20140307-高盛-LINE_user_growth_continues_to_outpace_our_expectations__Neutral_13页_402kb

详细总结

核心内容

该文档是对NAVER Corporation的分析报告，重点在于其LINE用户增长和收入预期的提升，以及整体估值的调整。报告指出LINE用户增长超出预期，达到3.7亿用户，显示出强劲的增长势头。同时，由于LINE用户增长和新服务的引入，分析师将NAVER的盈利预测和估值上调。

主要观点

• LINE用户增长：截至2014年2月底，LINE用户已超过3.7亿，表明用户增长势头依然强劲。
• 用户增长里程碑：LINE已在10个国家达到1000万用户，标志着社交网络的临界质量。
• 收入预期提升：由于用户增长和新韩元汇率假设，分析师上调了LINE的10年DCF估值至12.8万亿韩元。
• 估值调整：将NAVER的12个月目标股价（TP）从67万韩元上调至73万韩元，基于更高的LINE估值和现有业务的合理估值。
• 投资评级：维持“中性”（Neutral）评级，因对非游戏收入增长和海外市场增长缺乏更清晰的可见性。

关键信息

• 用户增长：LINE在2014年2月底用户数超过3.7亿，较2013年11月底增长超过7000万。
• 非游戏收入增长：非日本市场的用户增长和非游戏收入增长是未来估值提升的关键催化剂。
• 盈利预测：NAVER的EPS预计在2014E达到18,566韩元，2015E达到25,604韩元，2016E达到30,612韩元。
• 财务指标：NAVER的P/E、P/B和EV/EBITDA等估值倍数与全球社交网络公司如腾讯和Facebook相似或更高。
• 财务表现：预计2014E和2015E的EBITDA和EBIT将显著增长，分别为844.0亿韩元和1,398.7亿韩元，以及733.9亿韩元和1,302.1亿韩元。
• 现金流：预计2014E和2015E的运营现金流分别为678.0亿韩元和1,042.5亿韩元，显示良好的现金流管理能力。

风险提示

• 国内广告增长：若国内广告增长不如预期，可能影响整体业绩。
• LINE收入与利润率：LINE的收入和利润率增长可能受到竞争和市场环境影响。
• 竞争：国内外市场竞争加剧可能对LINE的市场份额构成威胁。
• 监管风险：可能面临新的监管政策或法律风险。
• 汇率波动：韩元汇率的突然变化可能影响财务表现。

估值详情

• 目标价格：12个月目标价格为730,000韩元，基于NAVER的搜索/展示广告业务（18.8倍FY14E EPS）和LINE的DCF估值（12.8万亿韩元）。
• 财务结构：NAVER的资产负债表显示，其现金及等价物在2014E预计增长至1,010.2亿韩元，总资产预计增长至4,906.8亿韩元。
• 财务比率：ROE（净资产收益率）预计在2014E达到34.6%，ROA（资产回报率）预计为21.7%，CROCI（资本回报率）预计为39.6%。

投资者建议

• 维持中性评级：尽管用户增长和估值提升，但分析师仍维持中性评级，主要由于对非游戏收入和海外市场增长的不确定性。
• 关注催化剂：若非游戏收入增长或非日本市场用户增长超出预期，可能推动分析师对NAVER的估值更加积极。

表格摘要

指标	2013年	2014E	2015E	2016E
EPS (W)	9,884	18,566	25,604	30,612
P/E (X)	43.4	45.0	32.7	27.3
EV/EBITDA (X)	21.4	31.6	22.1	17.8
ROE (%)	19.3	34.6	34.1	30.0
CROCI (%)	40.7	39.6	47.4	50.4

总结

该报告强调NAVER的LINE用户增长超出预期，显示出强劲的市场表现和用户基础扩展。尽管如此，分析师仍维持中性评级，认为需要更多的数据支持非游戏收入增长和海外市场扩展。报告还提到LINE的估值相较于微信（Weixin）较低，主要由于其在非游戏业务和盈利能力方面的差异。整体来看，NAVER的财务表现和增长潜力值得持续关注，但目前仍存在不确定性。