深度报告-20230721-上海证券-金徽酒-603919.SH-西北酒王_二次创业_蹄疾步稳扩张有方_27页_1mb

上海证券对金徽酒的分析报告总结

核心内容

金徽酒是甘肃省内生产规模最大、经营业绩最好的现代化大型白酒企业，凭借其独特的低温酿酒工艺和优越的自然环境，成为陇南品质名酒代表，省内市占率稳居龙头。公司正处“二次创业”阶段，通过“品质+渠道”双轮驱动，稳步扩张至全国市场，致力于实现“跻身中国白酒10强”的战略目标。

主要观点

• 品质优势：公司采用地下自然深循环山泉水、泥池古窖和国槐柜藏等原生态酿造条件，结合独创低温酿酒工艺，形成了“窖香富郁、绵甜圆润、香味协调、香长味净”的独特品质。
• 产品结构优化：公司产品分为五大系列，包括金徽年份系列、世纪金徽系列、柔和金徽系列、能量金徽系列、金徽老窖系列，产品矩阵清晰，定位不同消费场景。高档酒占比从2017年的30.25%提升至2022年的62.96%，产品结构持续优化。
• 渠道扩张策略：公司坚持“布局全国、深耕西北、重点突破”的发展路径，通过“影响力客户引领+深度运营”双轮驱动，提高渠道积极性和厂商关系稳定性。经销商数量从2019年的424个增长至2022年的736个。
• 市场拓展：公司在全国20个省级市场实现营销网络布局，其中陕西、内蒙、新疆、青海等市场作为重点拓展区域，通过“一地一策”策略，稳步推进省外市场扩张。
• 财务表现：公司2022年营收20.12亿元，归母净利润2.8亿元。预计2023-2025年营收分别为24.99亿元、30.45亿元、36.10亿元，增速分别为24.2%、21.8%、18.5%。归母净利润预计分别为4.06亿元、5.24亿元、6.44亿元，增速分别为44.7%、29.2%、22.9%。

关键信息

• 估值情况：公司2023年PE估值为30.02x，2024年为23.23x，2025年为18.90x。公司估值较同行业平均值有上升空间。
• 盈利预测：预计公司2023-2025年毛利率分别为63.45%、63.59%、63.71%，净利率分别为16.2%、17.2%、17.8%。
• 财务预测：公司资产负债表和利润表显示其资产和利润持续增长，现金流稳健，资产负债率处于合理区间。

风险提示

• 省内竞争加剧：公司省内市场拓展不及预期。
• 新市场开拓不及预期：西北及华东市场存在强势品牌，消费者培育情况若不及预期，可能影响新市场拓展速度。
• 原材料价格上涨：宏观经济波动可能导致原材料价格上涨，影响公司利润。
• 食品安全风险：白酒行业若出现产品质量问题，可能影响公司声誉和市场信心。

投资建议

首次覆盖金徽酒，给予“买入”评级。公司具备良好的增长潜力，未来在产品结构优化、市场渗透和品牌建设方面有望持续提升业绩，实现全国化布局。

结构分析

1. 公司概况

• 金徽酒是甘肃省内生产规模最大、经营业绩最好的现代化白酒企业。
• 公司位于陇南徽县，依托嘉陵江畔和自然环境优势，形成独特品质。
• 公司历史可追溯至西汉，历经多次改革和重组，于2016年登陆上交所。

2. 公司治理

• 股权结构合理，亚特集团和陇南科立特合计持有26.57%股权，豫园股份持有25%股份。
• 建立员工和经销商持股计划，激励机制完善，提升团队凝聚力和市场拓展效率。

3. 经营情况

• 公司专注于浓香型白酒，产品矩阵完备，涵盖低、中、高档市场。
• 公司通过优化产品结构，提升高档酒占比，带动整体毛利率上升。
• 公司实施“千店网络工程”和“金网工程”，增强渠道控制力和市场渗透能力。

4. 市场分析

• 省内市场：公司营收主要来自陇东南和兰州区域，市占率提升空间较大。
• 省外市场：公司通过“一地一策”策略，重点拓展陕西、内蒙、新疆、青海等市场，推动全国化布局。
• 市场策略：公司采取“不饱和营销”和“不对称营销”，聚焦资源，提升品牌形象。

5. 财务分析

• 盈利能力：公司毛利率从2011年的56.83%提升至2022年的62.78%，净利率稳步上升。
• 费用管控：公司销售费用率和管理费用率呈上升趋势，但总体处于西北酒企中等水平。
• 财务预测：公司预计2023-2025年营收和净利润将保持增长，现金流稳定，资产和负债结构合理。

同行业对比

公司与同为西北上市的酒企如天佑德酒、伊力特等相比，毛利率和净利率均处于领先地位，盈利能力较强。公司PE估值处于合理区间，具备成长性和投资价值。

结论

金徽酒凭借其品质优势、产品结构优化和渠道扩张策略，展现出强劲的增长潜力。公司预计未来三年营收和净利润将保持稳步增长，PE估值仍有上升空间，因此给予“买入”评级。