20180130-华创证券-海利尔-603639.SH-制剂原药一体化的吡虫啉龙头_新品类储备丰富_20页_1mb

海利尔深度研究报告总结

核心内容

海利尔（股票代码：603639.SH）是一家国内制剂原药一体化的农药生产企业，专注于杀虫剂、杀菌剂及除草剂的研发、生产与销售。公司目前是吡虫啉原药生产龙头，拥有关键中间体CCMP的自给能力，并在吡唑醚菌酯和丙硫菌唑等新产品领域具有领先优势。公司注重研发投入，通过股权激励提升核心员工的积极性，同时积极拓展环保型制剂与肥料业务，以适应市场变化和政策导向。

主要观点

1. 制剂原药一体化生产，国内吡虫啉龙头企业

• 公司形成了“中间体-原药-制剂”一体化产业链，现有原药产能包括2500吨吡虫啉和1200吨啶虫脒，配套2500吨CCMP中间体，可完全实现自给。
• 公司自主改进的CCMP生产工艺，单耗低，成本控制好，受益于CCMP供给不足带来的价格上涨，盈利能力显著提升。
• 17年前三季度公司收入11.5亿元，同比增长33.11%，净利润1.91亿元，同比增长37.94%，预计全年净利润增长50%-100%。

2. 吡唑醚菌酯领先者，新品类储备丰富

• 吡唑醚菌酯是巴斯夫1993年研发的广谱杀菌剂，专利于2015年到期，现为全球畅销产品之一。
• 公司1000吨吡唑醚菌酯产能于17年四季度试生产，是国内进展较快的企业，且原药纯度达到98%以上。
• 公司正在规划2000吨丙硫菌唑项目，该产品是拜耳2004年上市的广谱杀菌剂，具有优异的内吸作用和持效期，是未来重点发展方向。

3. 注重研发投入，向核心管理层推出股权激励

• 公司每年研发费用占收入比例约为3%-4%，17年上市募投3000万元用于研发中心扩建。
• 18年1月22日公告拟对137名核心员工进行不超过320万股的股权激励，其中对研发中心副主任李建国授予20万股，业绩考核条件为2018-2020年收入分别增长15%、30%、45%。
• 公司在2010年前已实现多项自主研发成果，包括制剂和原药的工艺改进及新产品的开发。

4. 投资建议

• 预计2017-2019年公司净利润分别为2.6亿元、3亿元、3.2亿元，对应EPS分别为2.17元、2.52元、2.68元。
• 当前股价对应PE分别为21X、18X、17X，首次覆盖，投资评级为“推荐”。

5. 风险提示

• 吡唑醚菌酯产能释放进度低于预期，可能影响公司业绩增长。

关键信息

• 主要产品：吡虫啉、啶虫脒、吡唑醚菌酯、丙硫菌唑等。
• 产能情况：现有吡虫啉2500吨、啶虫脒1200吨、吡唑醚菌酯1000吨（试生产），规划丙硫菌唑2000吨。
• 财务数据：
  • 2017年前三季度收入11.5亿元，净利润1.91亿元。
  • 2016年制剂和原药收入占比约为7:3，毛利润占比约为5:3。
  • 2016年公司内销收入占比75%，毛利率36.1%，净利率14.2%。
• 市场表现：17年前三季度股价上涨，当前PE为27.31倍，市净率8.07倍。
• 研发投入：公司每年研发投入占比3%-4%，注重技术创新和产品开发。
• 股权激励：公司计划通过股权激励提升员工积极性，促进公司发展。

产业链与环保优势

• 公司在吡虫啉产业链中拥有CCMP自给能力，有效控制成本，提升盈利水平。
• 吡唑醚菌酯产业链中，公司拥有1000吨产能，国内生产集中度高，且中间体供给不足，推动产品价格维持高位。
• 公司正在规划7000吨水性化制剂和50000吨水溶性肥料，拓展环保型产品，提升市场竞争力。

品牌与渠道优势

• 公司在制剂领域具有品牌优势，产品种类齐全，结构良好。
• 国内制剂销售以经销模式为主，覆盖县级经销商和村镇零售商，销售网络广泛。
• 公司制剂收入占比过半，且毛利率持续上涨，盈利能力提升。

未来发展与战略

• 公司未来重点发展原药业务，特别是吡唑醚菌酯和丙硫菌唑。
• 通过技术改进和环保工艺提升生产效率和产品竞争力。
• 拓展水性化制剂和水溶性肥料，适应新型农业形式，提升市场适应能力。

结论

海利尔作为国内制剂原药一体化的龙头企业，凭借其在吡虫啉和吡唑醚菌酯等产品上的领先地位，以及对研发和环保的重视，具备良好的发展潜力。公司通过股权激励提升管理效率，同时拓展新产品线和环保型业务，为未来业绩增长提供有力支撑。投资建议为“推荐”，预计未来三年公司净利润持续增长，盈利能力和市场地位有望进一步提升。