beta行情底部蓄势：
- 相对估值处于历史低位，政策预期稳定，基本面核心传导逻辑（如市场利率见顶）已兑现。
- 低估值并非“价值陷阱”，未来地产行业利润表仍稳健增长，不会出现“崩溃式调整”。
alpha行情转型：
- 龙头公司成长溢价仍存，但规模创造能力（集中度）的alpha边际减弱。
- 价值创造能力（如低成本拿地、多元化转型）将成为新的alpha来源。
选股策略：
- 价值型策略首选高性价比的1.5线蓝筹（如金地集团、华侨城A）。
- 弹性策略首选一线蓝筹（如万科A、保利地产）。
- 二线龙头（如中南建设）受益于城市调控边际改善，具备增长潜力。

主要观点

1. Beta角度：地产指数的超额收益正在底部蓄势

相对估值底部：地产指数市盈率和市净率已回到历史低位，是超额收益的新起点。
政策预期稳定：调控政策趋于稳定，部分城市在“人才和产业”旗帜下进行微调，有助于市场风险偏好提升。
市场利率见顶：十年期国债利率已见顶，按揭利率上调接近尾声，对房地产销量的压制将减弱，预计销量同比底部在2018年中前后。

2. Alpha角度：龙头公司的成长溢价延续，价值创造能力逐渐凸显

规模创造角度的alpha：集中度提升主要来源于货值份额和周转优势，但其增长斜率有所放缓。
价值创造角度的alpha：低成本拿地能力是现阶段价值创造的主要来源，包括商业、文旅、基建、产业、园区等模式。
多元化的转型：成为打开增长天花板的重要路径，部分中小票已具备安全边际，可再平衡配置。

3. 行业趋势与区域分化

销量走势：2018年销量呈宽“U”型，一二线城市或提前见底，三四线城市仍有下行空间。
区域分化：一线城市表现稳定，二线城市分化明显，三四线城市整体回落。
价格波动：70城房价同比上涨至5.8%，但环比波动较大，部分城市领涨，部分城市领跌。

4. 土地市场动态

供地面积：2月供地面积季节性回落，住宅类供地占比有所变化。
成交面积：住宅类成交面积继续回落，一线城市保持高位，二线城市和三四线城市回落明显。
楼面均价与溢价率：楼面均价微跌，溢价率维持低位，反映市场对土地的谨慎态度。

关键信息

市场预期：当前市场对房价大幅下跌的预期不现实，低估值隐含较大正面预期差。
政策影响：政策调控稳定，有助于市场风险偏好提升，支持行业估值修复。
企业表现：部分企业如万科、保利、金地、华侨城等在销售和估值方面表现突出。
区域主题：京津冀协同、粤港澳大湾区等区域主题值得关注，其中【侨城、华发、天健】为中长期价值型标的，【世荣、格力】为短期弹性标的。
央企改革：成为重要投资主题，关注整合方和潜在被整合方，如【侨城、保利、南国】等。

数据速览

一手房销售

57城：上周销量环比+20%，3月单月同比-50%。
一线：销量同比-45%，环比+12%。
二线：销量同比-57%，环比+21%。
三线：销量同比-46%，环比+21%。
长三角：销量同比-33%，环比+25%。
珠三角：销量同比-52%，环比+41%。
环渤海：销量同比-43%，环比+0%。
中西部：销量同比-80%，环比+25%。

二手房销售

19城：上周销量环比+13%，3月单月同比-60%。
北京：二手房销量环比+28%，同比-57%。
深圳：二手房销量环比+13%，同比+17%。
杭州：二手房销量环比+27%，同比-50%。
南京：二手房销量环比+32%，同比-51%。
苏州：二手房销量环比+27%，同比+0%。
大连：二手房销量环比+24%，同比+13%。
青岛：二手房销量环比-4%，同比-15%。

土地市场

供地面积：2月百城供地面积季节性回落，住宅类占比一线23%、二线47%、三线32%。
成交面积：住宅类成交面积继续回落，一线城市保持高位。
楼面均价：2月楼面均价微跌，溢价率维持低位。
热点城市：重庆土地成交面积居首，上海、成都、杭州等城市也有显著成交。

总结

招商证券认为，地产行业在当前环境下，beta行情和alpha行情并存，其中beta行情因估值修复和政策稳定而蓄势，alpha行情则因龙头公司价值创造能力的提升而逐渐显现。投资者应关注价值型策略和弹性策略，选择高性价比的1.5线蓝筹和一线蓝筹，同时留意区域主题和央企改革带来的投资机会。

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