20210513-安信证券-固定收益主题报告_山西煤企的四个边际变化与两个关注点_10页_978kb

山西煤企2021年一季度边际变化与关注点总结

核心内容概览

2021年一季度，山西煤企在盈利、销售、现金流及融资等方面出现了显著的边际改善，但企业杠杆率和偿债能力的改善仍不明显，再融资修复进度偏弱。

主要观点与关键信息

一、盈利明显改善

• 营业收入与净利润创历史新高：2021年一季度，山西七大煤企营业收入和净利润均创2015年以来新高，7家煤企全部实现盈利。
• 主要增长企业：焦煤集团、同煤集团、晋煤集团、阳煤集团、晋能集团等企业营业收入同比增速均超过30%。
• 净利润大幅增长：多数企业净利润同比增速超过200%，其中阳煤集团净利润同比增速达6740.9%。

二、销售量上升与经营效率提高

• 销售放量带动ROE改善：尽管煤价涨幅不大，但经济复苏带动销售量上升，总资产周转率提高，ROE显著改善。
• 经营效率提升：期间费用率下降，销售净利率提升，尤其是同煤集团、晋能集团、阳煤集团等企业ROE由负转正。
• 预期二季度盈利继续上升：煤价持续上涨，下游需求稳定，预计二季度盈利能力将进一步提升。

三、经营活动现金流改善

• 多数企业现金流改善显著：山煤集团、焦煤集团、潞安集团经营活动现金流净额同比增长超60%。
• 同煤集团现金流下滑：同煤集团一季度经营活动现金流净额有所下滑。

四、债券市场融资边际回暖

• 永煤事件后融资环境恶化：2020年11月永煤事件后，山西煤企发债利率上行，久期缩短。
• 焦煤集团融资改善明显：2021年3月焦煤集团平均发债利率下行10bp，平均期限拉长1年，利差缩小，净融资录得正值。
• 其他企业融资仍偏弱：除焦煤集团外，其他企业信用债净融资仍为负值，筹资活动现金流净额创2013年以来新低。

关注点

1. 偿债能力改善尚不明显

• 杠杆率仍处于高位：除晋能集团外，其余企业资产负债率均在75%以上，且同比上升。
• 带息债务/净资产偏高：多数企业带息债务/净资产均在1.5倍以上，山煤集团甚至达到2.7倍。
• 货币资金/短债不足：4家煤企货币资金/短债继续下行，短期偿债能力仍偏弱。

2. 再融资修复进度偏弱

• 信用债净融资不乐观：除焦煤集团外，其他企业净融资均为负值，其中同煤集团、阳煤集团、潞安集团净融资缺口分别达-135.0亿元、-89.0亿元、-80.0亿元。
• 筹资活动现金流走弱：多数企业筹资活动现金流净额创2013年以来新低，再融资修复仍需时间。

风险提示

• 煤价波动超预期：煤价波动可能对盈利和现金流产生较大影响。
• 信用修复不及预期：部分企业信用修复进度可能滞后，影响融资能力。

附录：山西煤企重组与存续债情况

重组情况

• 2020年重组：山西七大煤企重组为四家集团，包括焦煤集团吸收合并山煤集团；晋能集团、晋煤集团、同煤集团整合潞安集团、阳煤集团相关资产，组建为晋能控股集团；阳煤集团更名为华阳新材料集团；潞安集团整合阳煤集团、晋煤集团化工相关业务，组建为潞安化工集团。

存续债情况

图表目录（摘要）

• 图1：2020年山西七大煤企重组示意图
• 图2：除潞安和山煤外，其他山西煤企2021Q1营业收入创2015年以来同期新高
• 图3：7家山西省属煤企2021Q1净利润均创2011年以来同期新高
• 图4：2021年一季度山西煤企ROE明显回升
• 图5：2021年一季度动力煤价先降后升，焦煤整体平稳
• 图6：2021年一季度除同煤外，山西煤企经营活动现金流均改善
• 图7：2021年3月以来焦煤集团发债利差下行、期限回升
• 图8：2021年3月焦煤集团净融资录得正值
• 图9：2021Q1山西煤企资产负债率多数抬升
• 图10：2021Q1山西煤企带息债务/净资产多数抬升
• 图11：2021年一季度7家山西煤企中4家货币资金/短债继续下行
• 图12：2021年一季度除焦煤集团外信用债净融资均为负
• 图13：2021Q1山西煤企筹资活动净现金流走弱

数据来源与研究方法

• 数据来源：公司公告、WIND、安信证券研究中心
• 研究方法：基于已公开数据，分析山西煤企2021年一季度的盈利、经营效率、现金流及融资情况，评估其边际变化及潜在风险。

结论

山西煤企在2021年一季度展现出盈利、销售和现金流的边际改善，尤其在焦煤集团和同煤集团表现突出。然而，杠杆率和偿债能力的改善仍不明显，再融资修复进度偏弱，需持续关注其后续表现。