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PMI超季节性回落，需要担心增长动能吗？

核心内容

4月份，中国制造业PMI为 51.1%，较上月回落 0.8个百分点，仍位于荣枯线以上；非制造业商务活动指数为 54.9%，环比下降 1.4个百分点。综合PMI产出指数为 53.8%，环比上升 1.5个百分点，显示整体经济仍保持扩张态势。

主要观点

1. 制造业：供需整体走弱

• PMI小幅回落：制造业PMI为 51.1%，扩张力度减弱，但企业整体仍处于景气区间。
• 企业规模分化：大型企业PMI为 51.7%，中型企业为 50.3%，均有所回落；小型企业PMI逆势上升 0.4个百分点，景气程度改善。
• 供需格局恶化：生产指数回落 1.7个百分点，新订单指数回落 1.6个百分点，部分因3月基数偏高。
• 外需改善放缓：新出口订单指数为 50.4%，进口指数为 50.6%，进出口仍处于景气区间。海外经济持续修复，出口运价指数反弹，韩国出口增长显著。
• 库存压力增加：原材料库存指数回落 0.1个百分点，产成品库存回升 0.1个百分点，企业补库进度放缓。
• 价格涨势放缓：原材料购进价格指数为 66.9%，回落 2.5个百分点；出厂价格指数为 57.3%，同样回落 2.5个百分点。虽然价格涨幅收窄，但仍处于高位，工业企业利润继续修复。

2. 非制造业：建筑业继续景气，服务业稳步复苏

• 非制造业PMI回落：为 54.9%，环比下降 1.4个百分点。
• 建筑业保持高度景气：PMI为 57.4%，较上月回落 4.9个百分点，但仍位于较高景气区间。业务活动预期指数为 64.8%，企业信心稳定。
• 服务业稳步修复：PMI为 54.4%，环比下降 0.8个百分点，但21个行业中 19个位于景气区间。铁路运输、航空运输、住宿等行业表现强劲，部分受疫情制约行业恢复加快，消费意愿增强。

3. 不意味着经济增长动能放缓

• 内需与外需双支撑：高频数据显示，4月商品房和汽车销售同比继续增加，显示内需恢复良好；外需表现强劲，出口数据良好。
• 结构性改善明显：消费和制造业投资增长动能依然较强，非制造业表现优于制造业，显示经济上行趋势未变。
• 基建资金来源稳定：预计二季度地方债发行提速，建筑业景气度有望改善。

关键信息

• 制造业PMI回落：主要因供需走弱，但小型企业景气改善。
• 外需表现良好：韩国出口增长显著，出口运价指数反弹。
• 库存压力上升：企业补库放缓，供需格局恶化。
• 价格指数高位运行：原材料购进与出厂价格指数均回落，但价差仍维持高位。
• 非制造业表现稳健：建筑业保持景气，服务业稳步复苏。
• 经济动能未减弱：内需与外需共同支撑，增长趋势依然向好。

风险提示

• 财政宽松力度不足
• 货币政策可能转向
• 信用环境进一步收缩

特别声明

本报告由国金证券股份有限公司发布，仅限中国大陆使用，不构成投资建议。报告内容基于公开资料，不保证其准确性或完整性，使用时需谨慎并咨询专业人士。