2003年非典对A股业绩影响在当下的映射：这一次的业绩影响也不一样申万宏源-31页_1mb

2020年非金融石油石化A股业绩影响分析总结

核心内容

本报告分析了2003年非典疫情对A股业绩的影响，并将其与2020年新型冠状病毒感染肺炎疫情进行对比，旨在评估疫情对当前A股非金融石油石化板块的业绩冲击。同时，报告对2020年A股整体业绩预测进行了调整，以反映疫情带来的影响。

主要观点

• 疫情对业绩的影响不同：2020年疫情对非金融石油石化归母净利润同比的预测由9.7%下调至3.9%，其中2020Q1同比由8.6%下修至-9.4%，Q2由-2.4%下修至-7.4%。全年拐点提前至2020Q1。
• 非周期因素影响显著：2020年非周期因素如逆周期调节、资产减值等对A股盈利增速影响较大，特别是财政支出前置的延后可能压缩2020Q1收入的全年占比。
• 盈利冲击需警惕：与2003年不同，2020年需求冲击可能对盈利能力产生更大影响，预测2020年毛利率较2019年额外下行0.2%至19.1%，三项费用率基本持平为11.8%，销售净利率额外下行0.2%至4.7%。
• 行业结构变化加深冲击：2020年A股营收结构已发生明显变化，中游制造、可选消费和TMT板块占比上升，使得疫情对这些行业的影响更大。

关键信息

2003年非典疫情对A股业绩的影响

• 营业收入冲击：消费服务相关行业（如休闲服务、交通运输、轻工制造、商业贸易和纺织服装）在2003Q2-Q3受到连续两个季度的冲击，收入异常下滑幅度较大。
• 出口和房地产产业链受影响：尽管影响较小，但电子、建筑装饰、建筑材料等行业在2003Q2-Q3也受到一定冲击。
• 盈利变化有限：2003年非典对A股盈利能力影响有限，非金融石油石化ROE逐季上行，主要得益于WTO红利和城镇化红利。

2020年疫情对A股非金融石油石化业绩的冲击

• 收入冲击：疫情对非金融石油石化收入的冲击百分比高于2003年，主要来源于建筑装饰、电子和汽车等行业的收入占比上升。
• 盈利预测调整：2020年非金融石油石化归母净利润增速由8.6%、-2.4%、6.9%和37.8%调整为-9.4%、-7.4%、6.9%和37.8%，其中Q1的盈利增速显著下调。
• 行业冲击定量分析：
  • 消费板块：休闲服务、交通运输、轻工制造、商业贸易和纺织服装受到明显冲击，汽车和家电在2003Q3出现恢复性增长。
  • 出口相关板块：电子行业受到持续两个季度的冲击，收入异常下滑。
  • 房地产相关板块：建筑装饰和建筑材料受到冲击，但影响程度小于2003年。

行业结构变化分析

• 大类行业：中游制造和可选消费板块在2020年收入占比相比2003年分别上升了6%和3.6%。
• 申万一级行业：建筑装饰、电子和汽车在2020年收入占比相比2003年分别上升了7.7%、4.1%和2.5%。
• 收入冲击百分比：2020年非金融石油石化板块收入冲击百分比较2003年有所提高，主要源于上述行业占比上升。

盈利能力变化趋势

• 毛利率：2020年毛利率较2019年额外下行0.2%至19.1%，反映需求冲击对盈利能力的影响。
• 三费率：三项费用率基本持平为11.8%，但需关注研发费用扩张带来的影响。
• 销售净利率：销售净利率额外下行0.2%至4.7%，显示盈利能力受到一定压制。
• 制造业盈利压力：疫情全面防控更持久、更广泛、更深入，制造业盈利能力下行压力可能大于2003年，需警惕信用风险的局部发酵。

业绩预测调整

• 收入节奏调整：2020年非金融石油石化收入节奏由财政前置调整为与2019年一致，Q1收入占比由21.6%调整至20.8%。
• 盈利预测调整：2020年非金融石油石化归母净利润同比由9.7%下调至3.9%，Q1盈利增速由8.6%下调至-9.4%，Q2由-2.4%下调至-7.4%。

结论

• 业绩影响不同：2020年疫情对A股非金融石油石化板块的影响与2003年非典不同，主要体现在收入冲击更大、盈利能力变化更显著。
• 需关注的行业：建筑装饰、电子、汽车等对疫情敏感且收入占比上升的行业，可能成为2020年非金融石油石化板块收入下拉的主要来源。
• 盈利预警：需警惕制造业盈利能力下行压力大于2003年，关注信用风险的局部发酵。

图表目录

• 图1：疫情发生前，基于2019Q3的2019-2020非金融石油石化上市公司业绩预测
• 图2：申万宏源策略非金融石油石化A股盈利预测框架
• 图3：2019Q2非金融石油石化营业收入增速继续回落
• 图4：2020年毛利率预测：中枢回落，Q1强于季节性，Q2弱于季节性
• 图5：三费率预测：研发费用扩张，三费率易上难下
• 图6：2020年营收节奏：稳增长前置继续推升Q1营收占比
• 图7：2019-20减值影响可能逐步消退，其他费用率或向2017年的水平回归
• 图8：疫情发生前，基于2019Q3预测：2019年相对2018年盈利增速显著回升
• 图9：2003年宏观经济主旋律：非典使得Q2经济增速大幅下滑，Q3宏观调控见效
• 图10：2003年二、三季度是宏观调控的关键窗口
• 图11：GDP现价在2003Q2-Q3异常下滑的百分比分别为1.8%和0.4%
• 图12：2003Q2社零同比增速明显砸坑后回升
• 图13：2003Q2上市公司可选消费板块收入增速砸坑，必需消费受到影响相对较小
• 图14：可选消费板块中，地产后周期的汽车、轻工制造、家电板块2003年收入增速下滑
• 图15：2003Q2-Q3休闲服务、交通运输板块收入增速明显受到SARS大幅冲击
• 图16：必需消费板块中，医药生物2003Q2收入增速明显受SARS提振，食品饮料则未受到明显影响
• 图17：SARS对消费相关的宏观指标以及重点上市公司板块收入的单季度冲击测算
• 图18：2003年Q2开始，我国出口金额增速的上行遇到瓶颈
• 图19：出口收入占比较高的典型板块中，机械设备、电子、家电的营业收入增速在2003Q2明显下滑
• 图20：SARS对出口相关的宏观指标以及重点上市公司板块收入的单季度冲击测算
• 图21：受宏观调控影响，地产销售增速自2003Q2开始持续下行
• 图22：地产投资增速在2003年同样逐季下行
• 图23：上市公司房地产板块的收入增速在2003前三个季度仍保持上行
• 图24：大类板块方面，中游行业相比上游行业自2003Q2开始收入下行更加明显
• 图25：除宏观调控聚焦的建材行业，原材料行业收入增速在2003年未明显砸坑
• 图26：中游制造典型的电气设备、机械设备收入增速在2003年Q2均下行
• 图27：SARS对地产、基建投资相关的宏观指标以及上市公司板块收入的单季度冲击测算
• 图28：28个申万一级行业在2003Q2-2003Q3受到SARS影响的收入百分比及逻辑一览
• 图29：2003年Q2-Q3有4个申万一级行业显示出比较明显的需求提前/延后释放
• 图30：2003年SARS对非金融石油石化板块收入冲击（Q2-Q3）VS2020年疫情对非金融石油石化板块收入冲击（Q1-Q2）
• 图31：全部A股行业结构比较（2003VS2018）
• 图32：财政延后发力，调整2020年非金融石油石化收入节奏与2019年一致
• 图33：2003年上市公司营业收入增速高增，且处于上行周期
• 图34：2020年上市公司营业收入增速大概率仍处于下行周期
• 图35：即使受到SARS影响，2003年上市公司固定资产周转率持续上行
• 图36：供给侧改革以来，上市公司产能利用率上行放缓
• 图37：2003年上市公司盈利能力持续上行
• 图38：2018Q4以来上市公司盈利能力趋势下行
• 图39：毛利率与产能利用率呈正相关，且2019年上市公司毛利率下滑、固定资产周转率上行放缓
• 图40：除供给侧改革影响区间之外，毛利率与营收增速-固定资产增速呈正相关
• 图41：从历史上看，上市公司营业收入增速的变化幅度与毛利率的变化幅度存在正向对应关系
• 图42：2012年以来，上市公司三费相对稳定、收入波动相对较大，因此三费率与营收同比增速呈现负相关
• 图43：从历史上看，上市公司营业收入增速的变化幅度与三费率的变化幅度存在负向的对应关系
• 图44：敏感性分析：假设2020年Q1上市公司制造业相关板块受到相比于2003年1.5倍的冲击，则一季度收入同比增速将从-3.8%进一步下滑至-4.9%
• 图45：相比疫情发生之前，2020年非金融石油石化上市公司单季归母净利润增速的拐点预计将提前到一季度
• 图46：2020年非金融石油石化上市公司累计归母净利润增速的拐点也将提前到一季度
• 图47：2019-2020非金融石油石化上市公司盈利预测关键变量一览